涉及的行业与公司 * 公司：MarketAxess (MKTX)，一家专注于固定收益电子交易的平台公司 [1] * 行业：固定收益信用债交易市场，具体涉及美国高收益债、美国高等级债、新兴市场债券、欧洲债券等细分市场 [6][7][36][43] 核心观点与论据 **1 增长战略与核心举措** * 公司制定了三年期目标，预计年均收入增长率为8%-9%，并设定了利润率目标 [5] * 增长举措旨在重振美国信用债业务增长，该业务去年相对持平 [12] * 新举措通过三个主要渠道推进：客户发起交易、投资组合交易和交易商发起交易 [6] * 新的前端平台XPRO是支持所有举措成功的关键基础，正在持续增强和向不同市场推广 [6] **2 客户发起交易：大宗交易协议** * 大宗交易是信用市场中尚未电子化的巨大领域，存在巨大的总目标市场 [7] * 公司推出了针对大宗交易的定向询价协议，已在欧洲、欧元债券和新兴市场推出，并在美国进行试点 [7] * 2025年，大宗交易的整体日均交易额增长了24% [12] * 美国市场（尚未全面推出定向询价）日均交易额增长18% [12] * 新兴市场日均交易额增长27% [12] * 欧元债券日均交易额增长66% [12] * 成功的关键在于获得交易商内容（AX内容）以吸引流动性，这在欧洲和新兴市场已建立良好关系，在美国仍在推进中 [13] **3 投资组合交易** * 2025年，公司在美国的PT市场份额约为19%，同比增长了270个基点 [18] * 2025年下半年，高收益债的PT份额增长了约800个基点 [18] * 高等级债的PT使用率在约9%-12%的范围内波动，而高收益债的PT使用率有所上升，去年10月份额高达15% [19] * PT对公司而言收入机会不大，但对客户很重要，公司将继续投资增强该协议 [20] **4 交易商发起交易：Mid-X 解决方案** * Mid-X是公司去年底在美国推出的新解决方案，旨在帮助交易商匿名解除风险敞口 [9][21] * 今年1月，通过Mid-X的成交额约为32亿美元，开局良好 [21] * 该协议有助于控制信息泄露，改善与交易商的关系 [22] * 计划未来将每日的撮合会话从一次增加到多次 [22] **5 新兴市场业务** * 新兴市场是公司增长的重要引擎，预计三年计划中大部分增长将来自美国以外市场 [35][37] * 预计第一年增量增长的20%来自美国，到第三年这一比例将升至35% [37] * 新兴市场的电子化程度可能只有约10%，存在巨大机会 [38] * 2025年新兴市场各协议表现强劲： * 大宗交易日均交易额增长27% [37] * 投资组合交易增长172%（基数较小）[38] * 交易商发起交易增长33% [38] * 公司拥有独特的“请求报价”协议，能保护客户交易意图，深受市场欢迎 [39] * 竞争优势在于本地化布局和网络效应，在阿根廷、墨西哥、巴西、亚太等国家和地区建立了长期关系和流动性 [40][41] **6 自动化与人工智能** * **自动化**：Auto-X协议持续增长，具有粘性，不仅用于小额交易，也有客户将其用于超过200万美元的交易，并通过该协议执行约54%的交易量 [48] * **人工智能**：分为商业AI和公司内部AI [57] * **商业AI**：旨在实现货币化，例如CP+定价算法产品，利用平台独有的数据（2025年平台询价量达5.3万亿美元，2024年为4.7万亿美元）[58]；正在开发AI Select，帮助客户在大宗交易中智能选择交易商 [59] * **公司内部AI**：用于提高内部效率，如编码、测试和工作流优化，处于早期阶段 [60][61] * AI发展带来的数据中心等融资需求，预计将增加债务资本市场发行量，从长远看有利于信用交易 [53] **7 财务与资本配置** * **支出与利润率**：2026年支出指引中点约为5.3亿美元（基于去年4.99亿美元非经常性项目前支出增长约8%），服务支出指引为中个位数增长 [71]；三年期利润率目标为平均每年扩张75-125个基点，但并非线性增长 [71] * **投资与效率**：公司通过供应商管理、岗位优化等效率措施节省了1700万美元，并自筹资金进行了1600万美元的投资 [72]；投资重点包括协议推广、算法套件、新兴市场、XPRO前端增强等 [73] * **资本配置**：优先顺序为：1）有机业务投资；2）股东资本回报；3）并购 [79] * 已显著增加资本回报，包括3亿美元的加速股票回购、1.2亿美元的常规回购以及约1.14亿美元的股息 [76] * 近期将季度股息提高至每股0.78美元 [76] * 并购门槛很高，需确保对业务、股东和客户有利，且能推动战略执行 [78] 其他重要内容 **1 市场结构变化** * 固定收益市场结构发生显著变化：大约7年前，客户发起交易占比约80%，交易商占比约20%；现在客户发起交易占比约58%，投资组合交易占比约11%，交易商发起交易占比约30%-31% [32] **2 新协议：收盘竞价** * 新推出的收盘竞价协议是公司回归创新的体现，与买卖双方合作开发 [28] * 该协议吸引了大量关注，相关客户论坛有超过400名交易员参加，创下纪录 [28] * 预计需要多年时间被理解和采用，短期内不是主要收入驱动因素 [28] **3 传统优势业务** * 公司在传统的询价和全对全交易中仍拥有最深、最具差异化的流动性，这是巨大的优势领域 [33] * 自部分市场电子化以来，信用债市场总规模增长了65%，意味着总目标市场仍有很大空间 [34] **4 欧洲债券业务** * 欧洲债券市场流动性分散，涉及26个不同司法管辖区 [44] * 公司在该市场表现良好，投资组合交易和Mid-X等协议都取得了成功 [44] * 欧洲市场常被用作新协议和技术的试点测试地，以利于后续全球推广 [45] **5 定价策略** * 定价结构复杂，按资产类别和协议类型矩阵式分布 [63] * 高等级债定价包含久期成分，其他资产类别均为基于价格的协议 [63] * 传统询价定价保持稳定，整体每百万美元收费的变化主要受协议组合影响 [64] * 不同协议的收费水平存在“瀑布”差异：PT最低，其次是交易商发起交易，大宗交易稍高，自动化和传统询价较高 [64][65][66]