投资评级与目标价 - 报告对波司登维持“买入”投资评级 [1] - 设定6个月目标价为6.0港元，较2025年12月3日收盘价5.08港元存在约18%的上涨空间 [1][8] 核心观点与业绩概览 - 波司登FY26H1业绩显示收入同比增长1.4%至89.28亿元，归母净利润同比增长5.3%至11.89亿元，利润增速快于收入，整体维持健康增长 [1][2] - 公司宣派中期股息6.3港仙/股 [1] - 报告预测波司登2026-2028财年每股收益（EPS）分别为0.35元、0.38元、0.43元 [1][4] - 公司持续聚焦主航道和主品牌，预计在即将到来的销售旺季将取得不错表现 [4] 分业务板块表现 - **品牌羽绒服业务**：收入同比增长8.3%至65.68亿元，是增长的主要驱动力 [2] - 波司登主品牌收入同比增长8.3%至57.19亿元，但毛利率同比下降1.5个百分点至64.8%，主要因经销渠道增速快于自营渠道 [2] - 雪中飞品牌收入同比下降3.2%至3.78亿元，毛利率同比下滑2.2个百分点至47.9% [2] - 冰洁品牌进行品牌重塑和库存去化，收入同比下降26%至0.15亿元，毛利率同比大幅下滑82.5个百分点至-63.4% [2] - **OEM业务**：受外部因素影响，收入同比下降11.7%至20.44亿元，但通过供应链管理优化，毛利率同比提升0.4个百分点至20.5% [3] - **女装业务**：受市场环境影响，整体收入同比下降18.6%至2.51亿元，毛利率同比下滑1.9个百分点至59.9% [3] - **多元化业务**：收入同比下降45.3%至0.64亿元，主要因校服业务收入下降49.3% [3] 渠道拓展与运营 - 公司优化渠道质量，持续打造Top店体系 [3] - 截至2025年3月31日，羽绒服业务门店总数净增加88家至3558家，其中自营门店净增3家至1239家，经销门店净增85家至2319家 [3] 财务预测摘要 - 预测营业收入将持续增长，2025/26财年至2027/28财年收入增长率预计在10.1%-10.5%之间 [5] - 预测归母净利润同步增长，同期增长率预计在11.3%-11.5%之间 [5] - 毛利率预计保持稳定，在57.3%-57.6%区间内 [5] - 净资产收益率（ROE）预计从2025/26财年的22.4%提升至2027/28财年的25.3% [14]