核心观点 - 公司发布截至2025年10月15日的资产净值数据 每股资产净值为2597.07美元 [1] - 公司在2025年10月上半月以美元计算的业绩表现为0.16% 年初至今净业绩为0.07% [1] - 公司管理资产规模为2.424亿美元 [2] 资产净值表现 - 以美元计算的每股资产净值具体数值为2597.07 [1] - 2025年10月上半月业绩增长0.16% 年初至今业绩增长0.07% [1] - 欧元计价的每日资产净值公布于纳斯达克哥本哈根交易所网站 计算方法为最新美元资产净值除以欧洲央行的欧元兑美元参考汇率 [2] 公司信息与披露 - 公司管理资产规模为242.4百万美元 [2] - 欧元资产净值及相关买卖价格可在纳斯达克哥本哈根交易所的另类投资基金板块查询 [2] - 相关问题可联系公司的另类投资基金管理人Resscapital AB [2]

核心观点 - 公司公布截至2025年6月30日财年经审计的年度业绩 资产净值同比大幅下降 主要由于投资组合公允价值下跌导致投资和数字资产出现重大亏损 [1][2] 财务状况总结 - 截至2025年6月30日 公司持有现金、投资和数字资产总额为2880万美元 [1] - 每股净资产从2024年6月30日的0.86美元下降至2025年6月30日的0.40美元 [2] - 2025财年净投资和数字资产亏损为1598.84万美元 而上一财年为625.94万美元 [2] - 2025财年净亏损为1885.24万美元 而上一财年净利润为401.75万美元 [2] - 基本和稀释每股亏损均为0.29美元 而上一财年每股收益为0.08美元 [2] 资产负债表关键数据 - 现金从2024年的48.21万美元大幅减少至2025年的5.29万美元 [2] - 按公允价值计量的投资从2024年的5157.77万美元下降至2025年的2560.34万美元 [2] - 数字资产从2024年的315.61万美元略增至2025年的321.41万美元 [2] - 总资产从2024年的5617.47万美元下降至2025年的3142.97万美元 [2] - 总负债从2024年的1145.53万美元大幅减少至2025年的97.78万美元 主要由于应付经纪商款项结清 [2] 管理层评论 - 公司董事长兼首席执行官指出 财年内多个投资组合持股的公允价值下降 导致已实现和未实现亏损 [2] - 尽管短期市场状况影响了估值 但对核心投资的长期潜力仍保持信心 [2] - 投资策略继续专注于在具有显著增长潜力的行业中寻找机会 [2] 公司业务概况 - 公司是一家公开上市的加拿大风险投资公司 专注于对初级资源领域和颠覆性技术领域的公司进行机会性投资 [4] - 投资策略是跨行业全球投资于多家私人和上市公司 [5] - 寻求投资于有前景的早期公司 并可能作为领投方 同时为投资组合公司提供咨询服务和公司生态系统的资源 [5]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净亏损为780万美元或每股摊薄亏损0.31美元 总营收为6280万美元 相比2024年同期的890万美元亏损或每股0.35美元亏损 总营收6410万美元 亏损有所收窄 [4] - 第三季度NOI为3880万美元 涉及35处物业 相比2024年同期的3810万美元NOI和36处物业 有所增长 [4] - 第三季度核心FFO为1770万美元或每股0.70美元 相比2024年同期的每股0.69美元 略有增长 [5] - 同店租金和入住率分别下降0.3%和1.3% 同店收入下降0.6% 但同店费用下降6.2% 推动同店NOI增长3.5% [5] - 与2025年第二季度相比 第三季度同店投资组合租金下降0.2%或3美元 [5] - 第三季度股息为每股0.51美元 核心FFO覆盖率为1.37倍 派息率为73.2% 董事会批准2025年12月季度股息增至每股0.53美元 增幅3.9% [6] - 2025年全年指引中点确认 每股亏损指引中点-1.31美元 核心FFO每股指引中点2.75美元 [7][8] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度完成365套全屋和部分升级 出租297套升级单元 实现平均月租金溢价72美元 投资回报率20.1% [5] - 公司成立以来累计完成9478套全屋和部分升级 4925套厨房和洗衣设备 11389套科技包 分别带来平均月租金增长161美元、50美元和43美元 投资回报率分别为20.8%、64%和37.2% [6] - 升级计划支出约为每单元4000美元 获得70美元租金溢价 实现约20%的年化回报 [45] 各个市场数据和关键指标变化 - 10个市场中有5个市场实现至少1%的增长 亚特兰大和南佛罗里达领先 各增长2.8% [9] - 10个市场中有7个市场实现至少2.5%或更高的NOI同比增长 纳什维尔和亚特兰大领先 分别增长26%和7.8% [10] - 第三季度投资组合入住率为93.6% 租赁率为95.8% 60天趋势为92% [11] - 续租转化率为63.6% 所有10个市场均实现至少75个基点的续租租金增长 本季度签署646份续租合同 平均增长1.81% [10] - 新签租金下降4.06%或58美元 续租租金增长1.94%或约30美元 综合下降44个基点 10月份趋势类似 新签下降3.78% 续租增长约70个基点 综合下降1% [37][41] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点是通过资本回收实现增长 出售成熟资产 收购具有更高增长潜力的资产 [19][20] - 计划在2025年第四季度收购北拉斯维加斯郊区的321单元多户社区 预计该资产未来五年同店NOI复合年增长率可达7% [18][19] - 预计在2026年上半年执行一宗或多宗销售交易 利用1031反向交换机制进行资本回收 [19] - 在股价处于30美元低位时 优先考虑股票回购 [21][32] - 目标是在2027年实现1.7亿美元的NOI [31][50] - 运营策略包括通过集中化团队和AI驱动平台控制开支 优化维护运营 [11][12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业新供应量接近创纪录周期尾声 CoStar数据显示2024年净交付量达69.7万套 预计2025年降至50.8万套 2026年将大幅下降49% 2027年再降20% [12][13] - 2025年第三季度交付量环比下降17% 是最后一个交付量超过10万套的季度 预计第四季度交付量仅为6.9万套 同比降52% 环比降41% [13] - 对租赁市场持谨慎乐观态度 尽管部分市场仍有供应问题 但需求强劲 吸收率很高 部分原因是住房拥有成本约为租金的两倍 [14][15] - 分析显示 10个市场中有5个应在2026年第一季度稳定 6个在第二季度 8个在第三季度 所有市场在年底前稳定 [15] - 公司市场有大量就业和企业搬迁公告 涉及金融、科技、国防、物流、制造和研究领域 包括苹果、微软、英特尔等公司 带来数十亿美元资本和数千个工作岗位 [16] - 买方情绪改善 机构投资者对房地产的配置预计在2026年增至10.8% 黑石等公司看好商业地产投资 [17] - 坏账稳定 同比显著改善32% 租户财务状况强劲且有弹性 [11][21] 其他重要信息 - 报告NAV每股范围 低端43.40美元 高端56.24美元 中点49.82美元 基于5.25%至5.75%的资本化率 保持稳定 [7] - 运营费用显著改善 同店运营费用同比下降6.3% 其中人工和维修维护费用分别下降7.5%和6.1% 可控费用下降6% 保险费用改善19% 房地产税因成功的抗辩结果下降8.7% [9] - 第三季度同店NOI利润率为62.2% [10] - 资本支出在第三季度约为900万美元 部分因未能及时回收资产而偏高 包括一些一次性项目 如车道铺砌、屋顶维修和游泳池重建 预计未来会趋于平缓 [44][46][47] - 房地产税项下的一次性收益约为82万美元 [29] 问答环节所有提问和回答 问题: 运营费用的改善是否可持续 以及对第四季度FFO指引的影响 [25] - 管理层认为保险等不可控费用将继续改善 房地产税抗辩有潜在上行空间 人工和维修维护费用预计保持稳定 对超出预期持谨慎乐观态度 [26] - 房地产税的一项重大和解具有一次性 金额约为82万美元 纳什维尔每四年进行一次重估 目前正在就其他项目进行诉讼 预计不会有剧烈变化 人工和维修维护费用是控制重点 集中化运营举措的影响已在4月1日之后体现在损益表中 [27][28][29] 问题: 股票持续以大幅低于NAV的价格交易 公司如何应对并为股东创造价值 [30] - 公司自2015年上市以来定位为增长型公司 目标是到2027年实现1.7亿美元NOI 投资组合规模难以替代 且处于高就业增长市场 若折价持续 公司将采取行动关闭折价 管理层持有公司16.5%股份 利益高度一致 [31] - 即使交易环境疲软 多户住宅资产仍有需求 交易市场资本化率约为5% 预计2026年新租约定价转正将成为催化剂 股票将开始表现 若不然 公司资产仍有终端价值和收购要约 [32] 问题: 新签和续租租金的分拆数据以及10月份趋势 [35][37][39][41] - 第三季度新签租金下降4.06%或58美元 续租租金增长1.94%或约30美元 综合下降44个基点 [37] - 10月份新签租金下降3.78%或54美元 续租租金增长约70个基点或10美元 综合下降1% [41] 问题: 资本支出是否即将开始减少 还是预计在未来几个季度保持当前水平 [44] - 资本支出略高 部分原因是资产回收不及往常 一些内部支出增加 但升级支出约为每单元4000美元 获得70美元溢价 回报率约20% 在定价压力下是合理的 [45] - 与Freddie Mac的大额再融资带来了新的物业状况评估 导致一些较大的一次性资本支出 如车道铺砌、屋顶维修和游泳池重建 预计明年将更侧重于简化这些支出 [46][47] 问题: 为何在当前以大幅低于NAV的价格交易时 选择收购北拉斯维加斯的新资产 而不是回购现有投资组合 [49] - 股票回购和资产收购并不互斥 在交易完成前将积极回购股票 公司需要展示资本回收带来的外部增长 不会成为净收购方 [49] - 此次收购机会特殊 资产进入资本化率接近6% 预计通过三年增值活动可驱动至7.5%或8% 此类机会规模不大 是精准投资 不会侵蚀股票回购计划 自由现金流收益率仍然强劲 2027年实现1.7亿美元NOI目标若达成 应用终端资本化率将带来良好回报 [49][50]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净亏损为780万美元或每股稀释后亏损0.31美元 总营收为6280万美元 相比2024年同期的890万美元亏损或每股亏损0.35美元 总营收6410万美元有所改善 [4] - 第三季度NOI为3880万美元 涉及35处物业 相比2024年同期的3810万美元 涉及36处物业 实现增长 [4] - 同店租金和入住率分别下降0.3%和1.3% 同店收入下降0.6% 同店费用下降6.2% 导致同店NOI同比增长3.5% [5] - 第三季度核心FFO为1770万美元或每股稀释后0.70美元 相比2024年同期的每股0.69美元有所增长 [5] - 公司支付了第三季度每股0.51美元的普通股股息 核心FFO对股息的覆盖倍数为1.37倍 派息率为核心FFO的73.2% [7] - 2025年全年指引中点为每股稀释后亏损1.31美元 核心FFO每股稀释后2.75美元 [9] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度完成了365个全屋及部分升级 出租了297套升级单元 实现平均每月租金溢价72美元 投资回报率为20.1% [6] - 自成立以来 公司已完成9478个全屋及部分升级 4925个厨房和洗衣设备 以及11389个科技包安装 分别带来每单元平均月租金增加161美元 50美元和43美元 投资回报率分别为20.8% 64%和37.2% [7] 各个市场数据和关键指标变化 - 同店总收入下降60个基点 但10个市场中有5个实现至少1%的增长 其中亚特兰大和南佛罗里达州领先 各增长2.8% [10] - 10个市场中有7个实现了至少2.5%或更高的同比NOI增长 纳什维尔和亚特兰大分别以26%和7.8%的增长率领先 [11] - 第三季度投资组合入住率为93.6% 截至通话当日 入住率为93.6% 已出租率为95.8% 60天趋势为92% [12] - 第三季度合格租户的续约率为63.6% 所有10个市场均实现了至少75个基点的正续约租金增长 本季度签署了646份续约 平均增长1.81% [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在第四季度末收购北拉斯维加斯郊区一处321单元的多户社区 预计该资产能在未来五年产生7%的同店NOI复合年增长率 [20] - 资本回收策略包括在2026年上半年执行一项或多项销售交易 利用税收高效的1031反向交换机制 预计该策略将对2026年略有增值 并在2027年至2030年期间产生更强的核心FFO增长 [21] - 公司主要外部目标是通过资本回收实现增长 将潜力有限的成熟资产出售 置换为熟悉市场地理区域内更新 更高端的增长型资产 [21] - 公司将继续优先考虑在30美元出头的低点进行股票回购 [22] - 公司对Sunbelt地区劳动力住房资产的长期基本面充满信心 认为其人口迁移 就业创造和工资增长的有利趋势将跑赢其他地区 [24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业新供应周期接近尾声 CoStar预计年度净交付量在2024年第三和第四季度达到69.5万套的峰值 预计2025年为50.8万套 2026年将显著下降49% 2027年再下降20% [14][15] - 第三季度交付量环比下降17% 是最后一个交付量超过10万套的季度 预计第四季度交付量仅为6.9万套 同比降幅52% 环比降幅41% [15] - 对租赁市场前景持谨慎乐观态度 尽管部分市场仍有供应问题 但需求依然存在 由于自有住房市场的可负担性挑战 目前在美国拥有住房的月成本大约是租用普通公寓的两倍 [16] - 公司分析显示 10个市场中有5个应在明年第一季度稳定 6个在第二季度 8个在第三季度 所有市场在年底前稳定 [17] - 买方情绪在第三季度继续改善 机构投资者对房地产的配置预计在2026年将上升至10.8% [18] - 公司看到市场信号显示更强劲的复苏即将到来 收入放缓但减速步伐减缓 费用控制强劲 坏账已稳定 租户财务状况健康有弹性 [22] 其他重要信息 - 基于当前市场资本化率和远期NOI估计 公司报告的每股NAV范围为低端43.40美元 高端56.24美元 中点49.82美元 使用的平均资本化率范围从低端5.25%到高端5.75% 保持季度稳定 [8] - 公司重申了2025年全年指引中点 但收紧了收购和处置的指引范围 [8] - 公司计划在近期替换即将到期的利率互换合约 并在任何到期前采取行动 [23] 问答环节所有的提问和回答 问题: 运营费用的改善是否可持续 以及其对第四季度FFO指引的影响 [26] - 管理层认为保险等不可控费用类别将持续改善 房地产税抗议可能带来上行潜力 工资和维修保养费用预计将保持稳定 [27] - 房地产税方面有一项约82万美元的一次性收益 [28][31] - 工资和维修费用是控制重点 预计至少在第一季度能维持当前水平 许多运营集中化的战略举措已于4月1日及之后在损益表中体现 [29][30] 问题: 公司如何应对股票持续大幅低于NAV交易的情况 [32] - 管理层视公司为增长型公司 目标是到2027年实现1.7亿美元的NOI 相信投资组合难以替代 且处于高就业增长市场 [33] - 相信随着2026年新租约定价拐点的出现 公开市场对多户住宅股票的折价将显著改变 预计这将成为催化剂 [34] - 即使在交易环境疲软的情况下 多户住宅资产仍有需求 如果股价不表现 公司相信其存在终端价值和收购要约 [34] 问题: 新租约和续约租金的分拆数据以及混合变化 [39][40] - 第三季度新租约下降4.06%或58美元 续约上升1.94%或约30美元 混合后下降44个基点 [40] - 十月份趋势类似 新租约下降3.78%或54美元 续约上升约70个基点或10美元 混合后下降1% [44] 问题: 资本支出是否会开始减少 [47] - 资本支出略有升高 部分原因是投资组合回收不如往常频繁 导致维护性资本支出增加 [47] - 内部支出增加 但升级计划更侧重于平均约4000美元的单次升级 仍能获得约70美元的溢价和20%的年化回报 [48] - 与Freddie Mac的大额再融资相关的新的物业状况评估 要求一些较大规模的非经常性资本支出 如车道铺砌 壁板维修 屋顶等 这些项目更具一次性 预计未来会缓和 [49][50] 问题: 为何在当前收购新资产而非回购现有折价股票 [51] - 管理层认为两者并不互斥 在交易完成前会积极回购股票 [52] - 收购该资产是基于其特殊情况 初始资本化率接近6% 经过三年增值活动后有望驱动至7.5%或8% 此类大规模机会并不多见 是精准投资 不会蚕害股票回购计划 [52] - 公司自由现金流收益率仍然强劲 目标是到2027年实现1.7亿美元的NOI [53]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净亏损为780万美元或每股稀释后亏损0.31美元 总营收为6280万美元 相比2024年同期净亏损890万美元或每股亏损0.35美元 总营收6410万美元 [5] - 第三季度NOI为3880万美元 涉及35处物业 相比2024年同期NOI为3810万美元 涉及36处物业 [5] - 同店租金和入住率分别下降0.3%和1.3% 同店收入下降0.6% 同店费用下降6.2% 导致同店NOI增长3.5% [6] - 第三季度核心FFO为1770万美元或每股稀释后0.70美元 相比2024年同期为每股0.69美元 [6] - 第三季度股息为每股0.51美元 核心FFO覆盖率为1.37倍 派息率为73.2% 董事会批准新季度股息为每股0.53美元 增长3.9% [7] - 2025年全年指引中点维持不变 每股稀释后亏损指引中点-1.31美元 核心FFO每股指引中点2.75美元 [8][9] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度完成365个全屋和部分升级 租赁了297个升级单元 实现平均月租金溢价72美元 投资回报率20.1% [6] - 自成立以来 累计完成9478个全屋和部分升级 4925个厨房和洗衣设备 11389个科技包 分别实现平均月租金增长161美元、50美元、43美元 投资回报率分别为20.8%、64%、37.2% [7] 各个市场数据和关键指标变化 - 同店总收入下降60个基点 但10个市场中有5个实现至少1%的增长 亚特兰大和南佛罗里达领先 各增长2.8% [10] - 10个市场中有7个实现至少2.5%或更高的NOI同比增长 纳什维尔和亚特兰大领先 分别增长26%和7.8% [11] - 第三季度同店NOI利润率为62.2% 投资组合入住率为93.6% 租赁率为95.8% [11][12] - 符合条件的租户续租转化率为63.6% 所有10个市场均实现至少75个基点的续租租金增长 本季度签署646份续租 平均增长1.81% [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在2026年上半年执行一项或多项销售交易 利用税收高效的1031反向交换机制 启动资本回收和增长战略 [21] - 资本回收以产生增长是主要外部目标 出售成熟资产 收购具有更高增长潜力的资产 [21] - 公司将继续优先考虑在30美元出头的股价进行股票回购 [22] - 行业方面 全国多户住宅供应周期接近尾声 CoStar预测2024年净交付量达到69.7万套 2025年为50.8万套 2026年将大幅下降49% 2027年再下降20% [13][14][15] - 买家情绪在第三季度继续改善 机构投资者对房地产的配置预计在2026年将上升至10.8% [18][19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对租金市场前景持谨慎乐观态度 市场基本面正在 coalescing 以支持更乐观的多户住宅前景 [16] - 由于单户住宅市场的可负担性挑战 租赁市场预计将吸收新家庭形成的大部分份额 [16] - 公司分析显示 10个市场中有5个应在明年第一季度稳定 6个在第二季度 8个在第三季度 所有市场在年底前稳定 [17] - 公司市场充满主要就业和企业搬迁公告 涉及金融、技术、国防、物流、制造和研究等领域 带来数十亿美元资本和数千个工作岗位 [18] 其他重要信息 - 公司报告每股NAV范围 低端43.40美元 高端56.24美元 中点49.82美元 基于5.25%至5.75%的资本化率 保持季度稳定 [8] - 公司获得收购北拉斯维加斯郊区一处321单元多户住宅社区的机会 预计该资产在未来五年可实现7%的同店NOI复合年增长率 [20] 问答环节所有的提问和回答 问题: 运营费用的可持续性 [27] - 管理层认为保险等不可控费用将持续改善 房地产税抗议可能带来上行潜力 工资和维修保养费用预计将保持稳定 [28] - 房地产税节约中约有82万美元是一次性的 但工资和维修保养费用的控制举措将持续 特别是自4月1日起集中运营的战略举措已反映在财报中 [29][30][31] 问题: 股票交易价格相对NAV存在大幅折价的影响 [32] - 公司视自身为增长型公司 目标是到2027年实现1.7亿美元的NOI 认为投资组合难以替代 并且拥有最高就业增长市场的敞口 [33] - 如果折价未能收窄 公司相信存在终端价值和收购要约 同时预计2026年新租约定价拐点将成为催化剂 [34] 问题: 新租约和续租租金的分拆数据 [39] - 第三季度新租约下降4.06%或58美元 续租增长1.94%或29美元 混合下降44个基点 10月份趋势类似 新租约下降3.78%或54美元 续租增长约70个基点或10美元 混合下降1% [39][43] 问题: 资本支出趋势 [46] - 资本支出略有增加 部分原因是投资组合回收速度较慢 内部支出增加 但升级计划更侧重于平均4000美元的升级 获得70美元的溢价 实现约20%的年化回报 [47] - 与Freddie Mac的大额再融资相关的财产状况评估导致一些一次性资本支出 如车道铺装、侧板维修、屋顶和游泳池改造 预计明年这些支出将趋于平稳 [48][49] 问题: 在当前折价环境下收购新资产的理据 [50] - 股票回购和资产收购并不互斥 公司计划在交易完成前积极回购股票 此次收购机会独特 资产进入资本化率约为6% 通过三年增值活动有望驱动至7.5%或8% 此类机会并不常见 不会蚕害股票回购计划 [51][52]

财务业绩与指引 - 第三季度NAREIT FFO增至8930万美元，即每股摊薄收益064美元，同比增长67% [10] - 第三季度核心FFO增至9060万美元，即每股摊薄收益065美元，同比增长48% [10] - 提高2025年全年NAREIT FFO和核心FFO每股收益指引，其中点分别代表较2024年增长68%和66% [4][12] - 重申2025年同中心NOI增长指引范围，其中点反映全年稳健增长335% [11] - 预计2025年同中心NOI增长在1%-2%之间，若2024年复苏分布更均匀则增长率将接近3% [11] - 长期来看，该投资组合每年可实现3%-4%的同中心NOI增长 [11] 收购活动 - 本季度结束后以PECO份额收购了9600万美元资产，包括两个无锚定中心 [1] - 截至第三季度末，年初至今总收购额（PECO份额）达到376亿美元 [2][20] - 2025年全年总收购指引中点约为4亿美元，较2024年的3亿美元有所增加 [20][43] - 收购资产平均初始入住率约为915%-92%，为公司未来同中心NOI增长提供内部增长动力 [20][94] - 所有收购类别均实现超过9%的无杠杆回报率 [20] - 下半年在承销方面更加选择性，对租金增长速度和租赁速度要求更严格 [42] 租赁与运营表现 - 第三季度租户保留率高达94% [7] - 第三季度可比续租租金差幅创纪录达232%，新租赁租金差幅保持强劲达245% [7] - 第三季度执行的新租约和续租约平均年租金涨幅为26% [8] - 投资组合入住率保持高位，季度末出租率为976%，主力租户入住率为992%，同店内联租户入住率为95% [8] - 预计内联租户入住率还有125至150个基点的上升空间 [34] - 坏账支出保持在指引范围内，约为75-80个基点，预计2025年和2026年环境不会发生重大变化 [9][31] 开发与再开发 - 目前有22个处于积极建设阶段的项目，总投资估计为7590万美元，平均估计收益率在9%-12%之间 [9] - 截至9月30日，年初至今有14个项目趋于稳定，交付了超过222,000平方英尺的空间，每年新增约430万美元的NOI [9] - 过去三到四年，每年在新建再开发项目上产生4000万至5500万美元投资，预计未来三年管道将保持每年5000万至6000万美元的规模 [29] - 本季度在佛罗里达州奥卡拉收购了34英亩土地，计划与合作伙伴开发一个由杂货店锚定的零售项目，预计无杠杆回报率约为105% [6][17] 资产处置与资本回收 - 2025年计划出售5000万至1亿美元资产，年初至今（包括季度末后活动）已以PECO份额出售4400万美元资产 [13] - 预计2026年处置规模将在1亿至2亿美元之间 [56] - 处置策略是循环投资低内部收益率（IRR）的物业至高IRR物业，以推动盈利增长 [14][56] - 预计完全稳定的资产交易资本化率在63%至68%之间 [77] 资产负债表与资本管理 - 拥有约977亿美元的流动性以支持收购计划，在2027年之前没有重大债务到期 [10] - 截至2025年9月30日，净债务与过去十二个月年化调整后EBITDAR的比率为53倍，上一季度年化基础上为51倍 [11] - 长期目标是将债务与EBITDA的比率维持在55倍或以下 [23] - 在杠杆中性的基础上，每年有能力收购25亿至30亿美元的资产 [76] - 每年派息后保留的自由现金流超过1亿美元，是重要的资金来源 [65] 无锚定中心战略 - 已在此类别收购了8处物业，总额约155亿美元 [37] - 早期运营势头积极，新租赁差幅超过45%，续租差幅超过30%，无杠杆回报率在105%-12%之间 [37] - 这些中心提供与核心杂货锚定物业相似的可靠基本面，但具有更强的长期增长前景 [1] - 该战略被视为对长期同中心NOI增长的自然补充，未来将更积极地寻找此类机会 [37][88] 行业环境与竞争 - 杂货锚定购物中心的交易市场活动仍然竞争激烈，但已趋于稳定 [2][45] - 竞争来自房地产投资信托基金同行、机构投资者和私人投资者 [45] - 杂货商反馈显示消费者依然具有韧性，对当前环境和转嫁成本能力持积极态度 [49] - 资本化率供需动态基本稳定，不同市场和细分领域存在差异 [72]

核心观点 - 公司2025年第三季度每股资产净值（NAV）为163.0欧元，较2025年6月30日下降2.8% [1][4][30] - 公司业务模式转型进入关键阶段，核心举措包括收购Committed Advisors以强化第三方资产管理平台，以及与IK Partners合作优化直接投资业务 [2][6][9][24] - 公司决定支付2025财年中期股息，每股1.50欧元 [9][60] 财务业绩摘要 - 截至2025年9月30日，完全稀释后每股资产净值为163.0欧元，较2025年6月30日的167.7欧元下降2.8% [4][30] - 资产管理业务对资产净值的贡献为正，在恒定汇率下增长1.1欧元，主要得益于IK Partners和Monroe Capital的业绩 [31] - 上市资产总值下降4.9%，主要受必维国际检验集团（Bureau Veritas）股价在第三季度下跌影响 [7][32] - 非上市资产总值在第三季度下降2.2%，主要因市场估值倍数下降 [7][33] - 杠杆率（LTV）截至2025年9月30日为13.8%，较2025年6月30日的19.2%有所改善 [13] 业务模式转型与战略举措 - 就收购Committed Advisors的控股权进行独家谈判，该公司是二级市场专业资产管理公司，管理资产60亿欧元 [2][6][14][15] - 收购完成后，Wendel Investment Managers平台管理资产将超过460亿欧元，2026年费用相关收益（FRE）将超过2亿欧元 [6][12][16] - 公司与IK Partners达成咨询合作，自2026年1月1日起，IK Partners将为公司所有现有及未来私人投资提供咨询，资产仍由公司拥有和控制 [6][24][25] - Wendel Growth业务将分拆为Iron Wave，团队持有70%多数股权，公司保留30%少数股权 [3][27][28] 资产管理平台表现 - Wendel Investment Managers年初至今管理费及其他收入总计2.581亿欧元，较去年同期增长超过三倍（+233%）[7][36] - 截至2025年9月30日，第三方资产管理平台管理资产达403亿欧元（不含Committed Advisors），费用支付管理资产（FPAuM）为293亿欧元 [37] - Monroe Capital在2025年第三季度筹集约12亿美元新资金 [7] - 公司对IK Partners基金的未缴承诺额为3.77亿欧元 [38] 直接投资组合表现 上市资产 - 必维国际检验集团第三季度收入为15.837亿欧元，同比增长2.3%，有机增长6.3% [39][40] - IHS Towers截至2025年9月30日的20日平均股价年内上涨23.2% [32] - 公司成功处置与必维国际检验集团可交换债券相关的2330万股股票，总金额约5.91亿欧元，持股比例降至约21.4% [13][34][35] 非上市资产 - Stahl前三季度总销售额为6.843亿欧元，同比下降0.5%，有机增长为-5.2% [44][47][49] - Crisis Prevention Institute前三季度收入为1.16亿美元，同比增长3.5% [44][50] - ACAMS前三季度收入为8440万美元，同比增长9.9% [44][52] - Scalian前三季度总销售额为3.786亿欧元，同比下降5.6% [44][55] - Globeducate前三季度收入为2.698亿欧元，同比增长12.1% [44][58] 股东回报与资本结构 - 公司将于2025年11月20日支付每股1.50欧元的中期股息 [9][60] - 自2025年8月初以来，公司已回购183,064股股票，总金额1500万欧元 [61] - 平均债务期限为4.2年，平均成本为2.6% [13] - 现金头寸为24亿欧元，加上8.75亿欧元的已承诺信贷额度（完全未动用）[13]

核心观点 - 公司公布截至2025年9月30日的月度资产净值估算，NAV总回报率为3.1%，每股NAV为27.44美元 [1][3][5] 资产净值表现 - 截至2025年9月30日，NAV年初至今总回报率为3.1%，一年期为3.7%，三年期年化为10.2%，五年期年化为10.2%，十年期年化为10.2% [3] - 同期MSCI世界指数总回报率显著高于公司NAV表现，一年期为17.7%，三年期年化为24.3% [3] - 公司股价总回报率年初至今为负1.0%，但五年期年化回报率达13.9% [3] - 9月份NAV每股下降1.3%，主要因私募公司估值更新导致下降0.9%（1100万美元）及公开持股变动导致下降0.4%（600万美元） [5][6] 投资活动与流动性 - 9月份部署1000万美元于新投资Infra Group，年初至今总投资额2300万美元 [5][7][10] - 9月份获得1500万美元收益，年初至今总收益达1.01亿美元，预计未来数月还将有6400万美元收益 [5][10] - 截至9月30日，公司总流动性为2.65亿美元，其中现金及流动投资5500万美元，未动用信贷额度2.1亿美元 [8] 股份回购 - 9月份回购26.1万股，加权平均折价28%，促进NAV每股增长约0.05美元 [5][11] - 年初至今累计回购140万股，加权平均折价28%，促进NAV每股增长约0.25美元 [5][11] 投资组合构成 - 投资组合公允价值前五大持仓为Action（7.2%）、Osaic（5.5%）、Solenis（5.1%）、Monroe Engineering（3.8%）和BeyondTrust（3.7%） [9] - 前30大投资持仓占总组合78.6%，公允价值合计约10.008亿美元 [12] - 投资组合地域分布高度集中于北美（76%），欧洲占24% [13] - 行业分布以科技媒体电信（22%）、消费/电商（20%）和工业/工业科技（19%）为主 [13] - 按投资年份分布，2021年占比最高（18%），2017年和2019年各占14% [13][14] 投资组合估值 - 截至9月30日，7%投资组合按当期估值，其中6%为公开证券，1%为私募直接投资 [11] - 93%投资组合按6月30日估值，全部为私募直接投资 [11]

AI数据中心建设对经济的影响 - AI计算骨干网络的投资对美国经济增长的贡献预计将超过个人消费[2] - AI对电力的巨大需求导致电力需求和价格飙升 极端情况下电价翻倍 波特兰等受影响较小的城市从2020年至今电价也上涨了22%[3] 公用事业板块表现 - 投资者追捧公用事业股 基准ETF Utilities Select Sector SPDR Fund (XLU) 今年以来飙升20% 当前股息率为2.7%[4] - XLU今年迄今的涨幅接近其过去十年平均年化回报率10.9%的两倍[5] Gabelli Utility Trust (GUT) 基金分析 - GUT是一只专注于公用事业的封闭式基金 提供9.9%的高股息率 且股息自2010年代初以来保持稳定[5] - 基金持仓包括NextEra Energy和Duke Energy等蓝筹电力公司 以及受益于燃气发电需求增长的ONEOK等管道运营商[6] - 今年以来 GUT基于市场价格的总体回报（橙色）显著跑赢了XLU（紫色）[6] GUT估值过高风险 - GUT近期优异表现是暂时现象 过去十年其表现与指数基金非常接近[7] - 基金当前以90.2%的溢价进行交易 意味着购买基金份额的成本远高于其直接购买底层资产的价值[11] - 2023年当GUT溢价达到125%的历史高点后出现抛售 溢价跌至50% 导致投资者遭受近30%的损失[12] - 当前90%的溢价主要由AI热潮下投资者炒作推高 而非源于基金管理能力或投资组合表现 面临类似2023年大幅下跌的风险[13] 基金业绩评估指标 - 封闭式基金的市场价格表现与其资产净值表现不同 资产净值更能反映管理人的选股能力[8] - 从包含股息的总资产净值回报来看 GUT实际上略微落后于指数 过去十年年化回报率为9.4%[9][10]

公司概况 * GoGold Resources 是一家总部位于加拿大的公司 专注于在墨西哥勘探、开发和生产白银与黄金 [1] * 公司当前市值约为 7.25 亿美元（加元市值约为 10 亿元） [6] * 资本结构为 3.78 亿股 截至上季度末拥有 1.39 亿美元现金 [6] * 公司约 50% 由机构持有 内部人士持股约 20% 其中发言人是仅次于 Van Eck 的最大报告股东 持股约 6% [9] 运营资产与现金流 * 公司拥有一个运营中的矿山 Parral 该矿山采用处理旧矿废料的技术 年产量约为 200 万盎司白银当量 [10] * Parral 矿山的储量还可支持约 5 年生产 每月为公司产生超过 300 万美元的自由现金流 [6][11] * 运营产生的现金流足以支付所有勘探、工程、矿区付款、行政开支 并能增加银行存款 [7] 核心开发项目：Los Ricos * Los Ricos 项目是公司的主要增长动力 位于墨西哥哈利斯科州 基础设施良好 [11] * 项目分为 Los Ricos South 和 Los Ricos North 两个部分 公司通过收购和整合 拥有约 46 个特许权 [12] * 公司在整个区域完成了 25 万米的钻探 将资源量从零提升至约 2.8 亿盎司白银当量 [13] Los Ricos South * 已完成确定的可行性研究 处于待建状态 等待许可 [11][13] * 计划建设一个日产 2000 吨的地下矿山 采用高效的大规模采矿方法 生产金银锭 [17] * 资本支出为 2.27 亿美元 建设期 24 个月 再加 6 个月达到满负荷生产 [14][17] * 矿山寿命 15 年 前 5 年平均年产量 730 万盎司 全寿命期平均年产量 650 万盎司 [18] * 全生命周期维持成本预计为每盎司白银当量 12 美元 [16] * 按当前银价 41 美元/盎司和金价 2360 美元/盎司计算 项目净现值约为 8.6 亿美元 [18] Los Ricos North * 已完成初步经济评估 年产量潜力为 880 万盎司 [15][18] * 资本支出预估为 2.8 亿美元 [18] * 考虑到研究报告已过时两年及通胀因素 按当前金属价格估算 项目净现值接近 12 亿美元 [19] 增长前景与战略 * 公司目标是从当前 Parral 矿山的 200 万盎司年产量 通过建设 Los Ricos South 增加 720 万盎司 使总产量超过 900 万盎司 [15] * 随后计划开发 Los Ricos North 再增加 880 万盎司产量 [15] * 未来五年内 公司年产量目标为 1500 至 1700 万盎司 将成为重要的中型白银生产商 [16] * 按收入计算 公司约 55% 的产量来自白银 是真正的白银生产商 [16] * 公司计划利用强劲的资产负债表（持有超过 1.4 亿美元现金）为 Los Ricos South 项目融资 目标是不签订承购协议、不附加任何条件、不设置权利金 [27] 许可与监管环境 * 墨西哥新总统 Claudia Sheinbaum 上任一年 其政府表示将优先清理积压的许可 并支持采矿业 [20][21] * 公司已收到 Parral 矿山的运营续期许可 并相信其 Los Ricos South 项目的新建许可将在年底前获批 于春季动工 [21][22] * 获得许可是公司股价的重要催化剂 可能使其估值从当前约 0.35 倍净资产价值提升至 0.6 或 0.7 倍 [20][22] 管理团队与竞争优势 * 管理团队拥有超过 32 年的行业经验 其中 29 年在墨西哥 成功领导并退出了四家矿业公司 [4][5] * 公司的竞争优势在于能够早期识别有潜力的项目 并凭借强大的技术团队和融资能力将其发展为矿山 [30][34] * 公司以其执行力、透明度和为股东创造价值的能力而闻名 拥有忠实的机构和零售投资者基础 [28][30] 其他重要信息 * 公司已为 Los Ricos South 项目承诺电力合同 将修建一条 36 公里的输电线 预付 200 万美元 合同总额约 750 万美元 [12] * 整个 Los Ricos 区域在当前金属价格下的净现值总和超过 20 亿美元 [19] * 公司认为其当前交易价格约为净资产价值的 0.35 倍 与在加拿大或美国上市的同行相比存在折价 [20]