投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 核心观点总结 - 报告认为科伦博泰生物-B的核心产品芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）商业化进展顺利，创新管线持续纵深推进，公司“重磅炸弹”潜力验证在即，平台价值不断验证 [1][8] 财务业绩与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营业总收入20.58亿元，同比增长6.46%；其中销售药品收入5.43亿元，同比大幅增长949.8%，主要得益于主要产品新适应症陆续获批上市；许可及合作协议收入14.98亿元，同比下降19.6% [1][8] - **盈利状况**：2025年归母净利润为亏损3.82亿元，亏损同比扩大43.19%；但调整后期内亏损同比收窄44.7%至2.11亿元，经营效率显著优化 [8] - **费用情况**：2025年销售费用为4.75亿元，同比增长160.1%，主要支持产品商业化；研发费用为13.20亿元，同比增长9.4% [8] - **现金流与储备**：截至2025年底，公司现金及金融资产规模突破45.42亿元，同比增长48.0%，现金储备充裕；2025年经营活动现金流为-1.80亿元，投资活动现金流为4.11亿元，筹资活动现金流为17.28亿元 [8][9] - **未来盈利预测**：预测2026年、2027年、2028年营业总收入分别为35.60亿元、58.94亿元、76.64亿元，同比增长率分别为72.99%、65.56%、30.03% [1][8] - **净利润拐点预测**：预测归母净利润将于2027年扭亏为盈，达到6.50亿元，2028年进一步增长至16.21亿元；2026年预测亏损收窄至1.12亿元 [1][8] - **关键财务比率预测**：预测毛利率将从2025年的71.86%持续提升至2028年的85.60%；销售净利率预计在2027年转正为11.02%，2028年提升至21.14%；ROE预计在2027年转正为12.02%，2028年达到23.00% [9] 核心产品商业化进展 - **芦康沙妥珠单抗（佳泰莱®）市场覆盖**：已覆盖全国30个省份、300余个地级市以及2,000余家医院，其中超过1,000家医院实现了销售收入 [8] - **医保纳入情况**：芦康沙妥珠单抗的2L+ TNBC与3L EGFRm NSCLC适应症已于2026年1月纳入国家医保目录；西妥昔单抗 N01（达泰莱®）、塔戈利单抗（科泰莱®）亦同步纳入医保 [8] - **新适应症获批**：芦康沙妥珠单抗的2L EGFRm NSCLC适应症于2025年10月获批上市，2L+HR+HER2- BC适应症于2026年2月获批上市 [8] - **博都曲妥珠单抗（舒泰莱®）进展**：其2L+ HER2+ BC适应症于2025年10月获批上市 [8] 核心产品临床开发进展 - **芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）国内临床**：国内已获批四项适应症，正推进5项注册性3期临床，涉及1L TNBC、1L HR+HER2- BC、联用K药用于肺癌等多个领域，预计2026年有望迎来多个关键国内3期数据读出 [8] - **芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）全球临床**：合作伙伴默沙东已开启17个全球多中心的III期临床，全面覆盖乳腺癌、肺癌、妇科肿瘤等多个癌种，预计2026年第四季度开始海外陆续有数据读出 [8] 研发管线与平台布局 - **ADC平台化布局**：SKB315（CLDN18.2 ADC）、SKB571（双抗 ADC）已进入II期临床阶段；SKB410（Nectin-4 ADC）全球权益授权默沙东后已启动全球I/II期临床 [8] - **其他在研管线**：SKB107是公司首款进入临床的RDC药物；SKB105（ITGB6 ADC）已启动I/II期临床，后续将探索和SKB118（PD1/VEGF）的联用；SKB518、SKB53均为针对潜在FIC靶点的新型ADC药物 [8] - **临床数据预期**：SKB500 II期临床进行中，2026年有望读出初步数据 [8] 市场数据与估值 - **股价与市值**：报告发布日收盘价为421.00港元，港股流通市值约为603.17亿港元 [5] - **估值指标**：基于最新摊薄EPS，2026E、2027E、2028E的预测市盈率（P/E）分别为-769.75倍、133.25倍、53.43倍；市净率（P/B）为17.75倍 [1][5][9] - **股价区间**：一年最低/最高价分别为228.20港元和581.00港元 [5]