投资评级与核心观点 - 报告维持对公司的“增持”评级，目标价为人民币11.14元 [1] - 报告核心观点认为，尽管公司2025年收入利润下滑，但第四季度降幅已显著收窄，经营出现边际改善迹象，考虑到医院招投标节奏逐步恢复，公司收入有望恢复增长并实现利润端扭亏为盈 [1] 2025年财务表现与经营状况 - 2025年公司实现营业收入21.06亿元，同比下降24.30%，实现归母净利润-3.74亿元，同比下降525.38% [1] - 第四季度（25Q4）营业收入8.1亿元，同比下降6.74%，降幅较全年显著收窄，归母净利润-1.32亿元，同比亏损扩大98.53% [1] - 全年经营活动现金流净额表现亮眼，达5.55亿元，同比增长36.28% [1] - 2025年公司全年毛利率为32.83%，同比下降8.85个百分点，主要因部分医院项目交付延后导致软件及服务毛利率短期承压 [2] - 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为15.18%、8.45%、15.84%，同比分别增加2.85、1.18、6.33个百分点，主要由于收入下降而人员成本支出偏刚性 [2] - 公司业务结构持续优化，关停剥离低效互联网医疗业务，聚焦医疗信息化核心赛道，软件及服务收入占比提升至82.35% [2] - 海外业务实现突破，收入同比增长38.00%，东南亚市场打开新增量 [2] 核心产品与市场地位 - 公司核心产品WiNEX系列已进入规模化交付阶段，全年助力多家三甲医院完成数字化升级，在电子病历五级、智慧服务三级等高等级评审中表现突出，市场份额持续领跑 [3] - 产品完成对主流国产数据库深度适配，信创适配能力行业领先，已助力多家医院实现全信创交付 [3] - 交付模式向“AI+交付”升级，推行“出厂即可用 2.0”，项目上线周期显著缩短，人均交付效率提升，大型医院3个月内可完成无感切换 [3] - 截至2025年末，公司服务医疗机构超6000家，其中三级医院400余家，客户覆盖广度与深度稳居行业第一 [3] AI医疗战略进展 - 2025年公司迭代发布WiNGPT 3.5-turbo医疗大模型与WiNEX Copilot 3.0智能助手，已通过深度合成算法备案 [4] - AI产品集成100余个临床场景，覆盖智能文书、病历质控、诊中决策、报告解读、护理评估等核心环节，已在全国多家医院落地应用 [4] - 公司联合浙江省中医院、上海市肺科医院等打造专科大模型，形成差异化竞争优势 [4] - 公司自研AI Agent框架赋能产研全流程，技术壁垒持续加固，医疗AI正从功能试点迈向规模化商用，成为公司第二成长曲线 [4] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2026-2028年营业收入分别为24.53亿元、28.28亿元、32.70亿元，同比增速分别为16.49%、15.27%、15.63% [5][11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为0.40亿元、2.09亿元、4.02亿元 [5][11] - 盈利预测较前值有所下调，主要由于公司聚焦软件服务收缩硬件业务而下调系统集成收入增速，以及下调软件及服务毛利率、上调费用率和资产减值损失 [5][12] - 估值方面，参考可比公司Wind一致预测均值7.8倍2026年市销率（PS），考虑公司AI医疗竞争优势，给予公司10.0倍2026年PS，对应目标价11.14元 [5]