报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 邮储银行息差韧性较强、规模稳健增长、其他非息支撑营收增速向上，24 年归母净利润同比正增长，24 年对公投放较强带动贷款规模保持 9%以上增长，4Q24 单季息差环比下降，零售风险有所承压，主动下调储蓄代理费率预计对 25E 净利润正向贡献理论上限在 4pct，零售贷款不良率有望可控，给予 25 年目标 PB 为 0.7X 对应目标价 6.25 元 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 总股本 9,916,107.60 万股，已上市流通股 6,712,239.52 万股，总市值 5,285.29 亿元，流通市值 3,577.62 亿元，资产负债率 93.83%，每股净资产 8.38 元，12 个月内最高/最低价 5.70/4.51 元 [5] 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 3,487.75 亿元，同比增长 1.83%；归母净利润 864.79 亿元，同比增长 0.24%；4Q24 营收同比 7.33%，增速环比+6.8pct，各块收入均正向贡献，单季净利息收入、中收、其他非息收入分别实现 1.74%、0.66%、60.7%的同比增长；24 年成本收入比较 23 年下降 0.6pct 至 64.23%，信用减值损失同比+8.6% [2][8] 贷款情况 - 2024 年贷款同比增长 9.4%，较前三季度小幅放缓，对公贷款（不含票据）同比增长 13.5%，主要投向先进制造等领域，公司贷款前五大行业贷款合计占比 63.44%，较上年末下降 4.44pct；零售贷款同比增长 6.7%，增速较前三季度下降，非房消费贷、信用卡和个人经营贷增速放缓，按揭提前还款有所缓解 [8] 息差情况 - 4Q24 单季息差环比下降 6bp 至 1.8%，四季度资产端收益率降幅较大，资产端生息资产收益率环比下降 12bp 至 3.17%，24 年总贷款/对公贷款/零售贷款收益率分别较 1H24 下降 11bp、6bp、14bp；负债端计息负债成本率环比下降 6bp 至 1.38%，24 年存款成本率较 1H24 下降 4bp 至 1.44% [8] 资产质量情况 - Q4 末不良率 0.9%，环比+4bp；年化不良净生成率 0.84%，较前三季度上升 5bp；拨备覆盖率环比下降 15.7pct 至 286%；关注率环比+4bp 至 0.95%，逾期率较 1H24 +13bp 至 1.19%；对公、零售贷款不良率分别较 1H24 持平、上升 14bp 至 0.54%、1.27% [8] 费率调整情况 - 主动下调储蓄代理费率 4bp 至 1.04%，以 2024 年代理储蓄存款为基础测算，24 年储蓄代理费下降 35.03 亿元至 1,086.41 亿元，在 2024 年代理储蓄存款同比新增 1.11 万亿元情况下，储蓄代理费较 2023 年减少 69.82 亿元、下降 6.04%，假设 25 年储蓄代理存款增速 12%，预计对 25E 净利润正向贡献理论上限在 4pct [8] 投资建议情况 - 预测公司 2025 - 2027 年营收增速为 1.2%/3.7%/6.5%（25 - 26E 前值为 6.1%/7.8%），2025 - 2027 年净利润增速为 1.4%/3.3%/4.0%（25 - 26E 前值为 3.5%/6.7%），当前估值仅 0.6x 25PB，公司近五年历史平均 PB 为 0.72X，给予 25 年目标 PB 为 0.7X，对应目标价为 6.25 元，维持“推荐”评级 [9] 主要财务指标情况 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|348,775|352,940|366,052|389,977| |同比增速(%)|1.83%|1.19%|3.71%|6.54%| |归母净利润(百万)|86,479|87,733|90,612|94,272| |同比增速(%)|0.24%|1.45%|3.28%|4.04%| |每股盈利(元)|0.87|0.88|0.91|0.95| |市盈率(倍)|6.11|6.02|5.83|5.61| |市净率(倍)|0.51|0.60|0.56|0.52|[10]