纪要涉及的行业和公司 - **行业**：美国零售与互联网行业 - **公司**：沃尔玛（Walmart，股票代码WMT）、亚马逊（Amazon，股票代码AMZN） 纪要提到的核心观点和论据 电商增长潜力 - **沃尔玛**：近年来美国电商业务增速超20%，预计未来保持两位数复合年增长率 ；预计到2025财年理论电商渗透率接近18%，到2030财年电商业务占美国销售额约25%，2025 - 2030财年电商业务复合年增长率为12% ；3P市场业务快速增长，预计到2030财年占美国电商GMV的三分之一，2025 - 2030财年3P业务复合年增长率为26%，1P业务为11% [9][10][11] - **亚马逊**：2024年在美国电商市场份额约41%，过去4年美国电商GMV年均增长约12% ；在健康与个人护理、服装、食品饮料和汽车等领域渗透不足，但在HPC和非易腐/日常必需品方面取得进展，同日送达站点数量增加超60%，服务超140个大都市地区 [18][19][22] 电商盈利能力 - **沃尔玛**：到2026年第一季度美国电商业务将实现盈利，预计全年盈利 ；目前美国电商业务贡献利润率为 -4%，计入替代收入流后为 +0.5% ；可通过发展零售媒体、降低同日最后一英里配送成本和次日电商履约成本等提高盈利能力，预计未来补贴后贡献利润率可达 +6.2%，若自动化同日履约和配送成功，还有额外提升空间 [28][30] - **亚马逊**：过去几年在美国建立了广泛的实体履约护城河，通过区域化优化物流降低成本 ；零售业务（不包括广告）去年接近盈利，利润率约 -1%，含广告整体零售利润率接近5%，国内利润率为6% ；可通过持续区域化、增加自动化和机器人应用等进一步提升利润率 [31][32][40] 合理估值 - **沃尔玛**：随着电商业务盈利能力提升，美国EBIT利润率有望结构性提高，预计到2030财年EBIT利润率扩大130个基点至6.5% ；考虑电商业务盈利增长带来的增量EBIT贡献，NTM P/E将从约35倍降至约28倍 [42][45][46] - **亚马逊**：当前在EV/NTM + 1 EBIT和EV/NTM + 1 FCF倍数方面低于过去5年平均水平，在EV/2026销售倍数方面也低于基准线 ；团队认为其相对于沃尔玛的估值折扣过度，未来应回升或超过沃尔玛 [48][50] 其他重要但可能被忽略的内容 - **风险因素**：沃尔玛面临宏观经济、新业务失败、监管审查等风险 ；亚马逊面临监管调查、新投资周期、核心业务份额流失等风险 [67][69] - **估值方法**：沃尔玛目标价107美元，采用34.0倍P/E倍数对Q5 - Q8每股收益预估3.16美元进行估值 ；亚马逊目标价275美元，采用50/50的SOTP方法（对零售业务采用2026年预期EV/销售倍数3.9倍）和DCF（WACC为9%，终端增长率为3.5%）进行估值 [65][66] - **评级定义**：伯恩斯坦品牌和Autonomous品牌对股票评级有不同定义和基准，推荐基于12个月时间范围 [68][74][77] - **利益冲突**：Bernstein Autonomous LLP或BSG France SA对亚马逊有净多头或空头头寸，Bernstein及其关联方从亚马逊获得非投资银行证券相关产品或服务补偿，部分关联方为沃尔玛和亚马逊的股票和债务证券做市商 [85][86]