核心观点 - 人工智能成为公司第二增长曲线 电讯商资本开支转向AI计算基础设施 [1] - 服务器业务成为关键增长动力 政企收入预计年倍增 [1] - 目标价从26.45港元上调至37.7港元 基于2026年及之后更高盈利增长和目标市盈率倍数 [1] 财务表现 - 第二季度收入同比增长21% 超出市场预期12% [1] - 政府及企业业务强劲增长 主要受AI需求推动服务器产品销售 [1] - 毛利率下降导致毛利同比跌4.1% 净利润同比跌12.9% 较市场预期低2%-3% [1] 业务发展 - 市场份额持续提升 受益于电讯商资本开支转向AI基础设施 [1] - 服务器产品预计为2026年净利润贡献约20% [1] - 非营运商业务中服务器业务成为关键增长动力 [1] 评级与估值 - 维持中性评级 [1] - 目标价上调幅度达42.5% 从26.45港元升至37.7港元 [1]

财务表现 - 第二季度收入同比增长21%至390亿元人民币 较该行及市场预期分别高出8%和12% [1] - 第二季度净利润按季增长6%至260万元人民币 基本符合预期 [1] - 经营溢利同比下降36%至17亿元人民币 较该行及市场预测分别低39%和26% [1] - 毛利率表现逊于预期 [1] 业务展望 - 非电信业务持续扩张 高盛对此持乐观态度 [1] - 维持"中性"评级 目标价上调14%至33.5港元 [1] 预测调整 - 2025至2027年净利润预测分别下调14% 9%和3% [1] - 同期收入预测分别上调7% 11%和13% [1]

股价表现与评级调整 - 过去三个月股价累计上升约52% [1] - 投资评级由"持有"降至"跑输大市" [1] - H股目标价由18.82港元上调至27.27港元 [1] 财务预测与估值 - 今明两年净利润预测较市场预测低出分别26%及31% [1] - 当前22倍市盈率估值对比未来三年净利润负增长缺乏吸引力 [1] - 第二季业绩逊预期显示市场对人工智能及ASIC芯片增长过度乐观 [1] 业务表现分析 - 服务器收入增长达两倍反映人工智能增长潜力 [1] - 服务器业务毛利率仅为4%至5%导致核心经营溢利及净利润逊预期 [1] - 电讯业务收入持续下跌且毛利率下降 [1] 外部风险因素 - 可能在美国制裁或面临制裁风险下从竞争对手取得服务器客户 [1]

个股交易活跃度 - 8只个股振幅超过20% 荣亿精密、宏裕包材、凯腾精工振幅居前 [1] - 14只个股换手率超过30% 三维通信、北方长龙、豪恩汽电换手率居前 [1] 主力资金流向 - 通信、医药生物、房地产、石油石化、纺织服饰板块获主力净流入 [1] - 计算机、电力设备、汽车、电子、非银金融板块遭主力净流出 [1] - 利欧股份净流入18.51亿元、恒宝股份净流入13.86亿元、中兴通讯净流入11.93亿元居个股净流入前三 [1] - 东方财富净流出21.69亿元、比亚迪净流出17.23亿元、中国稀土净流出14.12亿元居个股净流出前三 [1]

投资评级 - 中兴通讯A股评级为买进 目标价60元 [1][7] 核心观点 - 2025年上半年营收715.5亿元 同比增长14.5% 归母净利润50.6亿元 同比下降11.8% [7] - Q2单季营收385.8亿元 同比增长20.9% 归母净利润26.0亿元 同比下降12.9% [7] - 运营商资本开支持续下降导致业绩承压 但AI服务器业务快速增长 [7][9] - 维持买进评级 基于AI领域完整生态布局和国产化替代前景 [7][9] 财务表现 - 2025年预计净利润87.8亿元 同比增长4.2% 2026年92.6亿元(+5.5%) 2027年99.4亿元(+7.3%) [8][9] - 2025年预计EPS 1.84元 2026年1.94元 2027年2.08元 [8] - 当前A股市盈率25倍(2025E) 23倍(2026E) 22倍(2027E) [8] - 上半年毛利率32.45% 同比下降8.02个百分点 [9] 业务结构 - 运营商网络业务占比49% 政企业务26.91% 消费者业务24.09% [3] - 政企业务收入192.5亿元 同比增长110% 其中服务器及存储营收增长超200% [9] - AI服务器占政企业务收入55% [9] - 运营商业务收入350.6亿元 同比下降6% [9] - 消费者业务收入172.3亿元 同比增长7.6% [9] 技术优势 - 子公司中兴微电子自研芯片覆盖"计算 数据 交换"领域 [9] - 具备从芯片到交换机 服务器 数据中心 训推平台全栈能力 [9] - 2025年8月展示机内高速互联芯片(Scale Up Switch)技术 突破海外垄断 [9] 费用管控 - 销售费用率6.13% 同比下降0.57个百分点 [9] - 管理费用率2.98% 同比下降0.60个百分点 [9] - 研发费用率17.70% 同比下降2.37个百分点 [9] - 净利率7.07% 同比下降2.07个百分点 [9] 市场表现 - 当前股价45.44元(2025/8/29) 总市值1830.03亿元 [2] - 12个月股价区间22.85-47.9元 [2] - 近一个月涨幅32.5% 三个月涨幅41.9% 一年涨幅93.9% [2] - 机构投资者持股比例：基金7.5% 一般法人34.6% [4]

通信行业市场表现 - 2025年8月通信（申万）指数上涨34.41%，同期沪深300指数上涨10.33%，板块在申万31个一级行业中排名第1 [1][2] - 细分领域中光器件光模块、光纤光缆、IDC表现靠前，个股英维克上涨118.88%、天孚通信上涨95.23%、德科立上涨92.49% [1][2] 2025年上半年财务表现 - 通信行业（不含运营商）营收同比增长12.4%，归母净利润同比增长24% [2] - 光模块光器件板块营收增速达67%，物联网控制器增速21%，光纤光缆增速16% [2] - 利润端增长主要由光通信领域受益AI发展驱动 [2] 全球AI算力投入动态 - 英伟达2025Q2营收467.43亿美元（同比+56%），数据中心营收411亿美元（同比+56%） [3] - 阿里2025Q2AI相关Capex达386亿元，AI收入占外部商业化收入超20%，云业务营收333.98亿元（同比+26%） [3] - CSP的AI投入形成正循环：AI应用拉动收入增长，资本支出反哺算力基础设施 [3] 卫星互联网建设进展 - 中国在22天内完成5次低轨卫星发射，叠加吉利星座共完成6组卫星互联网发射 [4] - 星链已部署超8000颗卫星，SpaceX完成Starship第十次二级火箭可回收 [4] 行业事件与投资方向 - 9月将举办开放数据中心大会、光电博览会，苹果华为发布新品 [4] - 推荐关注光器件光模块（中际旭创/天孚通信/新易盛）、通信设备（中兴通讯/锐捷网络）、液冷（英维克）、端侧（广和通） [5] - 三大运营商因稳健经营与分红比例提升具备高股息价值，建议长期配置 [5] - 9月推荐组合：中国移动、中际旭创、中兴通讯、英维克、广和通 [6]

8月券商金股表现 - 开源证券金股组合以25.84%的月度收益率排名第一 [1][3] - 中航证券和国元证券金股组合单月收益均超20% 分别以24.51%和21.32%位列第二和第三 [1][3] - 华胜天成上涨115.11% 寒武纪-U上涨110.36% 思泉新材上涨100.66% 成为8月三只翻倍股 [1][3] - 东北证券金股组合今年累计收益高达81.30% 位居所有券商之首 [3] 9月券商配置方向 - 多家券商建议关注科技 顺周期和"反内卷"制造业等方向 [1][7] - 中兴通讯受到国信证券 中泰证券 华泰证券等多家券商推荐 [7] - 金山办公 新易盛 晶晨股份 雷赛智能 泸州老窖等个股被多家券商青睐 [7] 行业配置焦点 - 电子行业推荐标的包括寒武纪 立讯精密 蓝特光学 飞荣达和中芯国际 [8][9] - 机械设备行业推荐标的包括巨星科技 徐工机械 科达制造和乔锋智能 [8][9] - 有色金属行业关注中国稀土 山东黄金 [8] - 通信行业推荐中兴通讯 广和通和美格智能 [8][9] - 计算机行业推荐华胜天成 海康威视 金山办公和航天宏图 [8][9]

公司股价表现 - 9月1日股价上涨5.13%至47.77元/股 成交额36.24亿元 换手率1.91% 总市值达2285.09亿元 [1] 主营业务构成 - 网络建设业务占比52.13% 销售商品占比39.02% 提供服务占比8.76% 经营租赁收入占比0.09% [1] 基金持仓情况 - 弘毅远方国证民企领先100ETF持有22.82万股 占基金净值2.64% 位列第九大重仓股 [2] - 该基金单日浮盈53.17万元 最新规模2.81亿元 [2] 基金业绩表现 - 今年以来收益率29.86% 同类排名1328/4222 近一年收益率68.55% 同类排名1048/3779 [2] - 成立以来累计收益72.03% 基金经理管理规模3.36亿元 [2][3]

中金公司 电子掘金 20250831 摘要 英伟达预计中国大陆 AI 基础设施投资空间巨大，约为 500 亿美元，并 以每年 50%的复合增长率增长，芯片端潜力可达 200 至 300 亿美元， 为国产算力芯片厂商带来发展机遇。 阿里巴巴资本开支大幅增长，三年投资目标 3,800 亿元，显示其对算力 投资的决心，市场对阿里自研芯片的预期乐观，为国产算力市场提供支 撑。 2026 年国产算力需求主要驱动力来自核心互联网公司和大模型厂商的 tokens 消耗量增长，以及视频生成、代码工具等新兴多模态应用，流量 效应将推动二次算力抢筹。 端侧 AI 在消费电子领域关注度较低，但随着云端算力爆发和苹果、 Meta 等巨头推动，手机、眼镜等 ToC 产品将成为重要入口，端侧 AI 硬 件发展周期值得关注。 服务器组装方面，工业富联受益于 AI 服务器量增长和单机柜利润增加， GB200 放量及 GB300 预期驱动业绩增长，需关注 ASIC 链量增长逻辑 及国产客户份额。 Q&A 国产算力市场的现状及未来发展趋势如何？ 目前国产算力市场正处于需求和供给双轮驱动的阶段。英伟达在业绩会上指出， 尽管短期内贸易摩擦带来不确定 ...

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入715.5亿元同比增长14.5% 归母净利润50.6亿元 二季度营收及利润环比增长 [1] - 运营商业务营收占比降至49% 政企业务占比大幅提升至27% 消费者业务维持24% [1] - 第二曲线业务（算力/终端）营收同比增长近100% 占比超35% 服务器及存储营收同比增长超200% AI服务器占比55% [1][3] 业务板块表现 - 政企业务同比增速109.9% 主要驱动为服务器及存储业务超200%增长 [2][3] - 消费者业务同比增长7.6% 手机国际市场营收增超30% 云电脑保持高速增长 [4] - 运营商网络业务国内5G市场进入成熟期 国际在印尼/喀麦隆/坦桑尼亚等市场突破 [2][3] 算力战略与产品进展 - 构建覆盖算力/网络/能力/智力/应用/终端的全栈智算解决方案 [3] - 通算服务器国内运营商份额领先 智算服务器中标国产智算项目 数据中心交换机中标中国移动集采第一 [3] - 自研液冷机柜/CDU/预制电力模块产品 在东数西算核心区域实现大规模落地 [3] 技术研发与生态建设 - 采用全栈开放智算解决方案 兼容主流GPU 开源Co-Sight智能体工厂 [6] - 自研芯片/AI服务器/集群/智算一体机产品 实现全栈国产化 [6] - 光互连光交换GPU超节点获SAIL奖 智算超节点系统获算力大会突破成果奖 [6][7] - AiCube智算一体机深度适配文心4.5系列模型 部署周期从数周缩短至小时级 [7] 市场拓展与行业应用 - 智算服务器满足头部互联网公司需求 在金融/政务/企业市场实现突破 [4][9] - 智能手机通过双品牌策略拓展东南亚/拉美/中东/非洲/欧洲市场 [4] - 下半年将深化互联网/金融行业合作 推进电力/交通等重点行业布局 [9] 毛利率与成本管控 - 算力产品收入增长导致整体毛利率阶段性承压 因市场竞争充分且毛利率低于传统通信产品 [5] - 通过提升规模效益/增加自研比例/销售解决方案三大举措改善毛利率 [5] AI技术能力建设 - 星云大模型Nebula Coder-V6在SuperCLUE推理专项榜单并列第一 综合总榜并列第二 [8] - 提出AI家庭"四大件"战略（网络/算力/智能屏/机器人） 基于超1亿台年家庭终端发货量构建生态 [8]