行业趋势分析 - 2021-24年是中国水泥企业出海的提速期，2025年后或进入分化期，企业机制决定扩产速度，内功决定海外盈利质量[1] - 2021-24年国内水泥海外产能从4503万吨提升至8759万吨，民营/外资背景企业及市场化机制优的国企在扩产中领跑[2] - 2023-24年部分企业海外水泥业务已成为盈利重要构成，但市场对高价海外水泥的盈利兑现能力存在分歧[1] 全球市场格局 - 全球水泥需求长期由城镇化与人口增速决定，90年代以来需求高增长区域（中国大陆/中亚/东南亚/北非）产业格局分散且价格竞争激烈[2] - 欧洲70年代完成城镇化后产业高度集中，需求见顶后水泥价格反而创新高，显示集中度对定价权的关键作用[2] 企业经营策略 - 机制优势体现在海外项目快速触达和先发卡位能力，2025年后盈利能力分化将取决于选址能力等经营内功[1][2] - 非洲建厂选址需综合评估需求增长潜力、运输条件、石灰石资源、政治风险等要素权重[2] 财务表现分析 - 非洲龙头Dangote在尼日利亚市场21-22年水泥吨均价130-150美元，单吨EBITDA达80美元，2024年因奈拉贬值EBITDA缩减至40美元/吨[3] - 汇兑损益主要源于当地结算货币与外币负债不匹配，优秀企业通过外币负债敞口管理可平抑汇率波动风险[3] - 美元占外债比例较高，中长期美元韧性松动可能提供额外盈利弹性[3]