春节期间快递行业服务安排 - 多家快递企业相继发布春节期间服务安排，宣布将继续提供收派服务，全力满足节日期间的寄递需求[1] - 快递企业提醒因节日期间资源调配受限、极端天气变化等多重因素，快件时效或将受到不同程度影响[3] 各公司具体运营策略与费用调整 - **中国邮政速递物流**：快递运送全年无休，但可能会出现上门取件加价情况，具体规定需看后续通知[1] - **京东物流**：根据春节期间快递流量情况，部分站点可能会出现排班情况，且会产生资源调度费，具体需以站点为准[1] 在2026年1月19日至2026年2月23日期间，将在特快重货产品原价格基础上加收0.1至1.2元/公斤的高峰期资源调节费[1] - **顺丰速运**：春节期间不停运，但运输费用会有调整[1] 在2月16日至2月23日春节假期期间，对寄递服务加收资源调节费[1] 部分区域春节期间会加价10元[1] - **德邦快递**：春节期间不停运，但运输费用会有调整[1] - **圆通**：在2月15日至2月23日根据市场预估情况，充分做好人员安排、资源调配、模式调整等方面工作，保障服务畅通[2] 国内寄递除西藏、甘肃、云南、内蒙古、吉林、广西、湖南、辽宁等部分因第三方物流停运或天气原因无法到达的区域外，其余地区服务正常[2] - **韵达**：春节期间全网正常营运，除部分地区(西藏、新疆、四川部分县级城市、云南、青海部分县市)无法收寄，其他地区均是正常营运[2] 春节期间会有省内2-3天、跨省4-5天的延时[2] 部分网点表示不停运但会加价[2] - **中通快递**：春节期间将合理保障客户的快递收发需求，根据全网各地实际情况合理安排人员在岗，保证快件收、转、运、派各个环节的畅通[2] 不同网点会有差异，部分网点表示暂时还没有消息，有的则提到不打烊但无法保证时效[2] - **申通**：春节期间不打烊，会正常提供收派服务，具体安排可能根据各地网点实际情况略有调整[2] 期间可能根据实际情况调整运费[2]

春节期间快递行业运营安排 - 多家主流快递公司客服确认春节期间快递服务不停运 包括中通快递、圆通速递、申通快递、韵达快递、顺丰速运、德邦快递以及中国邮政速递物流 [2] - 部分快递公司表示春节期间不会收取额外费用 中通快递客服称正常情况下不会收取资源调节费 圆通速递、申通快递、韵达快递客服均表示未收到加价通知 [2] 春节期间快递服务费用调整 - 部分快递公司宣布在春节前后特定时段加收资源调节费 顺丰速运在1月19日至2月15日对部分20kg(含)以上快递收取0.1-1.5元/kg资源调节费 在2月16日至2月23日春节假期期间对寄递服务加收资源调节费 [2] - 德邦快递在1月19日至2月14日期间对部分客户、部分产品加收0.2-0.5元/kg资源调节费 在2月15日至2月23日春节假期期间对寄递服务加收资源调节费 [2] - 中国邮政速递物流客服表示有可能会出现上门取件加价情况 具体规定需看后续通知 [2] - 京东物流回应称部分站点可能会出现排班情况 且会产生资源调度费 具体需以站点为准 [2]

文章核心观点 - 针对“快递停运”的网络热搜，文章通过核实多家主流快递公司的客服回应，澄清春节期间快递服务基本保持运营，但部分公司会加收资源调节费[4][5][6][7][8][9] 主要快递公司春节运营政策 - **中通快递**：暂未接到停运通知，正常情况下春节期间不收取资源调节费[4] - **圆通速递、申通快递、韵达快递**：春节期间快递不停运，且未收到加价通知[5] - **中国邮政速递物流**：快递运送全年无休，但后续可能出现上门取件加价情况，具体规定待通知[6] - **京东物流**：部分站点可能出现排班情况，并会产生资源调度费，具体以站点为准[8] - **顺丰速运**：春节期间不停运，但分两阶段加收资源调节费：1月19日至2月15日，对部分20公斤及以上快递收取每公斤0.1至1.5元人民币；2月16日至2月23日春节假期期间，对寄递服务加收资源调节费，具体增加费用根据运输路途长短变化[9] - **德邦快递**：春节期间不停运，但分两阶段加收资源调节费：1月19日至2月14日，对部分客户及产品加收每公斤0.2至0.5元人民币；2月15日至2月23日春节假期期间，对寄递服务加收资源调节费[9]

行业运营状态 - 针对“快递停运”热搜，多家主流快递公司客服回应春节期间快递服务不停运 [1] - 中通、圆通、申通、韵达、顺丰、德邦、中国邮政及京东物流均表示春节期间不停运 [1][2] 公司收费政策 - 中通快递客服表示正常情况下春节期间不会收取资源调节费 [1] - 圆通速递、申通快递、韵达快递客服均表示未收到加价通知 [1] - 中国邮政速递物流客服表示全年无休，但后续可能出现上门取件加价情况 [1] - 京东物流回应部分站点可能出现排班并产生资源调度费，具体以站点为准 [1] - 顺丰速运公告在1月19日至2月15日对部分20kg(含)以上快递收取0.1-1.5元/kg资源调节费，2月16日至2月23日春节假期对寄递服务加收资源调节费 [2] - 德邦快递公告在1月19日至2月14日对部分客户及产品加收0.2-0.5元/kg资源调节费，2月15日至2月23日春节假期对寄递服务加收资源调节费 [2]

债券发行核心条款 - 中通快递定价发行总额15亿美元、于2031年到期的可转换优先票据 [1] - 票据年利率为0.925%，每半年于3月1日和9月1日付息一次，首次付息日为2026年9月1日，到期日为2031年3月1日 [3] - 初始转换率为每1000美元本金可转换为32.3130股公司A类普通股，相当于初始转换价约为每股241.79港元，较2026年2月4日A类普通股收盘价179.10港元溢价约35.0% [4] - 票据持有人自票据原始发行最后日期起40天后至到期日前第五个交易日营业结束前，可选择转换票据，转换时可获得现金、A类普通股或两者组合 [5] - 公司可在2029年3月6日或之后至到期日前第44个交易日期间，若A类普通股收盘价在任意30个连续交易日内至少有20个交易日达到当时生效转换价的130%或以上，选择全部或部分现金赎回票据 [6] - 持有人有权在2029年3月1日要求公司以现金回购其全部或部分票据，回购价格为本金的100%加上应计未付利息 [7] 募集资金用途 - 计划将发行净收益用于以下用途：最多10亿美元用于为近期根据股份回购计划在市场上回购公司A类普通股和/或美国存托股份提供再融资；约5亿美元用于资助同步股份回购、下述 capped call 交易的溢价以及其他一般公司用途 [2] - 同步股份回购及未来根据股份回购计划进行的回购将由票据发行净收益提供资金，预计总体上将抵消票据转换时对公司普通股（包括以美国存托股份形式）持有人的潜在稀释 [13] 同步股份回购与 capped call 交易 - 在票据定价同时，公司同意通过非公开协商交易，以每股179.10港元的价格向票据的某些购买方回购18,254,400股A类普通股 [12] - 同步股份回购旨在为希望对票据投资进行对冲的购买方提供初始对冲便利，使其能够建立与其票据投资商业上合理的初始对冲大致对应的空头头寸 [12] - 公司已与一个或多个初始购买方及/或其关联方和/或其他金融机构签订了 capped call 交易 [8] - capped call 交易预计将减少票据转换时对公司A类普通股的潜在稀释，和/或抵消公司可能需要支付的超过票据本金部分的现金支付，其上限初始设定为35.9906美元，较2026年2月4日A类普通股每股179.10港元的最后成交价溢价57.0% [8][9] - 期权交易对手方为建立 capped call 交易的初始对冲头寸，预计将在票据定价同时或之后不久，通过私下协商交易购买对冲工具和/或就A类普通股订立各种衍生品交易，此活动可能影响当时A类普通股、美国存托股份、公司其他证券或票据的市场价格 [9] - 期权交易对手方或其关联方可能在票据定价后至到期前，通过订立或解除各种衍生品交易和/或在二级市场买卖相关证券来调整其对冲头寸，此活动可能影响相关证券的市场价格，进而影响持有人是否转换票据以及转换时可获得的对价价值 [10] 发行与交易安排 - 票据发行预计于2026年2月9日或前后完成 [11] - 票据及转换时可交付的A类普通股未根据美国证券法或任何州证券法进行注册，不得在美国境内或向美国人发售或销售，除非依据豁免或在不需注册的交易中进行 [14] - 本次发行是在美国境外面向非美国人士的“合格机构买家”进行的离岸交易 [1]

行业整体表现 - 2025年快递业务量完成3367.92万件，同比增长51.76% [1] - 2025年快递业务收入完成3.65亿元，同比增长21.26% [1] - 业务量与业务收入两项指标增速均居全省第一 [1] 基础设施与网络建设 - 构建“县级共配中心＋乡镇服务站＋村级服务点”三级物流服务体系 [1] - 已建成县级寄递共配中心7个，镇级共配中心17个，村级寄递物流综合服务站1456个 [1] - 设立616个乡村寄递物流收发公益性岗位赋能末端 [1] - 打通了农产品出村、消费品下乡的双向流通通道 [1] 农业领域寄递服务 - 针对性搭建农特产品寄递绿色通道，保障寄递时效与品质 [1] - 2025年累计寄递农特产品474.82万件 [1] - 带动农产品销售额达4.13亿元 [1] 制造业领域寄递服务 - 为崇信雨森公司纸制品外运需求打造专属寄递体系，包含前端零距离对接、运输定制化服务、售后一对一跟进 [1] - 累计寄递纸制品593.12万件 [1] - 日发货峰值突破7.1万件 [1] - 为“崇信制造”搭建起通往全国的高效物流桥梁 [1]

**涉及的公司与行业** * 公司：中通快递 (ZTO Express, ZTON, ZTO UN) [1][9] * 行业：中国运输与基础设施 (Hong Kong/China Transportation & Infrastructure) [9] **核心观点与论据** * 公司市场份额在反内卷背景下获得提升 这是一个积极惊喜 四季度至今业务量实现低双位数同比增长 (low-teens YoY volume growth) 表现优于行业 主要得益于市场上低价值包裹的减少 [2][4][12] * 管理层认为市场竞争已转向更健康 领先企业正恢复份额增长 公司对当前市场份额动态感到满意 无意参与激进的定价竞争 [2][5][12] * 公司预计2026年行业业务量将同比增长10% (10% YoY volume growth in 2026) [12] * 2026年竞争可能保持健康 低价值包裹单价保持在成本之上 尽管竞争存在 逆向包裹的单位经济保持平稳 [5][13] * 零售业务方面 公司每日处理超过900万件零售包裹 (9mn+ daily retail parcels) 占其业务量的8-9% 管理层目标是在2026年提高零售包裹的占比 [13] * 公司2025年资本支出指引约为55-60亿元人民币 (~Rmb5.5-6bn) 2026年将下降至约50亿元人民币 (~Rmb5bn) [14] * 公司预计股东绝对回报将同比增加 并已重新启动股份回购 [7][14] * 第三季度净利润因税收抵免而超出预期 但毛利率和营业利润未达预期 调整后EBITDA符合预期 剔除税收优惠后 单位利润环比增长 与圆通速递的国内包裹业务大致相当 [3] * 摩根士丹利将2025-27年每股收益预测分别上调3%/6%/4% 目标价从23.80美元上调5%至25.00美元 [6][15][16] * 目标价基于贴现现金流模型 隐含2026年预期市盈率为13倍 低于国内同行平均的16倍 [6][16][29] * 公司股票评级为增持 (Overweight) 当前股价对应2026年预期市盈率为11倍 远期自由现金流收益率7-8% 相对于同行平均1%具有吸引力 [7][9] **其他重要内容** * 风险方面 存在竞争加剧的可能性 但考虑到小企业微薄的利润率 疲弱的资产负债表和中国的反内卷措施 其发起激进降价是非理性的 [5] * 公司认为并购可被视为一种增长选项 [14] * 关键财务数据：2024年非GAAP每股收益为12.02元人民币 2025年预期为11.75元人民币 2026年预期为12.90元人民币 2027年预期为14.19元人民币 [9] * 关键运营驱动因素：预计2025年/2026年/2027年快递业务量增长分别为13.5%/11.7%/11.7% 快递单价变动分别为-3.2%/+2.5%/-0.1% [38] * 估值情景分析：看涨情形目标价32.70美元 (2026年预期市盈率17.5倍) 基准情形目标价24.90美元 (2026年预期市盈率13.3倍) 看跌情形目标价14.00美元 (2026年预期市盈率7.5倍) [20][34][35][36][37]

财务业绩摘要 - 第三季度每股收益为43美分，较去年同期有所改善[1] - 第三季度总收入为16.6亿美元，同比增长[1] - 毛利润同比下降11.4%，毛利率从去年同期的31.2%下降至24.9%[3] 运营数据与收入构成 - 核心快递业务收入同比增长11.6%，得益于包裹量增长9.8%和单票价格提升1.7%[2] - 大客户收入同比大幅增长141.2%，主要由于电商退货包裹增加[2] - 货运代理服务收入同比下降7.4%[2] - 配件销售收入（主要为数字热敏运单）同比增长0.5%[3] 2025年业绩指引与资本配置 - 将2025年包裹量指引从之前的388亿至401亿件（同比增长14%-18%）下调至382亿至387亿件（同比增长12.3%-13.8%）[1] - 截至2025年9月30日，公司已累计回购52,919,506份ADS，总金额13亿美元，当前回购计划剩余资金为7亿美元[4] - 董事会批准将股票回购计划总金额增至20亿美元，有效期延长至2026年6月30日[4] 财务状况 - 截至第三季度末，现金及现金等价物为13.1亿美元，较上一季度末的18.5亿美元有所下降[7] 同业公司第三季度业绩对比 - 达美航空第三季度调整后每股收益1.71美元，超出市场预期，同比增长14%，收入166.7亿美元，同比增长6.4%[8][9] - JB Hunt运输服务公司第三季度每股收益1.76美元，超出市场预期，同比增长18.1%，但总收入30.5亿美元，同比下降0.5%[9][10] - 美国联合航空控股公司第三季度调整后每股收益2.78美元，超出市场预期，但同比下降16.5%，营业收入152亿美元，未达市场预期，但同比增长2.6%[11][12]

涉及的行业与公司 * 行业为中国快递业[1][6] * 报告由摩根士丹利亚洲有限公司发布 分析师为Tenny Song和Qianlei Fan等[5] 核心观点与论据 **1 行业量增长放缓** * 10月中国总快递量同比增长7.9% 较9月的12.7%放缓[2] * 同城包裹量同比下降7.9% 降幅大于9月的5%[2] * 城际包裹量增长放缓至9.5% 低于9月的15%[2] * 国际包裹量增长小幅回升至1.2% 而9月为下降3.1%[2] * 收入增长放缓至4.7% 低于9月的7.2%[2] * 增长放缓可能源于"反内卷"政策[11] **2 行业单价持续承压** * 行业平均单价同比下降3% 环比下降0.9%[3] * 广东省和浙江省的单价同比分别下降0.28元和0.14元 降幅为4.1%和3.1%[3] * 环比来看 广东省单价下降1% 浙江省单价上升3%[3] * 单价环比下降可能受产品结构变化拖累[11] **3 行业集中度加速提升** * 前八大快递公司的集中度在10月达到87.8%[4] * 集中度同比提升2.6个百分点 环比提升0.9个百分点[4] * 领先企业可能在"反内卷"背景下获取市场份额[11] 其他重要内容 * 摩根士丹利对该行业的观点为"与大市同步"[6] * 报告估计领先企业的单价在10月继续环比改善[11]

公司财务表现与展望 - 公司预计第二财季调整后每股收益将超过去年同期的405美元 并超出分析师普遍预期的402美元 [3] - 公司首次在收入下降的情况下实现了运营利润的增长 [4] - 公司第一季度调整后运营利润受到1.5亿美元的影响 并预计全年指引范围中点的影响约为10亿美元 [5] - 公司美国出境航空货运量增长22% 约合4000万美元 新加坡至美国航线等高价值垂直航线也做出贡献 [5] 公司战略与运营 - 公司能够快速适应需求变化 例如从跨太平洋航线转向亚洲内部航线 [5] - 公司计划将其FedEx Freight业务部门分拆为一家独立的、更专注的公司 [5] - 公司对中长期前景感到乐观 原因在于其网络、成本结构、物流智能化以及正在进行的网络现代化和转型 [6] - 针对MD-11飞机停飞 公司正与波音和FAA密切合作检查飞机并使其安全恢复服务 并通过使用备用飞机、调整维护计划以及依靠商业伙伴和国内地面网络来管理运力 [8] 市场反应与行业动态 - 财务展望更新推动公司股价在纽约证券交易所早盘交易中上涨53% 竞争对手UPS股价也出现上涨 [4] - 行业可能因UPS货机坠毁事故后MD-11飞机停飞而面临一些运营中断和费用增加 [7]