风格轮动模型方面， Q4 风格轮动模型发出小盘、成长信号。 行业轮动模型方面 ， 12 月，单因子策略、复合因子策略推荐配置的多头行业均涵盖电力设备 及新能源。 大小盘风格轮动 Q4 配置信号。 根据 2025 年 09 月 30 日的最新数据， 2025Q4 ，双驱轮动策略得出的综合分数为 -1 ，预测信号为小盘。 【金工】风格及行 业观点月 报（2025.12） 价值成长风格轮动 Q4 配置信号。 根据 2025 年 09 月 30 日的最新数据， 2025Q4 ，双驱轮动策略得出的综合分数为 -3 ，预测信号为成长。 行业轮动 11 月表现。 使用行业历史基本面、预期基本面、情绪面、量价技术面、宏观经济等维度的因子对各行业打分， 分别构建复合因子策略及单因子多 策略 。 11 月复合因子策略的 超额收益为 -0.58% ，单因子多策略的超额收益为 -0.83% 。 行业轮动 12 月观点。 单 因子多策略推荐配置的多头行业为银行、建筑、有色金融、非银行金融、电力设备及新能源。复合因子策略推荐的多头行业为通 信、综合金融、计算机、电力设备及新能源、电力及公用事业。 风险提示： 模型失效风险、因子失效风险、 ...

报告导读： 本篇是海外水泥国别研究第七篇，详细阐述了刚果（金）经济发展概况、水泥 供需情况、竞争格局、盈利能力及趋势。 刚果（金）是人口众多的资源大国，流通美元。 刚果（金）位于非洲中部，人口过亿，以234.54万平方公里国土面积位居非洲第二。 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 虽然刚果（金）经济发展水平较低，人均GDP仅600多美元，但是矿产丰富。 铜的储量7500万吨，占世界的15%；钴的储量450万吨，占世界的50%；钽铌 矿资源3000万吨，占世界总量的80%。 价格高但盈利不易。 刚果（金）水泥价格属于非洲最高的区域之一，市场价格约 170-400 美元 / 吨（价格与距离工厂远近有关）。价格虽高，但 CILU 和 PPC Barnet 等企业却出现亏损，我们认为主要是因为 ...

供给侧改革的背景与问题严重性 - 2015年三季度中国工业企业产能利用率降至74%，低于国际严重过剩标准（75%）[8][39] - 2015年14个主要工业行业中13个行业严重过剩，焦炭、化肥、水泥等产能利用率不足70%[9][39] - 2012-2015年PPI连续54个月负增长，螺纹钢价格从5000元/吨跌至2000元/吨，秦皇岛煤价从850元/吨跌至370元/吨[9][57] - 2015年六大过剩行业（煤炭、钢铁、水泥等）总负债达10万亿元，其中债务8.7万亿元[15][63] - 2014-2016年债券违约余额从13.4亿元大幅升至393亿元，违约主体集中在钢铁、煤炭等行业[15][66] 供给侧改革的核心措施与执行 - 行政手段主导去产能：2016-2017年压减粗钢产能1.2亿吨，取缔"地条钢"产能1.4亿吨；2016-2018年煤炭行业退出产能8.1亿吨[28][30][106][115] - 配套政策保障执行：中央财政安排1000亿元专项奖补资金用于职工安置；多部门出台8项配套文件，将去产能责任与地方政府绩效挂钩[23][25][89][97] - 需求侧协同发力：2015年地产"去库存"政策使商品房待售面积从7.2亿平方米降至5.2亿平方米；2016年铁路运输业投资同比增长323.2%[26][27][35][100] 供给侧改革的成效与行业改善 - 钢铁行业集中度提升至60%，吨钢能耗下降，ROE大幅回升；煤炭行业煤矿数量从1.1万家降至4700家以下（降幅57%），前8家企业产量占全国47.6%[29][32][109][119] - 水泥行业通过错峰生产常态化，利润从2015年330亿元提升至2018年1546亿元；全行业产能利用率从74%回升至健康水平[33][121][127][131] - 工业企业整体经营改善：资产负债率从56.2%降至55.5%，每百元营收成本从85.7元降至83.9元，PPI于2016年9月转正[35][129][130]

2025年，"反内卷"成为贯穿中国经济转型的核心关键词。从"综合整治'内卷式'竞争"首次被写入政府工 作报告，到国家发展改革委、市场监管总局联合公告治理价格无序竞争，再到修订后的反不正当竞争法 正式施行、价格法修正草案公开征求意见……一系列政策组合拳覆盖传统产业与新兴领域，通过供给侧 改革深化与市场化引导协同发力，推动多个行业逐步摆脱低水平价格战的泥潭，迈向以质量和创新为核 心的发展新阶段。 最新经济数据印证了政策成效。8月以来，规模以上工业企业利润累计增速已连续3个月实现正增长;10 月份，工业生产者出厂价格指数(PPI)环比结束持平态势，年内首次回升，同比降幅亦连续第3个月收 窄。 中国人民大学国家发展与战略研究院副院长刘晓光分析指出，前三季度工业企业利润整体向好，核心得 益于年中以来持续加码的"反内卷"政策，这反映出经济微观层面已实现表观修复，但深层次的活力仍有 待激发。 构建差异化治理体系 本轮"反内卷"政策打破"一刀切"惯性，针对传统产业与新兴领域的不同痛点，构建起差异化、靶向性的 治理体系，既延续了供给侧结构性改革的成熟经验，又创新了市场化治理工具，形成多层次制度保障。 传统产业层面，政策延续总量 ...

文章核心观点 - 2025年“反内卷”政策成为中国经济转型核心关键词 通过供给侧改革与市场化引导 推动行业摆脱低水平价格战 迈向以质量和创新为核心的发展新阶段[1] - 政策成效已显现 规模以上工业企业利润累计增速连续3个月正增长 PPI环比年内首次回升 同比降幅连续第3个月收窄[1] - 政策构建差异化治理体系 针对传统与新兴产业不同痛点 形成多层次制度保障 短期阵痛难以避免 但长期引导资源向高效率、创新型企业聚集[2][3] 政策体系与治理框架 - 政策打破“一刀切” 针对传统产业与新兴领域构建差异化、靶向性治理体系[2] - 传统产业层面延续总量调控与结构优化 钢铁行业产能置换比例不低于1.5:1 煤炭行业对月产量超公告产能10%的违规煤矿责令停产 水泥行业通过行业自律配合错峰生产[2] - 新兴产业层面聚焦秩序规范与技术创新 光伏行业明确要求遏制低价无序竞争 健全价格监测和定价机制 汽车行业治理无底线价格战、超长账期（支付账期不超过60天）、网络水军等乱象[2][3] - 反不正当竞争法施行与价格法修订为“反内卷”提供法治支撑 引导市场走向差异化竞争、价值创造、效率提升的格局[3] 重点行业影响与成效 - 光伏产业链价格传导机制恢复 全环节价格同步上涨 打破“成本倒挂”格局 硅料环节逐步扭亏为盈 多数环节盈利状况好转[4][5] - 锂电池行业电池级碳酸锂价格从年中跌破6万元/吨站上9万元/吨 涨幅近50% 行业产能扩张理性收缩与需求端稳步增长[5] - 汽车行业1-10月乘用车累计零售1925万辆同比增长7.9% 二手车累计交易1649万辆同比增长3.53% 1-9月规模以上汽车制造企业利润总额同比增长3.4%[5] - 新兴产业“反内卷”成效总体优于传统行业[6] 经济数据与转型趋势 - 1-10月规模以上工业企业利润同比增长1.9% 其中装备制造业利润同比增长7.8% 拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8个百分点[7] - PPI指标反映工业产品价格理性回归 装备制造业和高技术制造业仍是利润增长主要支撑[7] - 高技术制造业利润增长反映工业企业从规模扩张到质量提升的趋势 行业需加强颠覆式创新 避免陷入无底线价格“内卷”[7] 未来展望与政策方向 - “反内卷”仍处于关键阶段 需关注传统产业需求疲弱、部分行业产能复活风险[8] - 未来政策重心需转向需求侧 通过供需两侧协同发力 推动低效产能有序去化 实现供需在更高水平动态平衡[8]

市场回顾与展望 - 2025年11月主要指数集体收跌，上证指数月跌1.67%，深证成指跌2.95%，创业板指跌4.23%，科创50跌6.24%，北证50跌12.32%[5] - 东莞证券11月股票组合平均下跌4.83%，跑输同期沪深300指数（下跌2.46%）[5] - 12月市场研判为震荡巩固，中期受政策及基本面改善支撑，趋势仍乐观[5] 重点公司业绩表现 - 华新建材2025年前三季度归母净利润20亿元，同比增长76%，业绩修复明显[12] - 宁德时代2025年Q3归母净利润185.49亿元，同比增长41.21%，净利率同比提升4.12个百分点至19.13%[23] - 阳光电源2025年前三季度归母净利润118.8亿元，同比增长56.3%，储能系统收入同比增长127.78%至178.03亿元[26] - 移远通信2025年前三季度归母净利润7.33亿元，同比增长105.65%[46] 行业与政策动态 - 中国中免受益于海南离岛免税政策调整，2025年10月免税销售额同比增长13.12%[19] - 三美股份因HFCs制冷剂生产配额管理，行业供需改善，2025年前三季度价格整体上涨[15] - 三一重工2025年前三季度挖掘机累计销量同比增长18.09%，海外营收占总营收59.16%[32] - 宇通客车2025年Q3归母净利润13.57亿元，同比增长78.98%，受益于国内"以旧换新"政策及海外订单交付[37]

格隆汇12月2日丨塔牌集团(002233.SZ)公布，截至2025年11月30日，公司通过股票回购专用证券账户以 集中竞价交易方式累计回购股份611.77万股，占公司总股本0.5131%，最高成交价为8.96元/股，最低成 交价为8.65元/股，支付的总金额为5408.58万元（不含交易费用）。 ...

行业投资评级 - 行业投资评级为看好，并维持此评级 [10] 核心观点 - 地产政策预期升温，建议关注消费建材优质龙头 [5] - 关注浮法玻璃冷修加速带来的价格底部预期强化 [5] - 继续推荐非洲链和存量链的投资机会，并关注AI特种布回调后的机会 [2][9] 基本面总结 地产高频数据 - 本周30大中城市商品房一周滚动成交面积阳历同比-31%（上周-20%） [7] - 12城二手房一周滚动成交面积阳历同比-23%（上周-17%） [7] 水泥 - 全国重点地区水泥企业出货率约45%，环比下滑约0.3个百分点，同比下滑约2.5个百分点 [7][25] - 全国水泥均价355.00元/吨，环比下降0.65元/吨，同比下降77.10元/吨 [26] - 全国水泥库存为67.89%，环比下降1.03个百分点，同比上升1.64个百分点 [26] - 全国水泥出货率45.21%，环比下降0.27个百分点，同比下降2.47个百分点 [33] - 全国水泥煤炭价格差254.90元/吨，环比下降0.65元/吨，同比下降66.96元/吨 [34] 玻璃 - 全国浮法玻璃生产线共计283条，在产218条，日熔量共计156155吨，周内产线停产1条，环比减少900吨 [8][36] - 重点监测省份生产企业库存总量5932万重量箱，环比减少73万重量箱，减幅1.22% [8][36] - 重点监测省份产量1250.93万重量箱，消费量1323.93万重量箱，产销率105.84% [8][38] - 全国玻璃均价为60.59元/重箱，环比下降0.59元/重箱，同比下降15.51元/重箱 [39] - 全国玻璃库存（13省，大口径）为5932万重箱，环比下降73万重箱，同比上升1660万重箱 [39] 投资机会总结 玻璃冷修预期 - 11月已冷修4400t/d，当前窑龄超10年产线23000t/d，占比在产产能的15% [5] - 预计当前有冷修计划产线约10条，产能6900t/d，若全部冷修在产将回落至15000t/d以下 [5] - 建议关注旗滨集团，其浮法玻璃底部明确，成本优势显著，且光伏玻璃业务α仍在兑现 [5] 消费建材优质龙头 - 从存量需求角度，建议配置三棵树、兔宝宝、伟星新材等 [6] - 从周期底部和格局优化角度，防水、涂料等供给退出最多且龙头份额提升显著，建议配置东方雨虹、科顺股份、三棵树、北新建材、坚朗五金等 [6] - 若景气向上，股价空间排序为：防水>涂料>管材/五金/石膏板 [6] 非洲链 - 推荐华新水泥（海外经营业绩超预期，非洲高弹性加速兑现）和科达制造（非洲本土龙头，2024Q3以来量价齐升） [9] 存量链 - 首推三棵树及低估值的兔宝宝，东方雨虹底部出现边际改善 [9] AI特种布 - 因AI需求爆发且供给壁垒高，特种电子布成为卡脖子环节，建议关注中材科技和中国巨石 [9]

此时，碳捕集、利用与封存（Carbon Capture, Utilization, and Storage (CCUS)）技术应运而生——这是一 系列旨在阻止不可避免的碳排放进入大气的技术。 不过展望未来，这一局面预计将发生改变。各国政府正积极探索碳市场等碳定价机制，并通过法规 推 高碳价 。更重要的是，随着技术持续进步和CCUS解决方案日益成熟， CCUS的成本也将逐步下降 。 与此同时，行业参与者已开始通过建设集中式CCUS枢纽来优化碳运输和封存成本。这些积极因素共同 作用，意味着天平将很快向相反方向倾斜，使CCUS成为合理且最具经济效率的选择。 中国也在积极推行CCUS规范化，促进技术创新和商业模式发展。2025年7月，中国人民银行等部委正 式将CCUS全产业链纳入《绿色金融支持项目目录（2025年版）》，这意味着CCUS项目将正式获得绿 色信贷、绿色债券、贴息补助等多重金融工具支持。同年10月，国家发展改革委印发的《节能降碳中央 预算内投资专项管理办法》也明确提出，支持规模化CCUS项目建设。 对于石油天然气、水泥、钢铁等难以减排的行业而言，脱碳带来了双重挑战：一方面， 运营复杂性使 得向低碳技术转型 ...

板块整体表现 - 12月2日水泥板块整体下跌0.25%，表现弱于上证指数（下跌0.42%）和深证成指（下跌0.68%）[1] - 板块内个股表现分化，10只个股上涨，10只个股下跌[1][2] 领涨个股及成交 - 四川金顶领涨板块，涨幅4.12%，收盘价11.62元，成交额13.41亿元，成交量117.39万手[1] - 福建水泥涨幅2.53%，收盘价8.12元，成交额7.98亿元，成交量99.42万手[1] - 龙泉股份涨幅1.73%，收盘价5.30元，成交额1.11亿元[1] 领跌个股及成交 - 华新建材领跌板块，跌幅1.69%，收盘价22.15元，成交额1.41亿元[2] - 海南瑞泽跌幅1.64%，收盘价6.58元，成交额15.60亿元，成交量242.44万手为板块最高[2] - 青松建化跌幅1.35%，收盘价4.39元，成交额9614.68万元[2] 板块资金流向 - 水泥板块主力资金净流出2.14亿元，游资资金净流出4123.38万元，散户资金净流入2.55亿元[2] - 四川金顶获主力资金净流入4973.39万元，主力净占比3.71%，但游资和散户资金均呈净流出[3] - 龙泉股份获主力资金净流入410.33万元，主力净占比3.70%，同时获游资净流入844.38万元[3] - 华新建材虽股价领跌，但获主力资金净流入105.26万元，而游资净流出967.78万元[3]