投资评级 - 报告对森麒麟（002984.SZ）的评级为“买入”，且为“维持”状态 [3] 核心观点 - 报告认为公司基本面拐点已至，看好摩洛哥产能放量、高端配套突破及外部环境改善带来的戴维斯双击机会 [7] - 公司2025年业绩因美国加征关税等外部因素承压，但摩洛哥工厂爬坡顺利，预计2026年将迎来量利齐升 [5][7] - 2026年一季度业绩受中东延迟发货影响，但订单已恢复，延迟订单有望在后续季度补充，且盈利能力环比已显著改善 [6][7] 公司财务与经营表现 - **2025年业绩**：实现营业收入86.1亿元（8,612百万元），同比增长1.2%；归母净利润11.3亿元（1,125百万元），同比大幅下滑48.5% [4][5] - **2025年盈利能力**：毛利率为21.3%，同比下降11.6个百分点；净利率为13.1%，同比下降12.6个百分点，主要受美国加征关税、摩洛哥爬坡初期亏损及汇兑损失影响 [5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入20.8亿元，同比增长1.3%，环比下降4.2%；归母净利润2.1亿元，同比下降41.8%，但环比大幅增长90.9% [4][7] - **2026年第一季度盈利能力**：毛利率为20.2%，环比提升7.1个百分点；净利率为10.1%，环比提升5.0个百分点 [7] 业务发展亮点与催化剂 - **摩洛哥产能即将放量**：摩洛哥年产1,200万条项目在2025年底解决电力问题后爬坡提速，25Q4基本扭亏；目前已具备日产2.5万条生产能力，预计2026年第三季度满产 [7] - **区位与价格优势**：摩洛哥工厂同规格产品售价已较泰国工厂高7-8%，Q2-3爬坡满产有望带动量利齐升 [7] - **高端配套取得突破**：2026年3月，公司自主研制的Qirin EV DT新能源专用轮胎成功配套广汽丰田铂智7，标志着自主轮胎高端配套元年开启 [7] - **外部环境改善**： - **关税压力缓解**：海外半钢胎自4月中旬起涨价逐步落地，公司于4-5月实施两轮涨价，有望逐步转嫁此前分摊的美国关税，修复盈利能力 [7] - **原材料成本应对**：为摩洛哥备产的存货充足，可对冲部分原材料上涨压力，且自3月起连续发布涨价函以转嫁成本 [7] - **欧盟反倾销催化**：欧盟半钢胎反倾销调查已落地，公司稀缺的海外优质产能可能具备涨价优势 [7] 未来业绩预测 - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为109亿元（10,894百万元）、119亿元（11,858百万元）、139亿元（13,931百万元），同比增长26%、9%、17% [3][8] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为17亿元（1,657百万元）、20亿元（2,006百万元）、23亿元（2,341百万元），同比增长47%、21%、17% [3][8] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为11倍、9倍、7倍 [3][8]