报告核心观点 - 中美贸易谈判取得实质性进展，料有利大市延续涨势；李宁公司渠道持续优化，跑步品类引领流水增长，维持“买入”评级 [2][5][8] 国证视点 - 上周五港股反复上扬，恒指高开后午后发力收升 91 点或 0.40%，恒生科指逆市走弱跌 0.93%，大市交投持续萎缩，主板成交较上日减少 13.1%，港股通成交占总成交 46.5%；全周恒指涨 1.61%连涨四周，恒生科指逆市跌 1.22% [2] - 经过连续两日净流出后，港股通周五重现净流入 40.44 亿港元，北水净买入最多的个股依次是华虹、泡泡玛特、美团，净卖出最多的依次是小米、腾讯、快手 [2] - 行业表现方面，12 个恒生综指行业指数中 9 个上升 3 个下跌，领涨板块为能源、可选消费等，涨幅 1.12%-0.57%，下跌板块为必需性消费、资讯科技及材料，跌幅分别为 0.62%、0.56%及 0.41% [3] - 中美高层周末展开贸易谈判，美股周五个别发展，全周三大指数均录得下跌；双方同意建立中美经贸磋商机制，美方称谈判有实质进展，分歧没想象大 [3][4] - 官媒称中美会谈取得实质性进展，料有利大市延续涨势，但中美贸易谈判仍会充满波折，不过美方有意愿与中方达成协议会限制特朗普胡乱作为 [5] 公司点评 - 李宁 25Q1 全平台流水（不包括李宁 YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道 10 - 20%低段增长；Q1 增长主要来自跑步品类，新品飞电 5Ultra 售罄率亮眼，公司持续赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [7] - Q1 库销比为 5 个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [7] - 截止 3 月 31 日，李宁大货（不包括李宁 YOUNG）门店数量为 6088 个，较上年末净减少 29 个，童装门店数量 1453 个，较上年末净减少 15 个，公司将持续优化渠道结构并按计划拓展新店 [7] - 李宁公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [8] - 预测 2025 - 2027 年 EPS 为 1.05/1.14/1.21 元，给予 2025 年 18 倍 PE，目标价 20.16 港元，维持“买入”评级 [8]

报告核心观点 - 资金流入香港利好港股后市发展，李宁公司渠道持续优化、跑步品类引领流水增长，预计未来业绩向好 [2][5][6] 国证视点 - 上周五港股录得较大涨幅，全日涨385点或1.74%，报22504点，恒生科指跑赢大市，全日涨3.08%，市场对关税战忧虑有所舒缓，长假期临近及港股通交易暂停影响大市交投，全周恒指涨523点或2.38%，连升三周 [2] - 12个恒生综指行业指数上周五全线上扬，领涨板块为资讯科技、可选消费及医疗保健，涨幅3.23%-1.71%，表现相对落后板块为公用事业、能源及金融，涨幅0.14%-0.43% [2] - 美股昨晚下跌，终止9日连升势头，特朗普宣布对非美制电影征收1倍关税，市场对关税战忧虑再度升温，Netflix、亚马逊等股份跌近2% [3] - 美国服务业PMI数据有升有降，通胀压力高企，就业指数上升 [3] - 港元汇再度触及强方兑换保证水平，金管局注资，香港近期新股活动活跃等增加对港元需求，资金流入香港市场利好后市发展，投资者因特朗普关税政策不确定性从美国市场转投其他市场 [4] 公司点评（李宁） - 25Q1公司全平台流水（不包括李宁YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道10 - 20%低段增长，Q1增长主要来自跑步品类，新品飞电5Ultra售罄率亮眼，公司赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [6] - Q1库销比为5个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [6] - 截止3月31日，李宁大货（不包括李宁YOUNG）门店数量为6088个，较上年末净减少29个，童装门店数量1453个，较上年末净减少15个，公司持续优化渠道结构，未来新店将按计划拓展 [6] - 公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [7] - 公司贯彻“单品牌、多品类、多渠道”策略，未来与COC合作将逐步落地，预测2025 - 2027年EPS为1.05/1.14/1.21元，给予2025年18倍PE，目标价20.16港元，维持“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持李宁“优于大市”评级，目标价16港币，有6.5%上行空间 [2][7] 报告的核心观点 - 1Q25李宁流水符合预期，判断2Q25整体服饰行业因晚春或面临短期库存和折扣压力 [3] - 2024年专业跑鞋核心系列带动收入增长，2025年各品类新品积极布局 [4] - 2025年为投入年，管理层维持2025年收入同比持平，净利润率高单位数的指引 [6] - 看好李宁多个运动鞋类技术平台提供科技动力，渠道调整接近尾声，25投入年后有望进入品牌上行周期 [7] 各部分总结 1Q25业绩情况 - 李宁大货流水低个位数增长，直营渠道流水低个位数下跌，奥莱店铺正增长，正价店负增长，加盟渠道低个位数增长，电商低双位数增长 [3] - 公司完成1Q25目标，1月超预期，2月符合预期，3月低于预期，4月因晚春负增长 [3] - 李宁童装趋势好于大货，有高位数增长 [3] - 产品库销比在5X左右，直营、批发、电商折扣均有所改善 [3] - 鞋流水增长高单位数，服装因气候变化流水下降低个位数，与2024年趋势一致 [3] - 高层级市场流水下跌低个位数，低层级市场流水增长高个位数 [3] 品类发展情况 - 2024年跑步/健身/篮球/休闲四个品类零售流水占比分别为28%/15%/21%/35%，增速分别为25%/6%/-21%/-6% [4] - 1Q25跑步增速20%以上，健身延续增长，篮球和运动生活品类双位数下跌，与2024年趋势一致 [4] - 2025年各品类新品积极布局，跑步、运动生活、篮球、户外等品类均有新品推出 [4] 2025年投入计划 - 官宣成为2025 - 28中国奥委会及中国体育代表团官方体育服装合作伙伴，围绕奥运打造品牌力和多品类产品 [6] - 篮球品类签约球星，推出更多联名款，推广反伍街头篮球鞋超50个城市 [6] - 乒乓球和羽毛球品类加大投入，目标市场第一品牌 [6] - 跑步加大马拉松赞助和签约专业跑者投入 [6] 财务预测情况 - 预期2025 - 2027年收入分别为289.9/305.1/332.0亿元，同比增长1.1%/5.2%/5.6% [7] - 2025 - 2027年归母净利润分别为26.5/30.0/33.5亿元，同比-12.2%/13.2%/11.7% [7] - 对应2024 - 2026年PE为13.6X/12.0X/10.8X [7]