报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告核心观点 - 公司2025年营收微增但利润承压，主要因加大销售费用投入以推广新品和应对市场竞争 [5][7] - 榨菜主业稳健，萝卜及其他新品成为重要增长引擎，渠道结构持续优化 [6] - 公司通过产品创新与渠道拓展积极布局未来，随着成本红利释放和新品放量，业绩有望稳步修复 [8] - 基于费用投入增加，分析师下调了未来两年的盈利预测 [9] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入24.3亿元，同比增长1.9%；归母净利润7.7亿元，同比下降3.9%；扣非归母净利润7.0亿元，同比下降4.7% [5] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入4.3亿元，同比增长2.0%；归母净利润1.0亿元，同比下降26.1%；扣非归母净利润0.8亿元，同比下降13.0% [5] - **盈利能力**：2025年全年毛利率为51.63%，同比提升0.64个百分点；但销售净利率为31.58%，同比下降1.90个百分点，主要受销售费用率上升影响 [7] - **费用情况**：2025年销售费用率为15.77%，同比增加2.19个百分点；管理费用率为3.44%，同比下降0.50个百分点 [7] 业务分项总结 - **分产品收入**： - 榨菜：收入20.59亿元，同比增长0.74%，是核心基本盘 [6] - 萝卜：收入0.57亿元，同比增长24.78%，实现高速增长 [6] - 泡菜：收入2.14亿元，同比下降6.85% [6] - 其他产品：收入0.97亿元，同比增长54.82%，受益于老重庆杂酱、肉末豇豆等新品上市 [6] - **分销售模式**： - 直销：收入1.75亿元，同比增长15.45%，得益于电商及新零售渠道发力 [6] - 经销：收入22.53亿元，同比增长0.96%，渠道持续优化，经销商数量净减少190家至2442家 [6] - **分销售地区**：华南、中原、华中、西北大区及出口业务收入增长较好，其中出口业务同比增长17.62%；华东、华北、西南、东北大区收入略有下滑 [6] 公司战略与未来展望 - **产品创新**：2025年完成新产品研发46支、老产品优化44支，聚焦健康化与场景化，推出“乌江轻盐榨菜”、益生冰鲜榨菜、黄精榨菜酱、麻辣香锅调料等新品 [8] - **渠道拓展**：成立大客户中心对接山姆、盒马等新兴渠道；餐饮渠道以800g榨菜系列为支柱搭建全国网络，并拓展萝卜、泡菜等品类 [8] - **未来策略**：2026年将坚持“稳榨菜、推新品、优布局、抢赛道、提效能”策略，重点拓展复调、酱类等高增长赛道 [8] - **盈利预测**：考虑到费用投入，下调2026-2027年归母净利润预测至8.08亿元和8.43亿元（分别下调5%和6%），并引入2028年预测为8.74亿元 [9] - **估值**：当前股价12.49元对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为18倍、17倍和16倍 [9]