核心观点 - 电科蓝天作为中国航天科技集团旗下的核心宇航电源供应商，技术实力雄厚，在商业航天领域市场地位领先，但其财务细节和业务模式中存在多项引人关注且看似矛盾之处，包括核心业务长期亏损、废料销售呈现100%毛利率、应收账款采用特殊核算方法、业务结构剧烈调整以及盈利波动明显等，这些因素共同构成了市场对其商业逻辑和财务真实性的疑问 [3][5][18] 业务与市场地位 - 公司是我国宇航电源核心供应商，参与了从东方红一号到天宫空间站等几乎所有国家重大航天工程 [5][23] - 在商业卫星电源系统市场覆盖率高达约47.8%，在千帆星座实现独家配套，在国网星座的研制参与率达82% [6][24] - 商业航天领域收入从2022年的5175.47万元飙升至2024年的5.13亿元，复合增长率高达214.85% [6][24] - 公司手握国内首款新型低温低光强太阳电池技术，光电转换效率领先行业 [18][36] 财务表现与盈利波动 - 2022年至2024年，公司营收分别为25.21亿元、35.24亿元、31.27亿元，归母净利润分别为2.09亿元、1.89亿元、3.38亿元 [16][34] - 2023年出现增收不增利，营收同比增长39.78%，但归母净利润同比下滑9.18% [16][34] - 2025年上半年，公司实现营业收入11.13亿元，归母净利润0.65亿元，与2024年全年相比盈利水平有所下滑 [16][34] - 报告期内，商业航天宇航电源产品的毛利率持续为负，公司解释系产品售价较低、前期研制成本高、规模效应尚未体现所致 [6][24] - 2025年上半年，商业航天业务的毛利率已由负转正 [8][26] 特殊财务处理与疑问 - 公司销售生产废料（主要是贵金属废料）的毛利率高达100%，因成本已全部分摊至主营业务成本，销售时不归集废料成本 [9][10][27][28] - 报告期内，贵金属废料销售金额分别为2199.33万元、1231.23万元和852.68万元 [11][29] - 废料销售价格参照上海金属网报价，通过合格回收商比价确定，公司曾因金价波动而择机销售以获取更好收益 [11][29] - 公司对同一客户的应收账款采用“先进先出法”进行账龄核算，即回款优先冲销账龄最长的欠款 [12][30] - 采用此方法的理由是客户多为航天总体单位和央国企，回款资金来源于财政预算且年底集中支付，回款单据一般不指定具体合同，无法按项目核销 [12][30] - 公司称此做法为行业惯例，同行如新雷能、海博思创等也采用此法 [12][30] - 该核算方法可能延缓账龄的增长，使剩余应收账款账龄看起来比实际更“年轻”，且公司无法测算若按合同管理回款对财务报表的影响 [12][13][30][31] 业务结构变动 - 公司业务包括宇航电源、特种电源和新能源应用及服务 [13][31] - 新能源应用及服务板块收入在2023年贡献近15亿元，占比高达42.68%，但2024年骤降至6.6亿元，占比萎缩至21.89% [13][31] - 收入骤降系公司为彻底解决与控股股东中国电科旗下单位的潜在同业竞争问题，主动战略收缩，决定不再新增“光伏电站建设”业务 [13][31] - 对于存量光伏业务相关的存货和固定资产，公司声称减值计提充分，存货采用“以销定产”模式，认为无需计提跌价 [14][32] 公司治理与内控 - 2025年7月，公司两家全资子公司因消防设施问题分别被罚款1.24万元和2万元 [17][35] - 在IPO审核期间出现此类问题，反映出公司在内部管理和合规意识方面仍有提升空间 [17][35] 其他财务指标 - 公司关联交易占比高达64.85% [18] - 应收账款占流动资产比例达到42.82% [18][36]