投资评级 - 对浙江华友钴业给出“买入”评级 [6] - 目标价格为51.40元人民币，相较于当前65.61元人民币的股价，预期股价回报率为-21.7% [6] - 预期股息收益率为1.0%，预期总回报率为-20.7% [6] 核心观点与估值 - 基于EV/EBITDA估值法，将华友钴业股票价值定为51.40元人民币，以消除长期运营预测的不确定性 [8] - 考虑到2025-2026年预测期内镍价疲软以及电池材料供应过剩导致利润率较低，使用2025年预测EV/EBITDA的9.7倍进行估值，该倍数较2018年以来的历史平均值低0.75个标准差 [8] - 该目标价隐含16.2倍2025年预测市盈率和16.5倍2026年预测市盈率 [8] 锂业务 - 2025年前九个月锂产量超过35千吨，随着津巴布韦硫酸锂项目的产能提升，预计2026年锂产量将达到60-80千吨 [1][2] - 当前锂的综合生产成本低于每吨70,000元人民币（LCE当量），硫酸锂项目投产后预计将进一步降低每吨10,000元人民币（LCE当量） [1][2] 镍业务 - 管理层预计2026年镍中间品产量同比不会显著增长，因华越和华飞项目已完全达产且产能利用率超过100%，运营稳定 [3] - 具有120千吨/年MHP产能的Pomalaa项目预计将于2026年底投产 [3] - 公司将提高华飞项目从马鲁古岛采购的红土镍矿比例，以节省运输成本，因华飞项目也位于马鲁古岛 [3] 钴业务 - 华友钴业的钴产量主要来自印尼的MHP项目 [4] - 考虑到刚果（金）钴配额政策的影响，华友预计钴价将保持坚挺 [4] - 但长期来看，印尼MHP项目管道中不断增加的钴产量可能给钴价带来压力 [4] 正极材料业务 - 2025年前九个月NCM正极材料销量达到约70千吨，同比增长80%，预计2025年全年将达到约100千吨 [5] - 目前，排除垂直整合业务模式带来的益处，前驱体和正极材料业务的利润贡献有限 [5]