行业趋势 - 过去几年表现顶尖的AI股票是芯片制造商 AI加速器和图形处理器是高效AI训练和推理所必需的[1] - 近期 内存芯片制造商股价上涨 因为与GPU集成的内存组件需求增速远超供给[1] - 随着数据中心扩张和大语言模型使用更多数据 对强大网络芯片的需求呈指数级增长[8] - 微软和其他超大规模云客户的资本支出增速超出分析师预期 这将成为整个半导体行业的顺风[9] 公司比较与投资机会 - 博通因其为多个超大规模客户设计的定制AI加速器芯片备受关注 但其竞争对手迈威尔科技目前看起来是更好的股票[5] - 市场似乎为投资者提供了以远低于100美元的价格买入市场上最重要的AI芯片制造商之一的机会 这看起来很有价值[2] 迈威尔科技的业务与风险 - 股价因市场担忧博通可能抢走其部分业务而受到打压[6] - 有科技新闻网站报道 微软正与博通洽谈合作开发定制AI加速器芯片 微软是迈威尔的关键客户 因其计划在未来两年内增加其Maia芯片的使用[6] - 公司管理层预计其定制芯片业务在2027财年将增长20% 并称有多个高销量的定制设计正在为2028年开发[7] - 公司预计其互连芯片有赢得更多销售的机会 该芯片确保数据在服务器间快速高效传输[8] - 整体数据中心收入预计明年将增长25%[8] 迈威尔科技的客户与前景 - 2028财年可能表现更佳 预计微软将在当年扩大其Maia芯片的生产 根据台湾金融服务集团富邦的研究报告 微软当年在该芯片上的支出可能高达120亿美元[9] - 即使未能垄断微软的业务 公司仍拥有大量其他客户 截至去年的投资者日 公司已拥有18个定制计算设计 包括与所有四家美国主要超大规模云服务商的交易[10]

文章核心观点 文章指出，尽管英伟达凭借为人工智能革命提供基础硬件而建立了庞大的商业帝国，但其面临三个未在财报电话会上讨论的、正在发生的生存威胁：主要客户自研芯片、AMD的竞争以及中国的战略博弈 [1][9][10] 威胁一：主要客户自研芯片 - 微软、Meta、亚马逊和Alphabet贡献了英伟达**40-50%**的营收，但这些公司均在开发自研AI芯片，并已投入生产基础设施 [2] - 谷歌TPU驱动Bard和搜索，亚马逊Trainium芯片为AWS客户提供更廉价选择，Meta的MTIA处理推理工作负载，微软的Maia芯片在Azure中部署 [2] - 推理工作负载预计占长期AI计算的**80%**，而训练仅占**20%**，若超大规模客户自研推理芯片，英伟达可能失去**80%**的可寻址市场 [3] - 公司曾以**85%**的毛利率向这些现在自建数据中心的客户销售基础设施 [3] 威胁二：AMD的竞争 - 过去一年，AMD股价上涨**111%**，而英伟达上涨**28%**，市场已注意到AMD MI300X芯片能以低**20-30%**的成本提供有竞争力的性能 [4] - 微软Azure已提供MI300X实例，Oracle Cloud与AMD合作，Meta部署MI300X用于推理，OpenAI据报测试AMD芯片以减少对英伟达依赖 [4] - 软件生态壁垒正在减弱，PyTorch支持大幅改进，AMD的ROCm软件栈缩小差距，OpenAI的Triton编译器抽象了硬件差异 [5] - 在更看重性价比而非绝对速度的推理工作负载中，AMD正在赢得业务 [5] - AMD无需完全胜出，仅夺取**20-30%**的市场份额就足以使英伟达增长急剧减速，且MI400系列将于2026年推出，将进一步缩小性能差距 [6] 威胁三：中国的战略博弈 - 中国批准H200芯片看似利好，实则为一种策略：先批准外国技术，获取合作伙伴关系与技术转移，发展国内替代品，再以国家安全为由禁止外国产品 [7] - 中国在稀土、高通及尝试对苹果iPhone均采用此策略，华为的昇腾910B芯片和中芯国际的7纳米芯片生产均是在制裁背景下发展起来的 [8] - 若英伟达重建对中国**20-30%**的营收依赖，那么类似2028年的禁令可能成为毁灭性事件 [8] 市场讨论与公司沟通 - 在季度电话会上，公司管理层专注于无法满足的AI需求与合作伙伴公告，从未讨论客户芯片开发进展、AMD市场份额趋势或推理与训练业务的利润结构 [9] - 看涨观点假设AI增长惠及所有参与者，而看跌观点则认识到客户在自建“船只”，AMD提供更廉价“船票”，而中国计划彻底“击沉船只”，这些是市场拒绝定价的当前现实 [10]

股价表现与市场背景 - 公司股价在2025年经历显著下跌，自1月初以来下跌近31%，而同期纳斯达克100指数上涨约16% [2] - 尽管股价表现不佳，但当前约78美元的股价水平存在投资价值，因公司估值相较于人工智能同业更为合理，且财务状况保持稳健 [2] 股价表现不佳的原因 - 股价下跌主要与超大规模云服务商的计划时间安排问题和项目延迟有关，而非公司主营业务恶化 [5] - 具体因素包括：微软Maia芯片延迟至2026年影响相关芯片出货量、对亚马逊Trainium 3设计和推出的担忧影响收入预期、竞争对手博通获得OpenAI新合约加剧竞争、英伟达强劲第三季度财报后人工智能领域出现广泛回调引发对人工智能支出可持续性的担忧 [9] 公司的核心优势 - 公司在高速互联和定制芯片领域具备核心能力，其人工智能布局围绕基础设施层展开，这是人工智能可扩展性中至关重要但常被忽视的环节 [6] - 关键优势包括：领先的SerDes和光学互连知识产权、深厚的光学/电气互连专业知识、强大的定制ASIC能力可提供更低功耗和更优的性价比、能够提供与超大规模云服务商架构紧密集成的芯片 [10] - 随着人工智能模型发展，关键挑战转向数据传输而非单纯计算能力，公司在此领域已是顶级供应商 [7] 行业趋势与公司机遇 - 超大规模云服务商资本支出保持巨大规模，其中亚马逊2025年投资可能高达1050亿美元，微软、Alphabet和Meta计划分别投入800亿、750亿和720亿美元，大部分与人工智能基础设施开发相关 [11] - 人工智能工作负载构成正在变化，行业从密集的训练周期转向大规模推理阶段，效率优先于原始计算能力，功耗和成本限制推动对定制芯片解决方案的需求 [11] - 这一行业转型与公司的优势高度契合，其战略定位可能比市场预期更为有利 [8][12] 财务状况与估值 - 公司基本面保持稳定，估值并未高估，其2026财年远期市盈率为28倍，低于AMD的41倍和英伟达的38倍 [16] - 财务状况稳健，债务为48亿美元，对应690亿美元市值，债务权益比仅为7%，现金为12亿美元，现金资产比为5.9% [16] - 彭博社披露软银曾考虑将公司与ARM合并，表明公司在人工智能芯片领域具有战略重要性，当前650亿美元的估值对于寻求扩展人工智能硬件业务的公司具有吸引力 [16]