交易核心与战略转型 - Modine Manufacturing计划通过反向莫里斯信托交易，分拆其Performance Technologies业务并与Gentherm合并，旨在加速公司向一家“高增长、纯气候解决方案公司”转型 [3][5] - 交易对PT业务的估值约为10亿美元，相当于其截至2025年9月30日的过去十二个月调整后EBITDA的6.8倍 [1][6] - 交易完成后，Modine预计将获得约2.1亿美元现金，其股东将获得价值约7.9亿美元的Gentherm股票，Modine股东将拥有合并后Gentherm/PT公司约40%的股份以及剩余Modine业务的100%所有权 [1][6] 交易结构与时间 - 交易采用反向莫里斯信托结构，旨在使Modine及其股东获得免税待遇，管理团队将此归因于业务的相对规模和股东基础的“高度重叠” [2][6] - 交易预计在2026年第四季度完成，前提是获得Gentherm股东批准以及其他常规条件，包括监管批准和特定税务意见 [6][7] 新Modine（气候解决方案）财务与增长前景 - 截至2025年9月30日的过去十二个月，气候解决方案业务收入约为16亿美元，调整后EBITDA利润率为19.6%，即约3.07亿美元 [4][10] - 管理层预计新财年收入将增长35%至40%，达到近20亿美元，核心增长动力来自数据中心（过去两年复合年增长率达93%）以及近期在HVAC技术领域的收购 [4][10][13] - 公司预计在未来12至24个月内，仅数据中心市场的收入就能填补PT业务剥离带来的约10亿美元收入缺口 [14] 数据中心业务展望与资本支出 - 数据中心业务被定位为核心增长驱动力，基于订单、积压可见性和设施投产进度，公司预计未来两年年增长率为50%至70% [13] - 为支持增长，公司预计今年资本支出约为1.25亿至1.5亿美元，明年维持类似水平，该投资水平将提供支持20亿至30亿美元收入的产能 [14] - 公司预计今年数据中心收入中不到一半来自冷水机组，明年产品组合将接近各占一半，并提到每兆瓦装机容量的价值含量约为60万美元 [16] 战略逻辑与公司定位 - 交易将创建两家业务更集中的公司：一家是更大的热管理平台（Gentherm+PT），另一家是精简后的纯气候解决方案公司Modine，专注于数据中心和商业HVAC&R市场 [5][9] - 此次分拆是公司自2022年投资者日以来多年转型的最新步骤，过去五年已完成六项剥离和六项收购，旨在转向更高增长、更高利润率的业务 [8] - 管理层认为Gentherm是PT业务的“天然所有者”，因其寻求拓宽热管理解决方案并拓展发电、商业和重型设备终端市场 [9] 成本、报告与监管 - 首席财务官表示，公司预计交易不会产生重大的遗留成本，公司层面成本将保持“相对平稳”，气候解决方案业务的增长将吸收公司资源 [11] - 交易完成后，新Modine将通过两个主要业务部门运营：数据中心和商业HVAC&R，并计划从2027财年第一季度开始按此结构报告气候解决方案业务 [12] - 在交易完成前，PT业务将继续在持续经营业务中报告，公司将持续提供气候解决方案、PT及公司层面的分项业绩，以便投资者建立预估模型，并计划在交易完成后提供重述财务报表 [17]

2025年第四季度及全年业绩表现 - 2025年第四季度调整后每股收益为1.53美元，同比增长21% [2] - 2025年全年调整后每股收益同比增长24% [2][5] - 第四季度核心销售额增长5.4%，调整后营业利润增长16% [1] - 全年调整后自由现金流转换率达到102% [1] - 第四季度核心外汇中性订单同比增长2%，未交付订单同比增长14% [1] 各业务部门业绩详情 - 航空航天与先进技术部门第四季度销售额增长15%至2.72亿美元，其中近全部为有机增长 [6] - 航空航天与先进技术部门未交付订单创纪录超过10亿美元，同比增长25% [6] - 航空航天与先进技术部门调整后利润率扩张50个基点至23.6% [6] - 流程技术部门第四季度销售额为3.09亿美元，同比持平，核心销售额下降1.5% [7] - 流程技术部门调整后营业利润率扩张170个基点至22% [5][7] - 航空航天部门中，原始设备制造商销售额增长23%，其中商业原始设备制造商增长27%，军用原始设备制造商增长18% [6] - 航空航天售后市场总销售额增长1%，其中商业售后市场增长3%，军用售后市场下降3% [6] 2026年业绩指引与展望 - 公司发布2026年调整后每股收益指引为6.55美元至6.75美元 [5][12] - 2026年第一季度业绩预计与2025年第一季度大致持平，呈现季节性疲软 [13] - 预计2026年全年业绩分布为上半年占45%，下半年占55% [13] - 公司预计2026年企业费用为8000万至8500万美元，利息支出约为5800万美元，税率约为23% [15] - 航空航天与先进技术部门2026年核心销售额增长预计处于公司长期7%至9%增长假设的高端 [16] - 流程技术部门2026年核心增长预计持平至低个位数 [17] 收购活动与整合 - 公司在2026年初完成了对Reuter-Stokes、Panametrics、Druck、Optek-Danulat的多项收购 [4][9] - 收购的业务预计在2026年将对收益略有增厚，高于最初第一年无增厚的预期 [4][10] - 通过收购Reuter-Stokes，公司的核能业务规模扩大了一倍 [14] - Panametrics将作为独立单元并入流程技术部门，增加超声波流量计和精密水分分析仪产品线 [14] - Druck将作为独立单元并入新更名的航空航天与先进技术部门，增强压力传感能力 [14] - Optek-Danulat是一家年销售额约4000万美元的在线过程控制光学传感测量解决方案领导者 [9] 领导层过渡与战略 - Alex Alcala将于2026年4月27日接任首席执行官 [4][11] - 现任首席执行官Max Mitchell将转任执行董事长，过渡期预计不超过两年 [11] - 公司净杠杆率在完成Optek-Danulat交易后升至约1.4倍 [4] - 管理层表示，对于正确的战略性收购，公司可将杠杆率提升至3倍或更高，前提是能在较短时间内降低 [19] 市场与运营前景 - 商业航空航天条件保持健康，波音和空客继续提高产量 [7] - 国防领域采购支出稳固，在全球不确定性加剧的背景下更加强调加强国防工业基础 [7] - 流程技术部门在制药、低温、发电和水处理领域保持强劲，但化工市场仍处于低迷的谷底水平 [8] - 核能领域被视为日益具有吸引力的增长领域，驱动力包括核电站重启、新建设以及小型模块化反应堆项目 [18] - 公司通过成本协同效应（如组织简化、产品线简化及供应链改进）和增长协同效应来整合新收购的业务 [10]

公司地位与业务范围 - 2024年按收入计是全球最大的住宅储能逆变器供应商[41] - 2024年公司是全球住宅储能逆变器和系统提供商排名第一和前五[43][44] - 2022 - 2024年公司在5 - 20kW低压储能逆变器市场出货量全球排名第一，2024年住宅储能逆变器市场收入全球排名第一[56] - 2024年公司在住宅光伏逆变器市场收入全球排名第七，市场份额为2.5%[56] - 2016 - 2025年中国在线除湿机销量排名第一，2025年中国除湿机销量排名第一[43] - 公司产品已拓展至六大洲150多个国家和地区[42] 财务数据 - 2023、2024和2025年前9个月，公司营收分别为74.79706亿元、112.06468亿元和88.4641亿元[85] - 2023、2024和2025年前9个月，公司销售成本分别为45.50692亿元、68.77711亿元和54.40915亿元[85] - 2023、2024和2025年前9个月，公司毛利润分别为29.29014亿元、43.28757亿元和34.05495亿元[85] - 2023、2024和2025年前9个月，公司新能源业务中储能逆变器收入分别为35.01237亿元、43.87333亿元和36.94783亿元[87] - 2023、2024和2025年前9个月，公司气候控制家电业务中除湿机收入分别为7.03877亿元、9.69174亿元和6.46467亿元[87] - 2023 - 2025年9月各阶段，海外市场收入占公司总收入的比例分别为58.0%、70.9%、71.7%和75.9%[91] - 2023 - 2025年9月各阶段总营收分别为74.79706亿、112.06468亿、80.16066亿和88.4641亿人民币[92] - 2023 - 2025年9月各阶段，公司毛利润分别为29.29亿、43.288亿、32.024亿和34.055亿人民币[93] - 2023 - 2025年9月各阶段，公司新能源业务中储能逆变器毛利润占比分别为55.0%、51.8%、52.7%和51.1%[95] - 2023 - 2025年9月各阶段，公司气候控制家电业务中除湿机毛利润占比分别为33.5%、34.4%、36.4%和33.8%[95] - 截至2023年、2024年和2025年9月30日，公司总资产分别为108.17385亿、151.14421亿和214.57211亿人民币，总负债分别为55.85951亿、56.59705亿和121.25088亿人民币[100] - 2023 - 2025年9月各阶段，公司经营活动产生的净现金分别为20.8097亿、33.66659亿、26.83105亿和26.6205亿人民币[102] - 2023 - 2025年9月各阶段，公司关键财务比率中毛利率分别为39.2%、38.6%、40.0%和38.5%，净利率分别为23.9%、26.4%、27.9%和26.5%[104] - 2024年公司宣布并支付上一年度末期股息9.032亿人民币，2025年前9个月为16.797亿人民币[119] - 2024年全年公司宣布中期股息7.743亿人民币，2025年前9个月为10.037亿人民币[119] - 2023、2024和2025年前九个月，公司前五大客户贡献收入分别为39.805亿、46.885亿和27.848亿人民币，占总收入的53.2%、41.8%和31.5%[71] - 2023、2024和2025年前九个月，公司最大客户贡献收入分别为14.526亿、19.548亿和9.252亿人民币，占总收入的19.4%、17.4%和10.5%[71] - 2023、2024和2025年前9个月，公司从五大供应商采购额分别为16.122亿元、27.609亿元和16.754亿元，占同期总采购额的38.1%、39.6%和33.3%[72] - 2023、2024和2025年前9个月，公司从最大供应商采购额分别为11.111亿元、16.456亿元和7.511亿元，占同期总采购额的26.3%、23.6%和14.9%[72] 研发与生产 - 公司建立了四个研发中心，通过设立博士后科研工作站和定向人才招聘计划组建了高素质研发团队[67] - 截至最新可行日期，公司有7个生产基地，其中浙江有4个生产厂，2个在建生产基地，马来西亚有1个在建生产基地[77] - 2023年、2024年、2024年前九个月和2025年前九个月公司研发费用分别为4.364亿人民币、5.489亿人民币、3.54亿人民币和3.709亿人民币，分别占对应时期收入的5.8%、4.9%、4.4%和4.2%[197] 风险与应对 - 公司面临市场竞争、市场条件变化、全球业务风险、汇率波动、研发投资不确定性、原材料价格波动和供应中断、客户获取和保留等风险[78][81] - 公司未来将继续投资多个研发项目，研发费用预计仍会很高[198] 股权与上市 - 截至最后实际可行日期，张和君先生通过直接持股及关联方持股有权行使公司约60.30%的表决权[105] - 公司自2021年4月在上海证券交易所主板上市，截至最后实际可行日期，在合规方面无重大问题[109] - 公司拟寻求H股在证券交易所[REDACTED]，以获取资金用于业务发展等[110] 分红政策 - 公司每年现金分红累计利润不少于当年平均可分配利润的10%[121]

机构持股变动 - 总部位于康涅狄格州的Iridian Asset Management在第四季度减持了Chart Industries 23,051股股份 根据季度平均价格计算 此次交易估计价值为467万美元[2][3][7] - 此次减持后 该基金在季度末持有Chart Industries的股份减少至6,326股 价值约为130万美元 季度末持仓价值较上一季度报告减少了458万美元 这一变化反映了交易活动和股价波动的综合影响[3][7] - 截至12月31日 该基金对Chart Industries的持仓占其报告管理资产(AUM)的比例为0.48% 而在上一季度 该持仓占比为2.3%[4] 公司股价与市场表现 - 截至1月22日 Chart Industries的股价为207.49美元 在过去一年中下跌了4% 同期表现逊于标普500指数约14%的涨幅[4] - 公司当前市值为93.3亿美元[5] 公司财务与业务概况 - 公司过去十二个月(TTM)的营收为42.9亿美元 净利润为6,670万美元[5] - Chart Industries为能源和工业气体行业制造工程设备 产品包括低温储罐、热交换器、液化天然气设备以及用于氢气、二氧化碳捕获和沼气的特种产品[9] - 公司通过销售资本设备、售后市场服务和租赁解决方案产生收入 业务运营分为四个板块：低温储罐解决方案、热交换系统、特种产品以及维修、服务和租赁[9] - 公司的全球客户群涵盖能源、工业气体、电力、食品饮料、航空航天和特种终端市场 服务对象既包括大型工业客户 也涉及利基应用领域[9] 基金其他主要持仓 - 在提交文件后 该基金的前五大持仓（按占管理资产比例排序）为：ACVA（8.8%）、HLF（8.7%）、HGV（7.7%）、POST（6.2%）、LAD（5.8%）[8]

投资动态 - 巴黎Syquant Capital在第四季度新建仓Chart Industries 购入350,458股 根据季度平均价格估算交易价值为7228万美元 [2][3] - 此次新建仓头寸占该基金可报告的13F资产管理规模的8.84% [4][7] - 截至2026年1月12日市场收盘 Chart Industries股价为206.71美元 过去一年上涨3.81% 但跑输标普500指数13.79个百分点 [4][5] 公司财务与业务概览 - 公司过去十二个月营收为42.9亿美元 净利润为6670万美元 [5] - Chart Industries是一家领先的全球工程设备供应商 主要提供用于能源和工业气体领域的低温储罐、热交换器、工艺技术和特种产品 [9] - 公司收入主要来自高度工程化设备的设计、制造和销售以及售后市场服务 其多元化产品组合支持液化天然气、氢气、二氧化碳捕集和工业气体等领域 [9][10] - 公司关键客户遍布全球能源、工业气体、特种气体、航空航天、食品饮料和水处理行业 [10] 基金持仓结构 - 在本次提交文件后 Syquant Capital的前五大持仓分别为：NYSE:DAY 价值1.5947亿美元 占资产管理规模19.89%；NYSE:BABA 价值9110万美元 占11.36%；NYSE:LLY 价值7630万美元 占9.52%；NASDAQ:INTU 价值6955万美元 占8.67%；NYSE:ORCL 价值5750万美元 占7.17% [8]

核心观点 - Decagon资产管理公司于第三季度新建仓Chart Industries 其投资逻辑并非追逐周期性反弹 而是锁定一家拥有创纪录订单和深厚工业影响力的公司[1] - 尽管公司股价近期表现落后于大盘 但其长期基本面呈现不对称的回报潜力 核心业务盈利能力强劲且在手订单创历史新高[9][10] 投资动态 - Decagon资产管理公司在第三季度新建仓Chart Industries 购入137,732股 价值约2757万美元[1][2] - 该头寸占该基金当期可报告美股持仓的约13.92% 占其13F管理资产的约13.92%[2][3] - 该头寸是Decagon投资组合中的第二大持仓 占其管理资产(AUM)的15.7%[7] 公司业务与市场 - Chart Industries是一家大型制造商 专注于为能源、工业气体和特种市场中的关键应用提供高度工程化的设备[6] - 公司产品组合多元化 包括用于液化天然气、氢气、二氧化碳捕集等领域的低温储罐、热交换器和工艺技术[8] - 公司通过设备销售、售后市场服务、租赁以及维修维护解决方案产生收入 服务于项目型和重复性服务需求[8] - 公司主要客户包括工业气体生产商、能源公司以及航空航天、食品饮料和水处理等特种终端市场的参与者[8] - 公司业务广泛覆盖设备和售后市场服务 为多个工业终端市场提供了稳定性和增长机会[6] 财务与运营数据 - 截至新闻发布当周三 公司股价为205.96美元 过去一年上涨约7% 表现逊于上涨约15%的标普500指数[3][4] - 公司市值为92.6亿美元 过去12个月营收为42.9亿美元 过去12个月净利润为6670万美元[4] - 公司第三季度订单额达16.8亿美元 同比增长约44% 推动在手订单达到约60.5亿美元 创公司历史最高水平[10] - 第三季度调整后营业利润为2.515亿美元 调整后息税折旧摊销前利润为2.771亿美元 约占营收的25%[10] 投资逻辑分析 - 该基金的投资组合偏向资本密集型的基础设施和工业资产 而非高估值增长股 在此背景下 Chart Industries提供了清晰的风险回报特征[11] - 公司拥有强劲的独立市场需求 同时若与贝克休斯的交易如期完成 预计将带来每股210美元的明确现金收益[11] - 核心业务的高利润率（调整后EBITDA利润率约25%）凸显了其强大的盈利能力 且尚未计入任何交易协同效应[10]

投资组合变动 - Penn Capital Management Company于2025年11月24日向美国证券交易委员会提交文件，报告已出售其持有的全部Chart Industries（NYSE: GTLS）股份 [2] - 此次清仓涉及108,881股，与上一季度相比，报告的净值变动为1798万美元 [2] - 该基金在Chart Industries的持股从其管理资产的16%降至零，该头寸此前是其管理资产的前十大持仓之一 [3][5] 公司财务与市场表现 - 截至2025年11月21日，Chart Industries股价为20350美元，过去一年上涨1557% [3] - 公司过去一年的股价表现优于标普500指数总回报率31个百分点 [3] - 公司过去十二个月的营收为429亿美元，净利润为7940万美元 [3] 公司业务概览 - Chart Industries为能源和工业气体领域制造工程设备，产品包括低温储罐、热交换器、液化天然气运输系统以及用于氢气、二氧化碳捕获和沼气应用的特种产品 [4] - 公司通过销售资本设备、售后服务和租赁解决方案产生收入，在低温和热传递技术方面提供多元化的产品 [4] - 公司服务于工业气体生产商、能源公司、液化天然气运营商以及航空航天、食品饮料和水处理等特种终端市场 [7] - 公司是高度工程化的低温和热传递设备的领先供应商，在全球范围内运营，客户群遍及能源和工业领域 [8]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度合并调整后EBITDA为920万美元 较去年同期增长35% [4] - 第三季度调整后每股收益为0.04美元 较去年同期提升0.14美元 [4] - 2025年迄今调整后EBITDA为2600万美元 高于去年同期 [21] - 2025年迄今调整后每股收益为0.03美元 较去年同期提升0.16美元 [25] - 第三季度净销售额为1.08亿美元 同比增长12% [20] - 第三季度归属于公司的净亏损为220万美元 或每股亏损0.11美元 其中包含310万美元与退出业务相关的费用 [24] - 截至2025年9月30日 公司流动性状况包括1500万美元手头现金和2820万美元未使用的循环信贷额度 [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 锻铸工程产品部门第三季度净销售额为7150万美元 环比第二季度减少640万美元 但同比第三季度增加430万美元 [6] - 锻铸工程产品部门第三季度调整后EBITDA为710万美元 环比和同比均改善30万美元 [6] - 锻铸工程产品需求改善 年内迄今锻铸工程产品收入增长约40%至1440万美元 去年同期为1020万美元 [6] - 空气与液体系统部门第三季度收入同比增长26% 年内迄今收入增长近7% [13] - 空气与液体系统部门第三季度调整后EBITDA为440万美元 同比增长31% [13] - 空气与液体系统部门年内迄今调整后EBITDA为1210万美元 创部门历史新高 较去年同期增加310万美元 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美铸辊市场需求持续超过国内产能 [9] - 核能市场对热交换器产品线呈现积极态势 订单和发货量已超过以往任何全年水平 [13] - 美国海军需求持续强劲 预计将随舰队扩张计划继续增长 [14] - 制药市场对定制空气处理产品需求旺盛 [15] - 欧洲宣布计划修改钢铁配额和关税系统 预计2026年7月实施后将大幅提高钢厂利用率 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司加速退出英国铸辊工厂和小型合金无限钢铁分销业务 以改善盈利能力 [4][10] - 退出英国工厂预计将使全年调整后EBITDA改善700万至800万美元 [5] - 英国工厂关闭后 瑞典工厂将在2026年以更高利用率运行 改善其盈利能力 [10] - 空气与液体系统部门通过海军资助计划安装新制造设备 提高泵产品线产能 [14] - 公司能够调整供应链以规避大部分铜关税成本 并将剩余成本转嫁给客户 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 关税环境对业务产生影响 北美辊市场客户因关税不确定性暂时推迟采购 [7] - 预计北美辊需求受关税影响为中性 但会负面影响加拿大和墨西哥客户 [8] - 从瑞典进口到美国的产品面临15%-27%的关税 从斯洛文尼亚进口的产品关税高达50% [8] - 预计辊关税影响是暂时的 长期需求不受影响 [9] - 长期基本面保持强劲 建筑支出、汽车生产和镀锡板需求预计未来五年均以中个位数增长率增长 [9] - 核能发电似乎处于显著长期市场增长的开端 [14] - 2025年将是空气与液体系统部门历史上最好的一年 公司在具有显著长期增长潜力的市场中定位良好 [16] 其他重要信息 - 第三季度记录了310万美元与退出业务相关的非现金加速折旧和其他费用 [20] - 英国子公司的破产程序于2025年10月14日开始 公司将不再合并其经营业绩 [18] - 预计第四季度将因英国子公司去合并而产生重大非现金减记 [19] - 公司预计在2026年中期左右从清算收益中获得分配 从而大幅减少循环信贷设施借款 [19] - 公司宣布David Anderson将于2026年1月1日起担任新任首席财务官 同时继续担任空气与液体处理部门总裁 [40] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于英国关闭程序及债务处理 - 破产程序仅涉及子公司 不影响公司其他部分 子公司无重大本地债务 养老金义务现由该业务承担 公司避免了重大的工厂关闭成本 [27] - 清算所得将优先偿还担保债权人 即银行集团 从而减少公司未偿还的循环信贷额度 [34] - 预计通过该程序可获得800万至900万美元的净收益 用于减少银行债务 [35] 问题: 关于空气与液体系统部门的产能和市场需求 - 部门产能有显著提升空间 通过海军资助计划的新设备提高了制造效率 并正在实施其他项目以改善利用率和效率 [31] - 在核电站重启或新建的供应链中处于早期位置 通常提前供应热交换器 [32] 问题: 关于英国业务关闭后的客户供应安排 - 英国工厂关闭后 将最大化瑞典工厂的利用率 部分无法在瑞典生产的辊将转为锻辊 总体收入会略有减少 但盈利能力将大幅提升 [38] - 瑞典工厂将更高效且利用率更高 [39] 问题: 关于石棉负债评估 - 公司将在第四季度再次进行石棉负债评估 近两年已转为年度评估 [30]

公司人事任命 - 莫丁公司任命Jeremy Patten为性能技术部门总裁 负责领导重型设备与公路应用产品组 [1] - 新任总裁将负责为固定发电、农业、建筑设备市场及商用车辆提供热交换器和冷却模块 [1] - 公司首席执行官认为新任总裁在工业领导力、运营卓越方面经验丰富 尤其擅长80/20原则 有助于精简运营、释放业务价值并实现部门利润率目标 [2] 新任总裁背景 - Jeremy Patten拥有超过20年行业经验 此前在ATS公司担任包装与食品技术集团总裁 [2] - 其职业经历包括在两家IDEX公司担任副总裁 以及在丹纳赫集团担任职责不断增加的运营职位 [2] - 新任总裁拥有美国西点军校环境工程学士学位和工商管理硕士学位 并曾在美国陆军服役五年 [2] 公司业务概况 - 莫丁公司是热管理技术和解决方案领域的多元化全球领导者 拥有超过100年历史 [3] - 公司业务分为气候解决方案和性能技术两大部门 在全球拥有超过11000名员工 [3] - 公司总部位于美国威斯康星州拉辛 在北美、南美、欧洲和亚洲均有业务运营 [3] 相关业务动态 - 公司数据中心业务增长推动其新工厂招聘需求 [4] - 公司旗下品牌Airedale推出针对北美边缘数据设施的新冷却解决方案EdgeDX和EdgeAire [5]

涉及的行业与公司 * 该纪要涉及的行业为基础设施、工业与运输业，具体聚焦于热管理部件、人形机器人及数据中心液冷领域[3] * 核心分析的公司为浙江三花智能控制股份有限公司（Zhejiang Sanhua Intelligent Controls），覆盖其A股（002050 CH）和H股（2050 HK）[2][6][8] 核心观点与论据 **投资评级与目标价** * 首次覆盖三花智能-H股，给予增持（OW）评级，12个月目标价41港元，隐含约30%的上涨潜力[2][8] * 维持对三花智能-A股的增持（OW）评级，目标价43元人民币[2][8] * 核心假设是公司扩展人形机器人业务并维持其在制冷和电动车热管理领域的领导地位，将驱动其在26-27财年实现15%的每股盈利（EPS）复合年增长率（CAGR），并支持进一步的价值重估[2][8] **增长驱动力与人形机器人业务** * 人形机器人业务的商业化进展，包括其泰国专用机器人工厂的产能爬坡以及来自特斯拉等全球原始设备制造商（OEM）的初始订单，正成为未来扩张和价值重估的关键驱动力[5][18] * 公司在执行器和电机方面的技术领导地位使其成为一级供应商和行业订单动量的核心受益者[5][18] * 执行器可能占机器人硬件成本的 up to 60%[18] * 公司有能力在27财年实现至少5亿元人民币的机器人收入，将是验证此新增长引擎的关键[5][10][12] * 蓝景情景分析显示，若27财年机器人年收入达到10亿元人民币，目标价可升至58港元；若低于1亿元人民币，目标价则为36港元[9][11] **传统业务表现与指引** * 管理层上调了25财年制冷业务增长指引至约20-30% 同比（Y/Y），并重申汽车零部件业务增长约20% Y/Y， citing 强劲的订单动量和改善的客户多元化[5][20] * 数据中心液冷业务在24财年已产生约10亿元人民币收入，提供了额外的市场空间（TAM）[5][21] * 公司的全球制造基地（约30%的产能位于海外）支持其转嫁关税成本和谈判有利定价的能力[5][21][22] * 最大客户的贡献在25年第二季度已从一年前的35%下降至29%，并获得了130个价值190亿元人民币的新汽车项目，支持了更均衡和更具韧性的销售组合[20] **财务表现与估值** * 目标价基于贴现现金流（DCF）模型，加权平均资本成本（WACC）为8.1%，终端增长率为3.5%[9][56][61] * 预计长期将产生强劲的经营现金流（Op-CF），25-27财年预计经营现金流分别为36.61亿、41.48亿和47.22亿元人民币[54][68] * 毛利率（GPM）和净利率（NPM）预计保持稳定，分别在26-27%和10-12%的范围内[12][22] * H股自IPO以来已上涨约40%，显著跑赢恒生指数（同期上涨约10%）[14] 其他重要内容 **风险因素** * 25年下半年国内家电和电动车销售可能放缓，因政策支持和前置需求减弱[23] * 与特斯拉的关系被淡化，其收入贡献较历史水平和同行（如拓普集团）更小，公司越来越依赖其他客户[24] * 全球电动车需求低于预期、汽车领域竞争加剧、全球宏观环境挑战以及人形机器人业务发展慢于预期都可能构成下行风险[62][74] * H股的首次锁定期将于2025年12月23日届满，参考过往经验，股价可能在到期前一个月出现波动[26] **关键监控指标** * 年度机器人收入（27财年达到5亿元人民币是关键）、海外产能占比（27财年预计35%）、各分部收入增长率（制冷业务任何一年低于10%将构成挑战）以及毛利率（任何一年低于25%将构成挑战）是评估投资论点是否成立的关键领先指标[10][12] **市场比较** * 在三花覆盖的行业中，其A股40倍（25财年预期）和35倍（26财年预期）的市盈率（P/E）高于行业平均的27倍和33倍[47] * 其16.7%（24财年）的净资产收益率（ROE）也高于行业平均的13.8%[47]