案件核心与争议焦点 - 新加坡主权基金GIC于2025年8月在美国起诉蔚来汽车，指控其进行“证券欺诈”[1][3] - 争议核心并非汽车产品或技术，而是关于蔚来对其电池公司蔚能的“控制权”与“财务边界”[2][5] - GIC指控蔚来通过BaaS模式和复杂集团架构隐藏对蔚能的实质控制，从而通过财务技术调整虚增营收，误导投资人并造成重大投资损失[3] - 诉讼论点可追溯至2022年做空机构灰熊发布的做空报告以及同年蔚来遭遇的投资者集体诉讼[4][31] BaaS商业模式分析 - BaaS模式允许车主仅购买车身，电池资产则由蔚能持有并出租给车主，车主按月支付租金[11] - 模式初衷包括减轻蔚来资产负担、吸引资本进入能源网络、降低车主购车成本、提高用户粘性以及为蔚能带来良好现金流[12][13] - 包括德意志银行、摩根士丹利和摩根大通在内的多家顶级投行公开表示不支持灰熊的指控，认为做空报告是对BaaS商业模式的“严重误解”[14] - BaaS模式本质是将重资产剥离和出表以实现财务优化，这在资本密集型行业是常见策略，并非诉讼挑战的重点[15][18] 会计并表与控制权认定 - 争议焦点在于蔚来对蔚能是否达到实质性控制，从而需要根据美国会计准则进行财务并表[6][22][24] - 控制权的认定不取决于持股比例，而在于“控制权的实质”，包括对关键经营活动的决策权和主要经济利益的享有权[9][23][26] - 根据US GAAP对可变利益实体的规定，判断并表需依据两个维度：权力和经济利益，即谁决定关键经营活动以及谁享受大部分经济利益并承担主要风险[25][26][27] - 如果蔚能被判定为需并表，蔚来的营业收入将需要颠覆性重新评估，其财务情况与市场估值将重塑[30] 行业参考案例与模式对比 - 通信行业案例：中国移动、中国联通等国内运营商将塔资源剥离至“中国铁塔”，实现资产剥离-出表-专业化运营-回租模式，治理结构与风险收益分配明确[20] - 航空业案例：各大航空公司通过售后回租方式剥离飞机资产以改善资产负债表，合同期限与租赁责任严格披露[20] - 能源业案例：壳牌、BP等通过SPV管理油气资产，但SPV拥有独立管理人、外部融资与清晰治理边界[20] - 这些案例表明资产剥离本身并非问题，模糊的控制权边界才是风险所在[17]