报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][9][10] 核心观点与业绩表现 - 2025年公司收入增长超预期，实现营业收入71.35亿元，同比增长35.6% [9] - 2025年公司实现经调整归母净利润1，784万元，成功实现全年扭亏为盈，去年同期为亏损2.65亿元 [9] - 报告上调了未来收入预测，将2026-2027年收入预期上调至96.28亿元、130.37亿元，并增加2028年收入预测177.63亿元 [9][10] - 报告认为公司合理市值可达337亿元，较当前市值仍有70%以上上涨空间 [9][10] 财务数据分析 - **收入与增长**：2025年营业收入为71.35亿元，同比增长35.64% [5][9]。预测2026E-2028E收入分别为96.28亿元、130.37亿元、177.63亿元，对应同比增长率分别为34.94%、35.41%、36.25% [5] - **盈利能力**：2025年归属普通股东净利润为-0.26亿元，较2024年的-2.69亿元大幅收窄 [5]。预测2026E-2028E归母净利润分别为0.04亿元、0.33亿元、2.52亿元 [5][9] - **毛利率**：2025年毛利率为34.8%，较2024年的42.7%有所下降，主要由于产品组合变化 [9] - **费用控制与研发**：2025年销售及营销开支同比下降23.6%至2.052亿元，行政开支同比下降20.2%至1.544亿元 [9]。雇员人数从967名降至619名，同比下降36% [9]。研发开支同比增长7.7%至23.374亿元，其中云服务及其他技术服务费大幅增加至7.24亿元 [9] 分业务表现 - **AI Platform (PaaS) 业务**：作为核心支柱，2025年收入达65.52亿元，同比增长32.0% [9]。旗下ModelHub XC信创模型社区已适配超3万个模型，硬件兼容华为昇腾等主流国产算力 [9] - **API 业务**：成为增速最强引擎，2025年收入0.80亿元，同比增长129.2% [9]。2026年前三个月Token收入已超2025全年，增长弹性巨大 [9] - **Agentic AI 业务**：展现强劲势头，2025年收入5.03亿元，同比增长93.2%，在电力交易等高价值行业成功落地 [9] 市场地位与增长动力 - 根据IDC报告，公司连续七年稳居中国机器学习平台市场份额第一 [9] - 截至公告日，公司在手订单金额超89亿元，为未来增长提供保障 [9] - 业务增长受益于国产化替代和“人工智能+”政策推动 [9] - 公司确立了API业务、Agentic AI业务和AI Platform (PaaS)业务“三驾马车”的增长格局 [9] 估值方法 - 由于公司仍处初期投入期，市占率扩大较盈利更重要，报告使用PS估值法 [9][10] - 参考可比公司（金蝶国际、用友网络、鼎捷数智、科大讯飞、彩讯股份）2026年PS平均估值3.5倍，给予公司2026年收入预测3.5倍PS [9][10][11]