报告公司投资评级 - 长城汽车 (2333 HK) 获交银国际给予“买入”评级 [2] - 目标价由17.5港元下调至13.9港元，潜在涨幅为+66.3% [1][7] 报告核心观点 - 2Q26收入改善但利润仍承压，H10与出口驱动2H26修复 [2] - 盈利预测下调，但估值已回到历史均值附近，维持买入评级 [7] 2Q26业绩表现 - 2Q26收入570亿元（人民币），同比+8.9%/环比+26.3%，创历史最佳2Q收入表现 [7] - 毛利率(GPM)为18.3%，同比降0.5个百分点、环比降0.1个百分点 [7] - 归母净利15.2亿元，同比降66.9%，但环比增60.7% [7] - 扣非归母净利11.3亿元 [7] - 销售费用同比增23.6%，管理费用同比增11.5%，研发费用基本持平 [7] - 销售费用增加主要来自海外市场拓展、新车上市推广及海外佣金增长 [7] - 1H26归母净利润同比降61.1%，主要受海外税收政策补贴回收递延及汇率波动影响 [7] 2H26经营展望与盈利驱动 - 2H26经营趋势有望改善，H10放量与海外产品矩阵扩张将成为未来12个月最重要的盈利驱动 [7] - H10上市后订单表现较强，管理层预计8月底交付达到1万辆具备较高可见度，后续伴随产能爬坡仍有增量 [7] - 哈弗H6、大狗等主力车型将陆续增加HEV版本，魏牌、欧拉及坦克亦加快全球化投放 [7] - 公司正同步推进EV、PHEV、HEV及燃油车型海外认证，归元平台有望缩短新车型全球导入周期 [7] - 海外盈利能力整体优于中国内地，产品结构向坦克、H9及新能源车型升级有望进一步改善单车盈利 [7] - 全年盈利预测具备实现基础，但依赖2H26明显修复，俄罗斯税收返还及高毛利新品、海外业务的兑现仍是关键验证点 [7] 盈利预测与估值调整 - 2026–28年归母净利预测由141/169/187亿元下调至111/135/150亿元，分别下调21.5%/19.8%/19.9% [7] - 下调主要反映毛利率假设下修、销售费用上调，以及财务收益和有效税率假设趋于保守 [7] - 目标价由17.5港元下调至13.9港元，对应约2026年9倍市盈率，接近过去三年平均估值水平 [7] - 目标价降幅与2026年EPS预测下调幅度基本一致，主要反映盈利基数下修 [7] 财务数据一览 - 2026E收入预测为244,639百万人民币，同比增长9.8% [6] - 2026E净利润预测为11,092百万人民币，同比增长12.4% [6] - 2026E每股盈利(EPS)预测为1.30人民币，前预测值为1.66人民币，调整幅度为-21.5% [6] - 2026E市盈率(PE)为5.5倍，市账率(PB)为0.62倍，股息率为5.5% [6] - 2026E毛利率预测为19.0%，净利率预测为4.5% [12] - 2026E净资产收益率(ROE)预测为11.9% [12] - 2026E经营活动现金流预测为20,673百万人民币 [12] - 2026E资本开支预测为13,506百万人民币 [12]