投资评级与基本数据 - 投资评级为增持，并维持该评级 [4] - 行业分类为非必需性消费下的纺织及服饰 [4] - 当前股价为15.73港元 [4] - 港股总股本为839.35百万股，总市值为13,202.92百万港元 [4] - 每股净资产为10.14港元，资产负债率为24.59% [4] 2025年上半年财务业绩 - 25H1收入微增0.7%至7.75亿美元（24H1：7.7亿美元） [1] - 25H1出货量增长3.8%至2750万双（24H1：2650万双），主要由运动类别推动 [1] - 鞋履平均售价下降3.2%至每双27.4美元（24H1：每双28.3美元），因平均售价较低的运动产品订单占比提升 [1] - 25H1毛利减少11.9%至1.75亿美元（24H1：1.99亿美元），毛利率为22.6%（24H1：25.8%） [2] - 25H1经营利润（OP）减少14.5%至84,700,000美元（24H1：99,100,000美元），经营利润率（扣除金融工具之公平值变动前）为10.9%（24H1：12.9%） [2] - 25H1纯利为7810万美元（24H1：9150万美元），经调整纯利为7790万美元（24H1：9290万美元），经调整纯利率为10.1%（24H1：12.1%） [3] 业务运营与产品组合 - 运动类销售额增长8.2%，占制造总收入48.5%（24H1：45.1%），受益于向最大运动客户及其他现有客户出货量增长，以及与一家新运动客户成功合作 [1] - 时尚及奢华类别收入合计减少3.5%（分别减少2.6%及6.2%），分别占制造总收入25.4%及7.8%（24H1：26.2%及8.4%） [1] - 休闲类别收入减少9.2%，占制造总收入18.3%（24H1：20.3%），因公司将产能调配至发展其他产品类别 [1] - 北美及欧洲为公司两大主要市场，分别占收入48.7%及23.4% [2] - 公司非客户专属制造设施以接近饱和的状态运营 [2] 战略规划与未来展望 - 公司当前稳健地位是2023-2025三年规划的直接成果，规划目标包括实现10%的经营利润率及除税后利润年增长率达低双位数，且公司已于2023及2024年超额完成 [4] - 公司计划将总产能再扩充20,000,000双，通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动孟加拉第二间工厂及加速在印尼为最大运动客户建设专用工厂来实现 [8] - 下一个三年规划（2026-2028）的重点包括发展手袋及配饰制造业务，公司近期已完成收购越南一家小型手袋工厂，计划将其打造为长期增长动力 [8] - 报告调整盈利预测，预计25-27年净利分别为1.6亿美元、1.8亿美元、1.9亿美元（原值1.8亿、2.0亿、2.2亿美元） [9] - 预计25-27年EPS分别为0.20美元、0.21美元、0.23美元（原值为0.22美元、0.24美元、0.26美元） [9]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为5亿港元，股份数目50亿股，面值0.1港元[1] - 上月底已发行股份8.388855亿股，本月增46.1万股，月底结存8.393465亿股[2] - 上月底及本月底库存股份数目均为0[2] 购股期权 - 2017年购股期权计划上月底结存2397.75万股，本月减46.1万股，月底结存2351.65万股[3] - 2017年购股期权计划本月发行新股46.1万股[3] - 2024年购股期权计划上月底及本月底结存均为0[3] 资金与变动 - 本月行使期权所得资金409.331万港元[3] - 本月增加已发行股份46.1万股，库存股份无变动[4]

公司股权变动 - 执行董事蒋以民于2025年9月2日以每股均价16.6053港元减持10万股九兴控股股份 涉资约166.053万港元[1][3] - 减持后蒋以民持股数量降至56,926,918股 持股比例由6.80%下降至6.78%[1][3] 公司基本信息 - 九兴控股有限公司上市股份代号为01836[2] - 披露信息覆盖时间段为2025年8月5日至2025年9月5日[2]

股本信息 - 公司本月底法定/注册股本总额为5亿港元，股份数目50亿股，面值0.1港元[1] 股份情况 - 上月底已发行股份8.37016亿股，本月增加186.95万股，月底结存8.388855亿股[2] - 上月底及本月库存股份数目均为0[2] 购股期权 - 2017年购股期权计划上月底结存2584.7万股，本月减少186.95万股，月底结存2397.75万股[3] - 2017年购股期权计划本月因行使期权发行新股186.95万股[3] - 2024年购股期权计划上月底及本月结存均为0股[3] 资金情况 - 本月内因行使期权所得资金总额为498.9499万港元[3]

收入和利润表现 - 公司收入同比增长0.7%至7.751亿美元，出货量增长3.8%至2750万双[11] - 收入同比增长0.7%至775.074百万美元[42] - 公司2025年上半年总收入为775.074百万美元，较2024年同期的770.011百万美元增长0.66%[53][54][56] - 毛利同比下降11.9%至175.158百万美元[42] - 毛利率下降至22.6%（2024年上半年：25.8%）[13] - 经营利润下降14.5%至8470万美元，经营利润率（扣除金融工具公允价值变动前）为10.9%[13][14] - 公司本期间溢利为7863.3万美元，较去年同期9194.4万美元下降14.5%[44] - 母公司拥有人应占溢利同比下降14.5%至78.633百万美元[42] - 公司2025年上半年除税前溢利为91.869百万美元，较2024年同期的105.393百万美元下降12.85%[53][54] - 母公司普通权益持有人应占溢利7863.3万美元，同比减少14.5%[66] - 经调整纯利率为10.1%（2024年上半年：12.1%）[15] - 公司经调整纯利为3.779亿美元[22] 成本和费用 - 公司因提升印尼及菲律宾产能导致短期营运效率问题，劳动生产力未达最佳水平[3] - 公司将部分生产转移至越南鞋厂导致成本上升，包括加班费用[3] - 印尼及菲律宾产能扩张导致短期效率问题[11][18] - 中国企业所得税支出为734.2万美元，同比增长24.5%[63] - 澳门补充税支出为399.7万美元，同比增长67.9%[63] - 总所得税支出为1375.2万美元，同比减少0.9%[63] - 公司资本开支为3260万美元，较去年同期的2380万美元有所增加[25] - 物业、厂房及设备收购成本3260.7万美元，同比增长18.9%[67] - 购置物业、厂房及设备支出3251.6万美元，较去年同期2369.6万美元增长37.2%[45] - 物业、厂房及设备折旧支出2443.6万美元，较去年同期2366.8万美元增长3.2%[45] - 主要管理人员报酬总额为76.2万美元，较去年同期的87.1万美元下降12.5%[102] 业务线表现 - 运动类别销售额增长8.2%，占制造业务总收入48.5%[12] - 鞋履产品平均售价下降3.2%至每双27.4美元[11] - 制造分部2025年上半年收入为774.787百万美元，零售及批发分部收入为0.717百万美元[53] - 制造分部2025年上半年业绩为87.754百万美元，零售及批发分部亏损0.267百万美元[53] - 品牌业务（Stella Luna）收入下降24.0%至70万美元[12] 地区表现 - 北美地区2025年上半年收入377.12百万美元，较2024年同期的360.241百万美元增长4.68%[57][58] - 欧洲地区2025年上半年收入181.314百万美元，较2024年同期的189.606百万美元下降4.37%[57][58] - 中国大陆地区2025年上半年收入119.99百万美元，较2024年同期的128.634百万美元下降6.72%[57][58] 产能扩张与战略投资 - 公司计划将总产能再扩充2000万双，通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动孟加拉第二间工厂及加速在印尼建设专用工厂实现[4] - 公司已完成收购越南一家小型手袋工厂，以发展手袋及配饰制造业务作为长期增长动力[4] - 计划将总产能额外增加2000万双，并收购越南手袋配件工厂[21] 股东回报和股息政策 - 公司宣布派发中期股息每股普通股52港仙，并维持70%派息政策[5] - 公司计划于2025及2026财年通过股份回购及特别股息方式每年向股东额外分派6000万美元[5] - 公司建议派发截至2025年6月30日止六个月中期股息每股52港仙，派息率维持在约70%水平[22] - 公司承诺于2025年及2026年通过股份回购及特别股息方式向股东额外回报现金每年最多6000万美元[22] - 宣派及派付股息总额1.13亿美元，同比增长78.5%[64] - 已付股息1.13186亿美元，较去年同期6341.5万美元大幅增长78.4%[44][45] 财务健康状况 - 净现金状况为2.913亿美元，净资本负债率为-26.6%[16] - 公司维持净现金状况2.913亿美元[26] - 公司净资本负债率为-26.6%[26] - 现金及现金等价物为3.508亿美元，较2024年6月30日增加4.8%[23] - 现金及现金等价物减少17.2%至350.786百万美元[43] - 期末现金及现金等价物为3.50786亿美元，较期初4.23547亿美元下降17.2%[45] - 现金及现金等价物为3.5079亿美元，较去年底的4.2355亿美元下降17.2%[104][106] - 公司应收账款为3.052亿美元，较2024年12月31日的2.346亿美元显著增加[24] - 应收贸易账款增长30.1%至305.241百万美元[43] - 应收贸易账款增至3.0524亿美元，较去年底的2.3455亿美元增长30.1%[104][106] - 存货增长10.1%至223.854百万美元[43] - 计息银行借贷从1.319百万美元大幅增至54.923百万美元[43] - 计息银行借贷增至5954.2万美元，较去年底的587.1万美元激增914.3%[105][107] - 流动负债总额增长17.4%至327.690百万美元[43] - 资产净值下降1.9%至1,095.977百万美元[43] - 公司2025年6月30日总资产达1.453百万美元，较2024年底的1.423百万美元增长2.11%[56] - 流动比率为2.8，显示高度流动性[25] - 经营活动所得净现金流量为390.6万美元，较去年同期9917.8万美元大幅下降96.1%[45] - 投资活动所用现金流出净额2530万美元，同比增长61.1%[25] - 新增银行贷款1.0701亿美元，较去年同期4354.1万美元增长145.8%[45] - 偿还银行贷款5456.7万美元，较去年同期4203.5万美元增长29.8%[45] - 金融资产总额为6.8487亿美元，较去年底的6.8571亿美元基本持平[104][106] - 金融负债总额增至1.9717亿美元，较去年底的1.4297亿美元增长37.9%[105][107] - 按公允价值计入损益的金融资产为258.7万美元，较去年底的236.8万美元增长9.2%[104][106] - 已抵押存款公平值为520.8万美元，较去年底的502.3万美元增长3.7%[108][111] - 应付贸易账款总额9199.5万美元，较上年末减少3.3%[70] - 其他应付款项及应计款项总额1.16亿美元，较上年末减少9.1%[72] 管理层讨论和指引 - 公司2024年上半年因客户提前出货约100万双订单产生高基数效应，影响当期盈利[3] - 公司三年规划(2023-2025)设定经营利润率达10%及除税后利润年增长率达低十数百分比的目标，并已于2023年及2024年超额完成[3] ESG评级与公司治理 - 公司MSCI ESG评级由"A"级上调至"AA"级，为连续第二年获得上调[5] - 审核委员会已审阅并认可集团中期业绩及会计处理方法[164] 购股权计划与股份变动 - 购股权获行使时发行股份所得款项1359.7万美元，较去年同期2092万美元下降35.0%[44][45] - 公司确认截至2025年6月30日止六个月的购股权开支为6,000美元，较上年同期的380,000美元下降98.4%[94] - 2025年上半年公司确认购股权开支为169,000美元，较上年同期397,000美元下降57.4%[97] - 已发行普通股数量从2024年12月31日的824,611,500股增至2025年6月30日的836,836,000股，增加12,224,500股[74] - 股本从2024年12月31日的1054.6万美元增至2025年6月30日的1070.4万美元，增加15.8万美元[74] - 2024年度行使购股权29,411,500股，总现金代价3348.9万美元[74] - 2025年上半年行使购股权12,224,500股，总现金代价1359.7万美元[74] - 截至2025年6月30日止六个月无购股权开支确认（2024年同期：0美元）[88][91] - 期间行使1,132,500份购股权（2024年同期：4,834,000份）[88] - 购股权行使发行1,132,500股普通股[88] - 购股权行使增加股本14,000美元（扣除发行开支前）[88][91] - 行使日加权平均股价为每股17.23港元[88] - 期末尚未行使购股权总数6,000,000份[90] - 董事持有购股权数量保持稳定（齐乐人1,500,000份/蒋以民1,200,000份/Gillman 450,000份）[90] - 雇员购股权期间减少1,112,500份（从3,962,500份至2,850,000份）[90] - 所有未行使购股权加权平均行使价保持每股9.46港元[90] - 财报批准日后有75,000份购股权行使[92] - 董事及雇员持有的2022年1月授予的购股权行使价均为每股9.10港元[93] - 截至2025年6月30日，尚未行使的购股权总数从年初的11,462,000份减少至6,965,000份，降幅39.2%[93] - 期内雇员行使购股权4,392,000份，顾问行使15,000份，合计行使4,407,000份[93] - 期内购股权失效90,000份，全部来自雇员部分[93] - 董事持有的购股权数量保持稳定，三位董事各持有1,500,000份、1,200,000份和450,000份[93] - 行使4,407,000份购股权导致公司发行4,407,000股普通股，增加股本56,000美元[94] - 已行使购股权在行使日的加权平均股价为每股16.17港元，较行使价9.10港元溢价77.7%[95] - 截至财报批准日，另有40,000份购股权被行使[95] - 雇员2022-C系列购股权从年初的4,820,000份减少至1,825,000份，期内减少2,965,000份[93] - 2023年3月授予的购股权行使价为每股7.65港元[96] - 截至2025年6月30日，公司尚未行使的购股权总数为26,027,000份[99] - 2025年上半年行使4,805,000份购股权，发行4,805,000股普通股，增加股本61,000美元[97] - 2025年上半年已行使购股权在行使日的加权平均股价为每股16.19港元[98] - 截至财务资料批准日，公司尚未行使购股权为25,614,000份，相当于已发行股份约3.06%[100] - 若全部未行使购股权被行权，将发行26,027,000股普通股，增加股本332,000美元及股份溢价28,511,000美元[99] - 2023年3月授予董事的购股权中，齐乐人先生和蒋以民先生各获得1,300,000份，Gillman Christopher Charles先生获得450,000份[96] - 2025年上半年购股权没收/失效总数为300,000份，其中2023年3月授予的购股权失效210,000份[99] - 董事齐乐人于期内行使了500,000份购股权，行权价为7.65港元[140] - 董事蒋以民于期内行使了400,000份购股权，行权价为7.65港元[140] - 董事Gillman Christopher Charles持有450,000份尚未行使的购股权，行权价均为7.65港元[140] - 雇员于期内行使了3,905,000份购股权，另有210,000份失效，期末尚有7,345,000份未行使[140] - 所有购股权计划中，董事及雇员于期内共行使了12,224,500份，失效300,000份，期末尚有26,027,000份未行使[144] 关联方交易 - 关联方交易中向合营企业购买产品金额为4394.7万美元，较去年同期的4724.9万美元下降7.0%[102][103] - 关联方交易中向联营公司销售产品金额为62.3万美元，较去年同期的86.0万美元下降27.6%[102][103] 公司基本信息与架构 - 公司注册地位于开曼群岛（Grand Cayman KY1-1111）[166] - 香港主要营业地点位于九龙海滨道133号万兆丰中心20楼C室[166] - 股份代号为1836，公司网址为www.stella.com.hk[167] - 核数师为安永会计师事务所（香港鲗鱼涌英皇道979号太古坊一座27楼）[166] - 股份过户登记处香港分处为香港中央证券登记有限公司（湾仔合和中心17楼）[166] - 主要往来银行包括中国信托商业银行、汇丰银行及花旗（台湾）银行[166] - 公司已发行股份总数836,836,000股普通股[114][116][118] - 董事蒋以民合计持股59,780,067股，占比7.14%[114] - 董事陈立民通过控股公司持有27,992,227股，个人及公司合计持股28,769,227股，占比3.44%[114] - 主要股东Cordwalner Bonaventure Inc.持股173,508,593股，占比20.73%[116] - Chiang Family (PTC) Limited及Merci Capital Limited各持股52,747,418股，分别占比6.30%[116] - 蒋至刚直接及通过信托合计持股53,078,918股，占比6.34%[116][118] - 齐乐人持有购股权4,449,500份，合计持股7,233,000股，占比0.86%[114] - Gillman Christopher Charles持有购股权2,029,500份，占比0.24%[114] - 陈富强个人持股100,000股，占比0.01%[114] - 信托股份持有量在2024年12月31日和2025年6月30日均为1,778,000股，保持不变[75] - 信托股份持有数量为1,778,000股，与2024年12月31日数量持平[162]

财报发布 - 2025年中期报告有中英文版，已上传公司网页和披露易网页[2] 公司通讯 - 2023年12月31日起采用电子方式发布，载于公司和披露易网页[2][3] - 非登记股东可向中介提供邮箱收通知[4] - 索取印刷本请求一年内有效，继续收取需书面申请[5] 其他 - 可工作日致电股份过户处查询[5] - 回条未划“✓”等将作废[7] - 公司可按规定处理股东资料[7]

报告发布 - 2025年中期报告有中英文版，已上传公司和披露易网页[3] 通讯发布 - 按上市规则，公司采用电子方式发布通讯[3] - 中英文版通讯将载于公司和披露易网页[4] 股东通知 - 有邮箱发电子通讯，无则发印刷本[5] - 索取印刷本请求一年内有效，继续收取需书面申请[7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 公司短期业绩受产能爬坡效率及基数效应影响 但新客户拓展与产能扩张支撑中长期成长 [1][3][4] - 运动品类收入占比提升至48.5% 成为主要增长动力 时尚及奢华品类受订单调整和基数效应影响短期承压 [1] - 东南亚产能持续扩张 预计新增2000万双产能支持未来3年业务增长 [3] - 短期利润率波动主要受新工厂产能爬坡影响 长期向好趋势不变 [4] 财务表现 - 2025H1收入7.8亿美元（同比+0.7%） 归母净利润7863万美元（同比-14.5%） [1] - 剔除100万双提前出货影响后 收入同比+4.5% 净利润同比-6.3% [1] - 毛利率22.6%（同比-3.2pct） 净利率10.1%（同比-1.8pct） [4] - 出货量2750万双（同比+3.8%） ASP 27.4美元（同比-3.2%） [2] 业务分析 - 运动收入同比+8.2% 时尚收入同比-2.6% 奢华收入同比-6.2% 休闲收入同比-9.2% [1] - 产能分布：越南52%（同比+1pct） 中国25%（同比-3pct） 其他地区23%（同比+2pct） [3] - 印尼梭罗工厂预留700万双产能 孟加拉工厂可扩充300万双 印尼新工厂26H2投产（1000-1500万双） [3] 盈利预测 - 2025-2027年收入预测：16/17/19亿美元（同比+5%/7%/7%） [4] - 2025-2027年净利润预测：1.65/1.85/2.04亿美元（同比-3%/+12%/+10%） [4] - 对应PE为11/10/9X 2025年分红率70% 承诺6000万美元回购或特别股息（股息率10%） [4] 财务数据 - 2024年收入15.45亿美元（+3.51%） 净利润1.71亿美元（+21.25%） [5] - 预测毛利率25年24.2% 26年24.7% 27年25.0% [10] - ROE维持在16.7%-18.8%区间 净负债率为负值 [10]

股份数据 - 2025年7月31日已发行股份（不含库存）837,016,000，库存0，总数837,016,000[3] - 8月多次因股份计划发行新股，价格7.65 - 9.46港元不等[3][4][5] - 8月29日结束时，已发行股份（不含库存）838,885,500，库存0，总数838,885,500[5] 规则要求 - 公司需履行上市先决条件，如《主板上市規則》等规定[10] - 需填「翌日披露報表」或「月報表」期终结存日期[11] - 要列出已发行股份或库存股份变动及日期并分类披露[11]

股价表现 - 九兴控股午后涨近10% 截至发稿涨9.04%报17.12港元 成交额达8907.16万港元 [1] 中期业绩表现 - 集团收入达7.75亿美元 同比微增0.66% [1] - 母公司拥有人应占溢利7863.3万美元 同比减少14.48% [1] - 每股基本盈利9.5美仙 拟派发中期股息每股52港仙 [1] 业绩调整分析 - 去年100万双鞋提早交付形成高基数效应 扣除800万美元影响后中期净利润实际同比升2% [1] - 基于每年额外6000万美元利润派发 今明两年股息率料达10厘 [1] 未来增长预期 - 公司预计第三季业绩公布时披露三年净利润增长计划 [1] - 2026至2028年年复合增长率目标设定为高单位数 [1]