投资评级与核心观点 - 报告对思源电气维持“买入”评级 [1] - 核心观点：公司2025年业绩大超市场预期，海外新市场顺利突破，盈利能力持续提升；在国内电网投资增长与全球电网建设超级周期背景下，公司有望加速成长，迈向国际一线电力设备供应商 [7] 2025年业绩快报核心数据 - 2025年预计实现营业总收入212.05亿元，同比增长37% [1][7] - 2025年预计实现归母净利润31.63亿元，同比增长54% [1][7] - 2025年预计实现扣非净利润29.58亿元，同比增长58% [7] - 2025年第四季度预计实现营收73.78亿元，同比增长46%，环比增长38%；归母净利润9.97亿元，同比增长79%，环比增长11% [7] 盈利能力分析 - 2025年全年归母净利率为14.92%，同比提升1.66个百分点；扣非归母净利率为13.95%，同比提升1.80个百分点 [7] - 2025年第四季度归母净利率为13.51%，同比提升2.47个百分点；扣非净利率为12.50%，同比提升3.13个百分点 [7] - 盈利能力提升主要得益于国际业务利润率显著高于国内业务，海外收入占比提升 [7] - 随着北美市场高压电力变和罐式断路器等订单交付，公司利润率水平有望超市场预期 [7] 增长驱动因素：国内市场 - “十五五”期间国家电网固定资产投资预计超4万亿元，较“十四五”增长40% [7] - 公司网内750kV GIS产品开始放量，有望大幅提升开关业务毛利率 [7] - 二次设备市场份额稳步提升，网内基本盘稳固向好，预计2026年国内网内业务将加速增长 [7] - 国内网外业务培育SSC、构网型储能等产品，预计2026年收入有望实现20%以上增长 [7] 增长驱动因素：海外市场 - 国际业务全面开花，预计2025年订单同比保持50%以上增长 [7] - 北美市场突破亮眼 [7] - 在全球电网建设超级周期和AI基础设施建设浪潮中，公司有机会成长为国际一线电力设备供应商 [7] 盈利预测与估值 - 上修2025-2027年归母净利润预测至31.63亿元、45.23亿元、60.59亿元（原预测为30.17亿元、40.69亿元、52.82亿元），同比增长54%、43%、34% [7] - 基于2026年预测，给予40倍市盈率估值，对应目标价231.6元/股 [7] - 2025-2027年预测营业总收入分别为212.05亿元、295.60亿元、390.25亿元，同比增长37.18%、39.40%、32.02% [1][8] - 2025-2027年预测每股收益分别为4.05元、5.79元、7.76元 [1][8] - 基于当前股价169.00元，对应2025-2027年市盈率分别为41.74倍、29.18倍、21.79倍 [1][8] 财务预测与关键指标 - 预测毛利率：2025-2027年分别为32.69%、32.34%、32.42% [8] - 预测归母净利率：2025-2027年分别为14.91%、15.30%、15.53% [8] - 预测净资产收益率：2025-2027年分别为20.55%、22.92%、23.69% [8] - 预测每股净资产：2025-2027年分别为19.79元、25.38元、32.88元 [8]