公司评级与目标价 - Arete分析师Jim Fontanelli将ASML评级从中性上调至买入 目标价为879欧元[1] - 评级调整发布于2025年第三季度财报前[1] 财务业绩表现 - 2025年第二季度总净销售额达77亿欧元[2] - 净系统销售额56亿欧元 其中EUV系统贡献27亿欧元 非EUV系统贡献29亿欧元[2] - 安装基础管理销售额21亿欧元[2] - 净利润达23亿欧元 占总净销售额的29.8%[2] - 每股收益为5.90欧元[2] 订单与资金状况 - 当季净系统订单总额55亿欧元 EUV订单23亿欧元 非EUV订单32亿欧元[3] - 未交付订单保持强劲 规模约330亿欧元[3] - 现金及短期投资总额72亿欧元[3] - 第二季度回购约14亿欧元股票 作为2022-2025年股票回购计划的一部分[3] 公司业务概况 - ASML专注于为先进半导体设备系统提供光刻解决方案 业务涵盖开发、生产、营销、销售、升级和服务[4]

核心观点 - 尽管ASML第二季度业绩超预期并发布全年增长指引 但股价因管理层对2026年增长前景的谨慎表态而下跌8.3% 这被视作长期投资者的买入机会[1][12] - 公司极紫外光刻(EUV)技术是人工智能革命的核心基础 其高精度特性可提升芯片晶体管密度 满足AI算力需求[5][6] - 2025年全年营收预计增长15%至325.5亿欧元(约377.9亿美元) 毛利率提升至52% 中长期2030年营收目标440-600亿欧元(约510.8-696.5亿美元) 毛利率区间56%-60%[7][8][9] 技术优势 - EUV设备单价达1.5亿至4亿美元 较深紫外光刻(DUV)设备500-9000万美元成本显著更高[4] - EUV采用13.5纳米波长光源 精度接近X射线水平 能减少制造误差并降低总体成本[5][6] - 第二季度EUV订单占比达42% 金额23亿欧元(约26.6亿美元) 但仅售出11台 平均单价2.09亿欧元(约2.42亿美元)[10][11] 财务表现 - 第二季度总营收76.9亿欧元(约89亿美元) 其中设备销售收入55亿欧元(约63.7亿美元) 基础服务收入21亿欧元(约24.3亿美元)[10] - 毛利率从2024年的51.3%提升至2025年预期的52%[7][8] - 公司持续实施股票回购计划并提高股息 当前股息收益率约1.1%[14] 行业地位 - 半导体光刻设备直接供应台积电、三星电子、英特尔等主要芯片代工厂[3] - DUV设备目前仍占销售主体 但EUV因AI芯片需求增长成为长期投资重点[5] - 尽管面临宏观经济和地缘政治不确定性 公司对EUV系统需求仍保持乐观[9][12]

股价表现与近期压力 - 自4月15日公布2025年第一季度财报以来 ASML股价下跌8.6% [1] - 过去12个月股价累计下跌30.7% 表现弱于科技板块（下跌1.8%）及同业公司 [19] 订单与需求变化 - 第一季度订单额同比增长9%至39.4亿欧元 但环比下降44.5% [2] - 高端光刻系统订单增长放缓 主要客户因宏观经济不确定性削减资本支出 [2] 地缘政治风险 - 美国对华出口限制及新关税政策带来不确定性 [3] - 中国占第一季度光刻系统出货量的27% 是重要收入来源 [3] 财务表现 - 第一季度净销售额77.4亿欧元 同比增长46% [13] - 净利润23.6亿欧元 同比增长92% 每股收益6欧元 增长93% [13] - 毛利率54% 同比提升300个基点 [14] 技术优势与行业地位 - 在极紫外光刻（EUV）领域保持近乎垄断地位 是3纳米及以下先进芯片生产的关键 [7] - 高数值孔径EUV技术面向2纳米以下制程 虽采用速度慢于预期但长期潜力巨大 [8] - 技术优势形成高行业壁垒 支撑长期增长前景 [9][10] 人工智能驱动需求 - AI革命推动先进半导体需求 需要更小更强大的芯片 [11] - EUV和高数值孔径EUV设备对生产AI芯片、高端GPU和高带宽存储器至关重要 [11] - 云服务商、数据中心和科技巨头扩大AI基础设施将增加对光刻工具的需求 [12] 业绩指引与估值 - 预计2025年收入增长15% EUV和深紫外光刻系统需求上升 [15] - 预测2025年毛利率扩大70个基点 [15] - 当前远期市盈率22.65倍 高于行业平均的21.14倍 但技术垄断地位和增长前景支撑溢价估值 [16] - 估值高于同业 科磊（19.63倍）、泛林（16.58倍）和应用材料（14.10倍） [17]

文章核心观点 - 尽管阿斯麦面临地缘政治风险和半导体需求疲软等短期逆风，但其技术领先、财务状况良好和大量订单积压使其具有强大的长期增长潜力，股票值得持有 [19][20] 近一年股价表现 - 阿斯麦过去一年股价下跌25.1%，表现远逊于大盘，同期扎克斯计算机科技板块和标准普尔500指数分别上涨4.8%和8.6%，也逊于英伟达、博通和美满科技等半导体巨头 [1] 短期挑战 - 宏观经济压力和公司特定挑战导致阿斯麦股价表现不佳，科技板块抛售和经济放缓担忧拖累半导体股 [4] - 半导体需求疲软影响阿斯麦订单 intake，主要客户削减资本支出，高价值光刻系统订单放缓，近期营收增长面临压力 [5] - 地缘政治风险威胁阿斯麦销售扩张，荷兰政府在美国压力下对中国出口先进光刻工具的限制阻碍其在中国市场的增长前景，2024年中国占其光刻设备出货量的41% [6] - 估值问题给阿斯麦股价带来进一步下行压力，尽管过去一年股价下跌，但远期市盈率为27.92，高于扎克斯计算机科技板块平均的23.92 [7] 技术优势 - 阿斯麦在光刻设备领域技术领先，在极紫外光刻方面近乎垄断，其EUV系统对台积电、三星和英特尔等领先芯片制造商至关重要 [9] - 阿斯麦的High - NA EUV技术是芯片制造的下一个前沿领域，虽采用速度慢于预期，但长期潜力巨大，随着芯片制造商提高更小、更强大芯片的产量，将发挥关键作用 [10] - 公司技术优势确保高进入壁垒，形成竞争护城河，支持其长期增长前景 [11] 财务表现 - 2024年第四季度阿斯麦净销售额达92.6亿欧元，同比增长24%，净利润飙升30%至26.9亿欧元，每股收益增长30%至6.85欧元，体现运营效率 [12] - 毛利率同比扩大90个基点至51.7%，得益于成本管理和先进光刻系统生产率的提高，反映公司在宏观环境挑战下保持盈利能力的能力 [13] - 阿斯麦2025年指引显示对未来增长有信心，预计全年营收增长15%，第一季度利润率扩大150个基点，2025年提高70个基点 [14] 订单积压 - 阿斯麦订单积压达创纪录的360亿欧元，提供了强大的营收可见性，2024年第四季度新订单达71亿欧元，其中EUV系统30亿欧元，DUV机器41亿欧元 [15] - 强劲的订单积压凸显对阿斯麦光刻工具的持续需求，随着半导体制造商提高2纳米及以下芯片的生产能力，其先进EUV系统将确保长期营收流 [16] AI驱动增长 - 阿斯麦有望从AI革命中受益，AI工作负载对先进半导体的需求增加，其EUV和High - NA EUV机器对制造这些芯片至关重要 [17] - 随着云服务提供商、数据中心和科技巨头扩展AI基础设施，对阿斯麦光刻工具的需求将增加，为其带来长期增长动力 [18]

财务数据和关键指标变化 - 2024年第三季度总净销售额达75亿欧元，高于指引上限，主要因DPV系统和安装基础管理销售增加 [6] - 净系统销售额为59亿欧元，其中EUV销售额21亿欧元，非EUV销售额38亿欧元 [6] - 安装基础管理销售额为1.54亿欧元，高于指引，因服务和升级收入增加 [7] - 毛利率为50.8%，在指引范围内 [7] - 研发费用为1.06亿欧元，略低于指引；销售、一般和行政费用为2970万欧元，符合指引 [7] - 第三季度净利润为21亿欧元，占总净销售额的27.8%，每股收益为5.28欧元 [7] - 第三季度末现金、现金等价物和短期投资为50亿欧元，与上季度持平 [7] - 第三季度自由现金流为5.34亿欧元，较上季度有所改善，但仍面临压力，主要因订单 intake 较低和库存水平较高 [8] - 第三季度净系统订单为26亿欧元，其中EUV订单14亿欧元，非EUV订单12亿欧元 [9] - 2024年第三季度末积压订单超360亿欧元 [10] - 预计2024年第四季度总净销售额在88 - 92亿欧元之间，安装基础管理销售额约19亿欧元，毛利率在49% - 50%之间 [10] - 预计2024年全年收入约280亿欧元，毛利率约50.6%，略低于2023年 [11] - 预计2024年第四季度研发费用约1.09亿欧元，销售、一般和行政费用约3000万欧元 [12] - 预计2024年全年有效税率在16% - 17%之间 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 - 净系统销售中，逻辑业务占64%，其余36%来自内存业务 [7] - 第三季度净系统订单中，内存业务占54%，逻辑业务占46% [10] - 预计2025年低NA EUV出货量少于50台 [20] - 预计2025年中国销售额占总收入的20% [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 市场复苏缓慢，特别是逻辑市场中的移动和PC终端市场，以及内存市场，导致客户投资谨慎，部分投资推迟 [16][17] - 预计市场复苏将持续到2025年 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续推进新EUV产品的研发和生产，包括低NA和高NA技术 [14] - 随着客户向NXT - 3800E过渡，第四季度大部分出货为NXT - 3800E系统 [15] - 继续关注AI对行业的影响，将其视为行业复苏的关键驱动力 [16] - 为全球新建的晶圆厂做准备，继续建设产能以应对未来需求增长 [24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业长期增长驱动力依然强劲，AI、能源转型、电气化等应用为行业和公司带来积极前景 [23] - 尽管市场复苏缓慢，但公司仍对未来需求增长持乐观态度，将继续推进研发和产能建设 [24] - 预计2025年市场收入在300 - 350亿欧元之间，毛利率在51% - 53%之间 [20] 其他重要信息 - 因技术错误，公司提前发布了2024年第三季度财报，对此表示歉意 [5] - 公司将在11月14日的投资者日提供更详细的评估和2030年的情景分析 [24] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 中国需求变化的原因及2025年非中国DUV收入增长的驱动因素 - 中国需求正常化的原因一是过去两年消耗了大量中国积压订单，二是市场对出口管制的猜测使公司对中国销售持谨慎态度 [27][28] - 2025年非中国DUV业务预计增长，主要因EUV业务增长，DUV业务与EUV业务的关联度较高 [29][30] 问题: 2025年毛利率指导及浸没式业务与2022年分析师日预期的对比 - 2025年毛利率预期下降主要受EUV业务影响，包括出货量大幅减少和产品组合变化 [33][34][35] - 浸没式业务与2022年预期相比变化不大 [32] 问题: 2025年削减的EUV出货量有多少会推迟到2026年 - 难以确定具体数量，客户反馈是推迟工具采购，需持续观察市场动态 [37][38][39] 问题: 出货推迟是受终端需求不佳还是客户工艺技术和吸引客户能力的影响 - 两者都有影响，终端市场复苏缓慢影响所有客户，逻辑市场的竞争动态也导致部分订单推迟 [40][41][42] 问题: 第四季度IBM收入大幅增长是否为新常态及2025年安装基础管理业务的增长情况 - 第四季度增长有一次性因素，并非新常态 [44] - 预计2025年安装基础管理业务将实现健康的两位数增长 [45] 问题: 高NA业务的发展趋势及大尺寸掩模版对高NA订单的影响 - 客户对高NA的兴趣不断增加，大尺寸掩模版的讨论是长期技术问题，与当前高NA业务无关 [48][49][50] 问题: 内部产能目标及2025年目标的变化 - 因市场复苏缓慢，2025年发货量低于预期 [52] - 公司继续执行长期项目，但放缓短期投资，以应对市场不确定性 [53] 问题: 过去90天内影响2025年指导的因素 - 中国市场因出口管制讨论增加而更加谨慎，其他客户的不确定性逐渐明确，部分需求可能无法实现 [58][59][60] 问题: 智能手机和PC市场疲软与EUV订单减少幅度不匹配，是否有订单转移或客户预测过于乐观 - 移动和PC市场复苏弱于预期影响产能规划，AI应用带来市场积极因素，但市场动态仍需观察 [66][67][68] 问题: 达到新指导中点所需的订单水平及Q1订单对2025年的影响 - 目前EUV业务接近低指导值，要达到中点还需20亿欧元订单，Q1订单仍有机会满足2025年需求 [79][80][81] 问题: 先进封装和沉积对光刻强度的结构性影响 - 该问题将在资本市场日讨论，与当前市场动态无关 [82] 问题: 2025年中国业务水平是否为新基线及是否会进一步下降 - 公司认为20%是中国业务的正常占比，但受出口管制等因素影响 [87] 问题: 2025年预算是否考虑了大客户进一步削减订单的可能性 - 公司反映了与客户最新讨论的情况，目前是对客户需求的准确评估 [89][90] 问题: 20%的中国收入指导是反映正常化还是对监管压力的谨慎态度 - 两者都有，难以区分具体影响 [94][95] 问题: 在逻辑客户竞争情况下，公司预建计划的哲学 - 公司优先服务客户，预建计划会根据市场情况和客户需求调整 [98][99] 问题: 对2025年非中国DUV业务增长的信心及预测方法是否与往年不同 - 公司认为非中国DUV业务与EUV业务相关性强，需求增长的支撑因素稳健 [104][105] - 2025年预测方法与往年基本相同，提前调整是因当前市场情况使高端目标难以实现 [106] 问题: 前三大客户是否会迅速签约高NA业务 - 所有EUV客户都已订购高NA工具并参与实验室合作，目前参与度高，采用时间与之前讨论一致 [108][109] 问题: 逻辑客户竞争的下行风险已体现在2025年假设中，但上行风险是否未体现 - 是的，公司提到市场部分领域存在上行潜力 [113] 问题: 低NA EUV平均销售价格的计算及数据调和 - 提问者的模型不清晰，低NA平均销售价格高于2亿欧元，但低于2.4亿欧元 [116][117]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净销售额为67亿欧元，接近指导区间中点 [6] - 第三季度毛利润率为51.9%，高于指导值，主要受DPV产品组合和一次性成本影响 [7] - 第三季度净利润为19亿欧元，占净销售额的28.4%，每股收益为4.81欧元 [8] - 第三季度末现金、现金等价物和短期投资为50亿欧元 [8] - 第四季度净销售额预计在67 - 71亿欧元之间，安装基础管理销售额预计约为14亿欧元，毛利润率预计在50% - 51%之间 [10] - 预计2023年全年有效税率在15% - 16%之间 [11] - 2023年第三季度回购股份总额约为1亿欧元 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度发货10台EUV系统，11台系统实现收入19亿欧元，净系统销售额为53亿欧元，其中逻辑业务占76%，存储业务占24% [7] - 第三季度安装基础管理销售额为14亿欧元 [7] - 预计EPV收入同比增长至55%，高于此前约50%的累计水平，主要受新兴收入增长推动 [16] - 预计2023年EUV收入同比增长约25% [17] - 预计2023年安装基础业务较去年下降约5%，此前预计为持平 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 行业似乎正在走出周期低谷，终端市场库存水平有所改善，但仍处于高位，客户继续降低晶圆产出利用率 [14] - 光刻工具利用率仍低于正常水平，逻辑业务工具利用率有所改善，存储业务尚未好转 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 预计2025年将是显著增长的一年，超50%的EUV和DPV出货将用于新晶圆厂项目，现有晶圆厂也将因复苏周期增加产能 [15] - 2024年被视为过渡年，公司将采取更保守的观点，为2025年的增长做准备 [21] - 公司将谨慎管理现金流，保持较高现金水平，以应对自由现金流压力 [11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 市场不确定性仍受全球宏观因素影响，包括通胀、利率上升、部分经济体GDP增长放缓和地缘政治环境，如出口管制 [13] - 行业正在走出周期低谷，预计年底将出现复苏拐点，但复苏的形式和斜率仍不确定 [15] - 尽管行业处于下行周期，公司今年业务仍有望实现强劲增长，2024年为过渡年，2025年及以后有望实现强劲增长 [23][24] 其他重要信息 - 美国政府发布更新的出口管制法规，公司需全面审查和详细分析，初步评估认为对2023年财务前景无重大影响，但可能影响中期至长期的区域发货分布 [19][20] - 公司将于11月10日支付每股1.45欧元的中期股息 [11] 问答环节所有提问和回答 问题1: 如何看待2024年毛利率的影响因素 - 影响2024年毛利率的积极因素包括EUV更高的平均销售价格和服务业务的进展；挑战因素包括为2025年增加产能带来的成本压力、高NA业务的前期准备工作以及安装基础业务的不确定性，中国出口管制也可能带来一定压力 [28][29][30] 问题2: 2024年EUV和深紫外（DUV）设备的出货量预期 - 预计DUV设备出货量可能会有所减少，EUV设备出货量也可能下降，但由于出货价格提高，销售额可能增加。具体情况需在1月Q4财报公布后进一步明确 [38][39] 问题3: 中国市场的支出可持续性 - 公司认为中国市场对成熟和中低端半导体技术的需求将持续，因为这些技术用于可再生能源、电动汽车制造、工业物联网和电信基础设施等领域，中国在这些领域的投资巨大，且为实现半导体自给自足仍有较大差距 [43][44][46] 问题4: 今年运往中国的产品中受明年1月1日起实施的限制措施影响的比例以及EUV和DUV的订单积压情况 - 受限制的产品比例在10% - 15%之间，主要是用于先进半导体制造的产品；EUV的订单积压约为19亿美元，其中包括2024年和2025年的部分出货，也包括高NA产品 [51][52] 问题5: 逻辑和存储市场的利用率水平和趋势差异以及积压订单中中国订单的占比是否变化 - 逻辑市场利用率正在改善，存储市场尚未出现好转迹象，但预计逻辑市场的复苏将带动存储市场；积压订单中中国订单的占比仍维持在20%左右 [58][59][62] 问题6: 鉴于当前宏观环境，2025年的业绩是否更倾向于低预期 - 公司认为行业具有周期性，当前的低迷期越深，未来的复苏就越强。2025年有望实现强劲增长，原因包括长期的行业趋势、客户对复苏的预期以及新晶圆厂的建设需求 [67][68][73] 问题7: 若2025年需求强劲且设备交付周期长，2024年上半年订单是否会恢复 - 若2025年如预期强劲增长，2024年上半年订单有望恢复，因为客户目前有足够的产能，可等待复苏时机再下单 [77] 问题8: 西方客户的需求变化主要在前沿技术还是成熟技术，近期需求推迟趋势是否加剧 - 需求推迟主要出现在前沿技术领域，成熟技术市场相对健康，因为成熟技术市场的客户主要供应汽车和工业物联网等领域 [80][81][82] 问题9: 若2024年上半年未看到订单增加，是否会调整2025年的营收指引；1980系列设备是否受中国出口限制 - 若市场情况发生变化，公司会及时告知；1980系列设备在用于先进半导体制造的少数晶圆厂受出口限制，但对大多数中国客户不受影响 [87][88][89] 问题10: 明年EUV设备出货量下降是否与环绕栅极技术有关 - 明年EUV设备出货量下降是由于行业处于周期性低迷，市场不需要全部产能，与环绕栅极技术无关，该技术预计在2025 - 2026年实现高产量增长 [100][101][102] 问题11: DRAM对EUV需求的推动作用是否仍然有效 - 公司认为DRAM对EUV需求的推动作用仍然有效，预计2025年将成为EUV复苏的重要驱动力之一 [103][104] 问题12: 鉴于2024年EUV需求低于产能，公司是否会提前生产；在收入持平的情况下，是否会继续执行运营支出计划 - 公司会提前生产，以满足2025年的需求；在当前环境下，公司会控制销售、一般和行政费用（SG&A），但会继续执行研发路线图，不会削减研发支出 [110][111][114] 问题13: 2024年EUV订单积压的风险是现有订单推迟还是第四季度订单不足；中国出口管制涉及的晶圆厂数量是否会变化 - 现有订单推迟的风险较小，若行业复苏加快，2025年的需求可能提前至2024年下半年释放；出口管制涉及的晶圆厂数量可能会增加，这取决于地缘政治的发展，但目前的法规是政府间深入讨论的结果 [120][122][126]