泡泡玛特 2026H1 电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 - **公司**：泡泡玛特[1] - **行业**：潮流消费、IP运营、零售[6] 二、核心观点与论据 1. 国内基本盘表现 - **收入与店效**：2026H1国内市场收入122亿，同比增长近50%[3] - **线下零售店效**：同比增长45%，得益于产品表现及老店置换改造[3] - **客流趋势**：1-5月双位数增长，6月受高基数影响持平或微降，7-8月重回正增长[3] - **线上业务**：维持较好增长[3] - **会员体系**：国内会员总数达8,244万人，较2025年底7,258万人净增近1,000万[9] - **会员贡献**：国内销售额92.9%由会员贡献，复购率51.6%[9] 2. 海外市场表现与压力 - **海外收入**：2026H1约50亿，同比下滑11.1%[3] - **分地区表现**： - 美洲下滑16.4%[3] - 亚太下滑9.7%[3] - 欧洲及其他增长6%（基数较小）[3] - **下滑原因**：美洲销售预测偏差及供应链策略调整，线上业务下滑明显，主观引导线上客流至线下[3] - **Q3压力**：2025年Q3为销售高峰，美洲高基数从2025年6月开始，预计Q3降幅可能扩大[5] 3. IP矩阵表现与分化 - **Labubu**：2026H1销售额同比下滑7.5%，预计全年下滑超30%（2025年Q3高峰基数）[4] - **星星人**：同比增长近6倍，在中国内地及东南亚积累大量粉丝[4] - **其他核心IP**： - Crybaby同比增长34%[5] - Dimoo增长47%[5] - ASP增长27%[5] - 小野增长38%[5] - **Molly**：销售额明显下降，原因包括2025年海外交叉销售高基数及新粉丝对高单价Mega系列购买力有限[5] 4. 品类结构优化 - **毛绒类**：收入占比已超50%[7] - **盲盒手办类**：收入占比降至约50%[8] - **衍生品**：包括毛绒玩具、USB接口、充电宝、耳机盒、BJD可动玩偶（单价约399元）[8] - **高端线**：Mega系列，尺寸为正常盲盒4倍或10倍，售价覆盖1,599元、2,599元、5,999元至6,999元[9] 5. 渠道布局数据 - **全球门店**：676家，上半年净增46家[9] - **机器人商店**：2,827台，上半年增加近200台[9] - **门店分布**： - 中国内地约455家[9] - 亚太约90家（上半年新增5家）[9] - 美国86家（上半年新增20家）[9] - 欧洲45家（上半年新增9家）[9] 6. 商业模式与增长驱动 - **核心模式**：基于IP，以3D实体产品为核心，通过零售触达消费者，区别于传统IP公司依赖内容[6] - **三大增长驱动**： - IP驱动：新签约IP、现有IP热度提升及生命周期[7] - 渠道驱动：拓展线上线下渠道数量和覆盖区域[7] - 品类驱动：扩充产品品类，如毛绒类占比超50%[7] - **IP分层策略**：以盲盒测试市场反应，调整IP级别（如SKULLPANDA从A级升至S级），拓展毛绒、耳机包等周边[12] 7. 历史经营与估值演变 - **2021年**：市场竞争加剧，线下单店收入及毛利率明显下滑[10] - **2022年**：受疫情影响较大[10] - **2023年**：复苏，下半年趋势明显，10个IP收入超1亿，2个IP收入超10亿[10] - **估值变化**：从零售驱动转向IP运营平台，2023-2024年估值维持在当年预测利润30倍左右[10] 8. 2026年业绩预期与安全边际 - **乐观预期**：全年收入约368亿，净利润率30%，利润约110亿[13] - **市场预期区间**：100亿至110亿[13] - **保守底部预期**：国内收入250亿，净利润率30%，国内利润75亿；海外贡献20亿，全年利润底线95亿至100亿[14] - **估值底部**：15倍PE或为估值底部区间[2] 9. 海外长期增长空间 - **对标乐高**：乐高收入分布为美洲48%、欧洲39%、亚太13%[15] - **门店渗透率**：乐高美国约356家品牌店，欧洲181家；泡泡玛特海外仅86家（美国86家，欧洲三四十家）[15] - **远期测算**：若门店接近乐高水平，以2024年店效为基准，海外收入可达600多亿，净利润率35%，利润贡献200亿[15] - **总利润空间**：国内75亿+海外200亿=近300亿，20倍PE对应市值约6,000亿[15] 10. 短期压力与关注指标 - **股价回调原因**：2025年爆发性增长导致2026年同比数据不佳[11] - **关注指标**： - 剔除Labubu高增长异常后能否恢复稳健增长[16] - 新IP能否在亚洲以外地区成功[16] - 海外运营调整能否提振线下消费意愿[16] - **经营底部判断**：观察7、8、9月绝对销售额环比表现，若环比6月持平或稳健增长，则经营底探明[5] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - **新粉丝消费能力**：新扩张粉丝群体消费能力不及原有核心粉丝，但人口基数更庞大[9] - **高管调整**：公司调整高管分工，招募新的海外供应链和品牌零售负责人[16] - **IP差异化开发**：Labubu和Dimoo适合乐园场景表演，SKULLPANDA以毛绒玩具和盲盒为主[12] - **2023年竞争格局**：经历疫情后，部分竞争对手增速远不及泡泡玛特，凸显其IP能力核心优势[10]