研究服务定位 - 专注于为价值投资者提供亚洲上市股票的研究服务 重点挖掘价格与内在价值存在显著差距的标的 [1] - 研究范围涵盖深度价值资产负债表机会(如净现金股票 净流动资产股票 低市净率股票 分拆价值折扣标的)和护城河股票(如"神奇公式"股票 高质量企业 隐形冠军 宽护城河复利企业) [1] 市场覆盖重点 - 特别关注香港市场的投资机会 提供定期更新的观察名单 [1] - 通过投资组合形式持续跟踪深度价值标的和宽护城河企业 [1] 服务形式 - 采用会员制研究服务模式 提供月度更新的投资观察清单 [1] - 研究内容包含个股投资建议和行业分析观点 [1] （注：文档[2][3]为披露声明和免责条款 根据任务要求不予总结）

财务数据和关键指标变化 - 第二季度收入同比增长16 4%至7770万美元 超出内部预期 [6][23] - 毛利率达79 5% 同比提升70个基点 主要受高端商品平均售价提升推动 [6][23] - 调整后EBITDA为300万美元 占收入3 9% 同比提升170个基点 [6][23] - 现金及证券从5540万美元增至5620万美元 产生80万美元正向现金流 [24] - 第二季度资本支出330万美元 预计全年维持性资本支出约800万美元 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 新买家数量同比增长74% 创历史新高 活跃买家同比增长17%至150万 [7][23] - 订单量同比增长21% 转化率提升推动营销效率改善 [7][23] - 高端服务清洁包收入占比环比增长44% 其中25%来自首次使用该服务的卖家 [15][16] - 退货转售功能使用量环比增长超4倍 推动买家向卖家转化 [16] 公司战略和发展方向 - AI技术应用持续深化 18个月内推出视觉搜索、风格聊天等多项功能 访客注册率同比提升30% 注册后购买率提升60% [11][12] - 测试AI生成模特展示图10万张 新用户转化效果显著 [12][13] - 社交电商功能在iOS端上线 计划年内扩展至更多平台 [14] - 转售即服务(RAS)转向开源模式 已重启与60个服装品牌的合作洽谈 [17][59] 管理层评论 - 宏观环境方面 关税政策调整可能导致快时尚商品涨价 利好二手平台价值定位 [8] - 广告市场动态变化 4月中旬至5月中旬部分竞争对手缩减投放 [9] - 预计2025全年收入2 98-3 02亿美元 同比增长15% 上调预期1400万美元 [28][29] - 第三季度收入指引7 6-7 8亿美元(同比增长25%) 第四季度因季节性因素指引7 3-7 5亿美元(同比增长10%) [28] 问答环节 业务增长驱动因素 - 产品体验改善、新买家获取和高效运营形成增长飞轮 [34][35] - 2Q16%增长后3Q指引25%源于新买家持续涌入和留存率提升 [37][38] 毛利率与投资平衡 - 高端商品推动ASP提升但新买家激励略抵消毛利率 [23] - 下半年将侧重包装配送等客户体验投入 可能温和影响毛利率 [47] 用户与供应链 - 新买家人口特征与历史用户一致 连衣裙品类增长突出 [54][55] - 清洁包请求、接收和处理量创新高 供应链自动化程度提升 [49][50] AI与财务影响 - 海量SKU精准推荐是AI应用最大挑战 但每月持续优化 [87] - AI主要提升获客效率 同时改善整体购物体验 [91][92] 市场竞争 - 客户获取成本受Meta/Google广告费率波动影响 但转化率提升是更大驱动因素 [96] - 行业长期增长确定 参考折扣零售发展路径 [94]

业绩总结 - 2025年第二季度收入为7800万美元，同比增长16%[8] - 2025年第二季度毛利润为6200万美元，毛利率为79%[8] - 2025年第二季度调整后EBITDA为300万美元，调整后EBITDA率为4%[8] - 公司2023财年的总收入为2.585亿美元，年增长率为0.6%[71] - 公司2023财年的总毛利为2.071亿美元，年增长率为4.4%[71] - 公司2023财年的调整后EBITDA为-530万美元，调整后EBITDA利润率为-2.1%[71] 用户数据 - 2025年第二季度活跃买家数量为150万，同比增长17%[8] - 2025年第二季度订单数量为150万，同比增长21%[8] 市场展望 - 2024年美国二手服装市场预计以9%的年复合增长率增长[37] - 2024年美国二手服装市场增长14%，是整体零售服装市场的5倍[38] - 美国每年约有170亿磅服装被丢弃，这些服装可以被回收和再利用[39] 新产品与技术研发 - ThredUp的AI驱动搜索工具帮助客户发现超过400万件独特商品[27] 未来财务预期 - 2024财年第一季度的总收入预计为7130万美元，年增长率为10.5%[71] - 2024财年第一季度的总毛利预计为5640万美元，年增长率为9.0%[71] - 2024财年第一季度的调整后EBITDA预计为380万美元，调整后EBITDA利润率为5.3%[73] - 2024财年总运营费用为6.23亿美元，年增长率为10.7%[73] - 2024财年总运营费用占收入的比例为92.5%[73] - 2024财年非GAAP调整后EBITDA的长期目标为20%-25%[69] 运营费用与股权激励 - 公司在2023财年对员工的股权激励费用为2970万美元[71] - ThredUp Inc.的总运营费用在2023年9月为664.26百万美元，2024年6月为621.63百万美元，2024年9月预计为592.18百万美元[76] - 非GAAP运营费用在2023年9月为583.47百万美元，占收入的85.7%，预计在2024年6月降至83.3%[76] - 股票基础补偿费用在2023年9月为75.72百万美元，预计在2025年6月降至45百万美元[76] - 裁员及其他重组费用在2023年9月为0.51百万美元，2024年3月为2.73百万美元[76] - 非GAAP调整后的EBITDA损失在2023年9月为583.47百万美元，预计在2024年6月为555.63百万美元[76] 其他信息 - 活跃买家定义为在过去12个月内至少进行过一次购买的ThredUp买家[78] - 订单指在给定期间内通过ThredUp市场下的总订单数量，扣除取消订单[78] - 估计零售价格基于与新商品相同质量、构造和材料的可比商品的估计原始零售价格[78] - 非GAAP调整后的EBITDA损失代表净损失，调整后不包括股票基础补偿费用、折旧和摊销等[78] - 非GAAP调整后的EBITDA损失率为非GAAP调整后的EBITDA损失除以总收入[78]

收入和利润（同比环比） - 公司第二季度收入为7770万美元，同比增长16.4%[90][94] - 第二季度毛利润为6170万美元，同比增长17.5%，毛利率为79.5%，同比提升70个基点[91][94] - 第二季度持续经营业务亏损为520万美元，占收入的6.7%，较去年同期的亏损940万美元（占收入14.1%）有所改善[91][94] - 第二季度非GAAP调整后EBITDA为300万美元，占收入3.9%，较去年同期的150万美元（占收入2.2%）增长102.8%[92][94] - 上半年收入为1.489亿美元，同比增长13.5%；毛利润为1.181亿美元，同比增长13.3%[94] - 2025年第二季度毛利率为79.5%，较2024年同期的78.8%上升70个基点，主要由于商品成本占收入比例下降[102] - 2025年上半年毛利率为79.3%，较2024年同期的79.4%微降10个基点[103] 成本和费用（同比环比） - 2025年第二季度运营、产品和技术费用为3752.5万美元，同比增长7.3%，主要由于配送中心人员成本增加310万美元[104] - 2025年上半年运营、产品和技术费用为7265.1万美元，同比增长0.8%，人员成本增加360万美元部分被运输成本减少120万美元抵消[105] - 2025年第二季度营销费用为1620.6万美元，同比增长22.2%，广告支出增加210万美元是主因[106] - 2025年上半年营销费用为2934.9万美元，同比增长21.7%，广告支出增加460万美元是主因[107] - 2025年第二季度销售及行政费用为1325万美元，同比下降4.9%，股权薪酬减少150万美元是主因[108] - 2025年上半年销售及行政费用为2678.6万美元，同比下降10.9%，股权薪酬减少320万美元是主因[109] 业务表现 - 活跃买家数量为146.5万，同比增长16.5%；订单数量为153.5万，同比增长20.8%[92][94] - 收入增长主要受订单量增长驱动（二季度+20.8%，上半年+18.5%），但平均订单价值有所下降（二季度-2.4%，上半年+0.7%）[100][101] - 公司已过渡至以寄售为主的商业模式，产品收入不再重要，历史数据已相应重分类[99] 现金流 - 公司2025年上半年持续经营活动产生的净现金流入为608.7万美元，较2024年同期的25.3万美元增长2305.9%[117][118] - 持续投资活动净现金流入从2024年上半年的-412.7万美元改善至2025年同期的97.1万美元，主要因减少610万美元证券购买和增加220万美元证券出售/到期[117][119] - 持续融资活动净现金流入从2024年上半年的-266.2万美元转为2025年同期的208.3万美元，主要因股票奖励发行收入增加1310万美元[117][120] - 公司现金及等价物净增加914.1万美元，较2024年同期净减少653.6万美元改善239.9%[117] - 持续经营现金流入增加580万美元主因运营亏损减少1120万美元，但被非现金费用减少420万美元和营运资本变动净消耗110万美元部分抵消[118] - 非现金费用减少包含360万美元股权激励费用缩减（2024年3月重组）及100万美元仓库设备加速折旧减少[118] - 截至2025年6月30日，公司持有非受限现金及等价物4100万美元，市场化证券660万美元（主要为货币基金和国债）[125] 财务和运营风险 - 美国通胀导致劳动力、运输等成本上升，可能影响客户购买力并拖累收入和订单增长[127] - 公司定期贷款采用浮动利率（基准利率+4.75%下限），利率每变动1%对年度利息支出影响不重大[126] - 公司采用JOBS法案会计过渡期，财务报表可能与采用新准则的上市公司不可比[123] 公司战略和重大事项 - 公司于2024年11月30日剥离了欧洲业务Remix 91%的股权，其业绩已列为终止经营业务[88] - 2025年7月4日美国通过的《2025年一揽子预算法案》预计不会对公司财务报表产生重大影响[89] - 公司预计2025年将继续运营亏损，但现有资金可支持未来12个月以上的资本需求[115]

收入和利润（同比环比） - 2025年第二季度收入为7765.7万美元，同比增长16.4%（2Q24为6671.7万美元）[3][6] - 2025年第二季度毛利润为6173.6万美元，同比增长17.5%（2Q24为5255.8万美元），毛利率提升至79.5%（2Q24为78.8%）[3][6] - 2025年第二季度持续经营业务亏损收窄至517.6万美元（2Q24亏损939.2万美元），亏损率从14.1%改善至6.7%[3][6] - 调整后EBITDA为301.7万美元（2Q24为148.8万美元），EBITDA利润率从2.2%提升至3.9%[3][7] - 2024年第三季度持续经营业务亏损1035.8万美元，2025年第二季度改善至517.6万美元[12] 成本和费用（同比环比） - 2024年第二季度非GAAP运营费用为5563万美元，占营收的83.3%[8] - 2024年第二季度股票补偿费用为672万美元，其中运营、产品和技术部门占282万美元[8] - 2024年第二季度重组成本为119万美元，其中运营、产品和技术部门节省94万美元[9] - 2024年第三季度营销费用为1291万美元，环比下降2.6%[8] - 2024年第三季度GAAP运营费用为5922万美元，环比下降4.8%[8] - 2024年第三季度股票薪酬支出为616.2万美元，2025年第二季度降至450万美元[12] 管理层讨论和指引 - 2025年全年收入指引为2.98亿至3.02亿美元，毛利率预期78%-79%[4] - 2025年第三季度收入指引7600-7800万美元，毛利率指引77%-79%[3] - 2025年全年调整后EBITDA利润率指引4.2%，折旧摊销预计1260万美元[4] 现金流 - 2024年第三季度持续经营业务净现金流入为398.7万美元，2025年第一季度增至574.3万美元[12] - 2024年第四季度非GAAP自由现金流为-180万美元，2025年第一季度改善至392.8万美元[13] - 2025年第二季度股票发行获得1370.1万美元现金流入，同时支付股票奖励相关税费902.9万美元[12] - 2025年第一季度市场证券净现金流入507.5万美元，第二季度转为净流出410.4万美元[12] - 2024年第四季度现金及等价物减少850.9万美元，2025年第一季度增加922.9万美元[12] - 2025年第二季度物业和设备购置支出327.9万美元，较第一季度181.5万美元增加[12] 用户和业务表现 - 活跃买家数量达146.5万，同比增长16.5%（2Q24为125.7万）[3][7] - 订单量达153.5万，同比增长20.8%（2Q24为127.1万）[3][7] - 公司已处理超过2亿件二手商品，涵盖6万个品牌和100个品类[15] - 公司平台提供高达零售价90%折扣的二手商品[15] 资产负债表数据 - 季度末现金及等价物为5620万美元[3] - 截至2025年6月30日，现金及现金等价物为4097万美元，较上一季度下降0.2%[11] - 2025年第二季度应收账款为380万美元，环比下降10.3%[11] - 2025年第二季度总资产为1.736亿美元，环比增长0.6%[11] - 2025年第二季度长期债务为1622万美元，环比下降5.6%[11] - 2025年第二季度股东权益为6021万美元，环比增长7.4%[11]

核心观点 - 公司2025年第二季度业绩表现强劲，营收同比增长16%至7770万美元，创历史新高 [2][3][4] - 公司AI驱动的产品战略初见成效，新买家同比增长74%，活跃买家达147万 [3][4] - 公司上调2025年全年财务指引，预计营收中点同比增长15%至3亿美元 [4][5] 财务表现 - 第二季度营收7770万美元，同比增长16%，毛利率提升至79.5% [4][5] - 持续经营业务亏损从去年同期的940万美元收窄至520万美元，亏损率从14.1%改善至6.7% [5] - 调整后EBITDA为300万美元，利润率从去年同期的2.2%提升至3.9% [5][20] - 现金及等价物环比增加80万美元至5620万美元 [4] 运营指标 - 活跃买家147万，同比增长17%，订单量154万，同比增长21% [4][5] - 新买家增长74%，创公司历史最佳季度表现 [4] - 公司处理超过2亿件二手商品，覆盖6万个品牌 [22][23] 财务展望 - 第三季度预计营收7600-7800万美元，同比增长25% [5] - 第四季度预计营收7300-7500万美元，同比增长10% [5] - 全年预计营收2.98-3.02亿美元，同比增长15% [5] - 全年调整后EBITDA利润率预计为4.2% [5] 资产负债表 - 总资产从2024年底的1.712亿美元增至1.736亿美元 [10][11] - 股东权益从5630万美元增至6020万美元 [11] - 经营活动现金流从去年同期的25万美元改善至609万美元 [17] 业务模式 - 公司通过技术平台转型二手服装行业，提供便捷的买卖体验 [22] - Resale-as-a-Service(RaaS)模式为品牌和零售商提供可定制的转售解决方案 [23] - 平台商品价格最高可达零售价的90%折扣 [23]

文章核心观点 公司将发布2025年第二季度财报并举办电话会议和网络直播 [1] 公司情况 - 公司是全球最大的二手服装、鞋类和配饰在线转售平台之一 [1][3] - 公司通过技术改变二手交易，使命是让世界优先考虑二手商品 [3] - 公司让买卖二手商品变得容易，卖家可清理衣橱并为自己或慈善机构创造价值，买家能以低至一折的价格购买品牌商品 [3] - 公司拥有专有运营平台，是托管市场的基础，包括分布式处理基础设施、专有软件和系统以及数据科学专业知识 [3] - 公司的“转售即服务”让一些全球领先品牌和零售商利用其平台为客户提供可定制、可扩展的转售体验 [3] - 公司已处理来自60000个品牌、100个类别的超2亿件独特二手商品，延长了服装生命周期，改变消费者购物方式，推动时尚行业走向更可持续未来 [3] 财报信息 - 公司2025年第二季度财报将于8月4日美国股市收盘后发布 [1] - 当天下午1:30 PT/4:30 ET将举办电话会议和网络直播 [1] - 直播和存档网络直播及所有相关财报材料可在公司投资者关系网站获取 [2] 联系方式 - 投资者联系人为Lauren Frasch，邮箱为ir@thredup.com [4] - 媒体联系人为Laura Hogya，邮箱为media@thredup.com [4]

公司调查 - Purcell & Lefkowitz LLP宣布正在调查ThredUp Inc (NASDAQ: TDUP) 董事会成员是否在近期公司行动中违反信托责任 [1] - 调查面向ThredUp Inc股东 旨在维护其权益 [1] - 律所提供免费法律咨询渠道 包括电子邮件和电话联系方式 [1] 律所背景 - Purcell & Lefkowitz LLP专注于代理证券欺诈、信托责任违约等公司不当行为案件 [2] - 律所服务范围覆盖全美股东群体 [2]

纪要涉及的公司 ThredUp (TDUP)，一家二手服装在线市场平台，业务涵盖女装和童装，在美国运营四个配送中心 [2]。 核心观点和论据 1. **公司竞争优势** - 构建连接买卖双方的市场，建立全新二手供应链，打造专有数据集评估服装价值，同时做好这三件难事形成竞争优势 [5][6][7]。 - 专注大众市场或桥牌品牌，该市场规模是奢侈品市场的六倍，且竞争较小 [15]。 2. **行业增长情况** - 二手服装行业合理增长率为低两位数，年轻一代购买二手商品比例更高且未来购买意愿更强 [17][19]。 3. **公司业务拐点原因** - 剥离欧洲业务后，可将美国业务产生的现金流重新投入，结合产品改进形成正向飞轮效应 [24][25]。 - 美国业务已连续七个季度实现 EBITDA 为正，但此前受欧洲业务影响未被充分关注 [28]。 4. **费用与服务策略** - 推出统一的 14.99 美元费用，提高了供应质量和数量；推出 34.99 美元的寄售高级服务，带来更好的商品组合和更高的贡献利润率 [49][52][60]。 - 高级服务的 ASP 几乎是基础服务的两倍，单位经济效益提高 40% [56][60]。 5. **营销与获客成本** - 转化率提高使 CAC 下降，LTV 上升，CAC 未在硬美元基础上上升，4 月中旬以来谷歌和 Facebook 广告成本降低 10 - 15% [71][75][77]。 6. **增长与盈利策略** - 今年注重增长，目标是达到与去年相当的 EBITDA 水平，每超出 4% 营收目标的部分将重新投入增长引擎 [79]。 7. **用户体验改进** - 重建搜索功能，基于 AI 后端基础设施推出图像搜索、相似商品搜索、Style Chat 和 Shop Social 等功能，提升用户体验和转化率 [92][95][97]。 8. **客户增长情况** - 上一季度新客户增长 95%，4 月是公司历史上新增客户最多的月份，预计在 2026 年第一季度前新客户将大幅增长 [110][115][116]。 其他重要内容 1. 2021 年收购欧洲 Remix 业务未成功，2024 年 11 月剥离该业务 [23][24]。 2. 公司现有业务在 5 - 6 亿美元净收入内可依靠现有设施，再投入 5000 万美元资本支出有望使业务收入达到 10 亿美元 [85][86]。 3. 去年第一季度在客户获取策略上犯错，意识到需要更好的产品和体验来提高客户留存率 [118][122]。 4. 公司基于实际数据进行业务指导，不受关税影响，虽消费者情绪不佳，但年轻客户是公司机会所在 [124][127][128]。

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：二手服装转售行业 - 公司：ThredUp、RealReal、Poshmark、Reformation、Madewell、J Crew、Athleta、Kate Spade、Tommy、Vinted、Depop、Etsy、eBay 纪要提到的核心观点和论据 公司基本面与财务表现 - ThredUp自2009年成立以来已处理超200万件独特二手物品，2025年第一季度营收7100万美元，毛利率79%，EBITDA利润率5%，年初至今股价上涨超400%，目前已连续七个季度实现EBITDA为正，上一季度实现现金创收，多个季度实现自由现金流，并预计实现自由现金流[3][14]。 公司创立故事与竞争格局变化 - 2009年创立时受Airbnb、Uber等变革性消费体验启发，认为二手交易方式会因技术变革而改变，核心是卖家性质的变化，当时二手交易主要在eBay、Craigslist或旧货店进行，创始人因当地寄售店不收非奢侈品服装而意识到大量物品被低估价值，从而开启重塑二手市场的旅程[5][6]。 - 过去行业为追求增长不惜一切代价，2021年ThredUp上市时业务增长近50%但亏损，2022年市场转变后模式更自律，如今行业内多家公司如ThredUp、RealReal、Poshmark等在自由现金流方面表现良好[13][14][15]。 公司发展策略与成果 - 达到2.5 - 3亿美元规模后，作为市场平台开始产生规模回报和杠杆效应，在SG&A、技术等方面有积极杠杆作用[16]。 - 第一季度营销占销售额比例为18%，该季度是最佳新客户获取季度，新客户同比增长95%，4月是最佳新买家获取月，得益于提示体验改善、转化率提高、篮筐大小和订单频率增加等，AI起到推动作用[18][19]。 公司合作与品牌建设 - 2018年开创转售即服务（RAS）行业，与Reformation、Madewell等众多品牌合作，还与名人合作，提升了品牌知名度和可信度，推动二手交易变得更酷[24][25]。 技术创新与应用 - 约18个月前引入基于OpenAI后端和Fashion Clip的AI搜索产品，改善了产品可发现性，转化率立即提升，还能进行图像搜索，为产品提供更多元数据，用于个性化推荐和搭配生成，仅90天新AI产品就优于之前花费7年构建的搜索产品，通过改变商品页面排序参数使转化率提高19%[27][29][30]。 消费者行为与市场趋势 - 消费者未来会更懒，卖家方面要让清理衣橱尽可能容易，买家方面要提供高度相关的商品，二手市场将继续以强劲两位数增长，因为年轻一代将二手消费视为自然消费方式，未来渗透率会更高[33][42]。 行业竞争与格局 - 认为企业需达到数亿美元规模才能长期盈利，规模较小的企业面临挑战；同行P2P市场因竞争会趋向零抽成，Vinted将卖家费用降至零后通过物流、保险等方式盈利，ThredUp则通过提供便捷卖家体验吸引供应，AI技术对长尾市场平台如ThredUp、Etsy、eBay等更有利[45][49][55]。 政策影响 - 若关税维持现状，零售商成本上升，部分无法转嫁成本，ThredUp性价比将更高；公司多年来倡导关闭小额免税政策漏洞，该政策已在本届政府实施，认为对公司业务有利，但未影响第一季度业绩[39][40][41]。 公司被低估因素 - 人们未充分认识到ThredUp是市场平台而非单纯零售商，不受关税影响，且其作为拥有前沿AI技术的市场平台的优势未被充分认可[62][66]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 对消费者健康状况的评价为8分，认为消费者目前表现良好，且谨慎乐观其未来表现[68]。 - 认为新兴设备技术如Sam Allman和Johnny Ive收购的IO相关技术可能具有变革性，类似iPhone带来的影响[73][74]。 - 创始人正在重读《卡拉马佐夫兄弟》，阅读《赌注》，推荐Arthur Brooks的书，认为能让人更快乐[74]。 - 公司曾收购欧洲业务，后于去年出售，自去年底重新专注美国业务，看到产品改进的多种方式，感到很有趣[79][80]。