报告公司投资评级 - 首次覆盖上海医药，给予“买入”评级 [2][5][125] 报告的核心观点 - 上海医药作为国内首家A+H医药上市公司，引入云南白药混改，全产业链布局完善 公司积极拥抱流通新业态，压缩费用提升效率，同时加码创新研发并完成和黄并表 预计2025 - 2027年营收和归母净利润实现增长，合理市值较当前有34%上涨空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 发展历史：前身始于中国医药公司上海分公司，1994年A股上市，2011年H股上市成首家A+H医药企业，2017年并购康德乐中国业务成国内第二大流通企业，2022年引入云南白药，2024年位列《财富》世界500强第411位 [14][15] - 股权结构及管理层：截至25Q1，控股股东为上海上实（集团）有限公司，实控人为上实集团 云南白药持股17.95%，股权结构分散多元化 管理团队专业，助力公司高质量发展 [19][22] - 业绩表现：2024年营收2753亿元，同比增5.7%，归母净利润45.5亿元，同比增20.8% 25Q1营收708亿元，同比增0.9%，归母净利润13.3亿元，同比 - 13.6% 商业为主要收入来源，2024年占比94.3% 2024年毛利306亿元，同比降2.2%，综合毛利率11.1% 2024年ROE从5.6%提至6.5%，ROA从2.5%提至2.7% [25][29][37] 流通业务 - 全国流通市场情况：2023年全国七大类医药商品销售总额2.93万亿元，同比增7.5% 药品批发市场占78.15%，零售市场占21.85% 行业毛利率压缩，2023年平均毛利率7.3%，同比降0.5个百分点 行业结构有优化空间 [38][43] - 流通板块经营情况：2023年国内医药流通CR4达41.3%，上海医药居全国医药批发企业第二 2023年启动商业板块南北平台整合，完善全国25个省市纯销网络覆盖 2024年分销收入2512亿元，同比增7.4%，零售收入85亿元，同比 - 6.6% 分销毛利率5.9%，同比 - 0.4pct，零售毛利率12.8%，同比 + 0.9pct [47][49][50] - 增长亮点：创新药商业：2024年商业板块创新药销售305亿元，同比增幅29.7%，新增进口总代品规25个 SPD模式：将SPD作为核心战略业务，建立全品类院内智慧供应链管理体系 2024年器械大健康业务销售442亿元，同比增10.5% 上海本地“1+1+1”模式：契合上海分级诊疗模式，处理超百万张延伸处方，推动上海地区流通业务增长 [54][56][66] 医药工业 - 仿制药：2024年医药工业收入237亿元，同比降9.6% 全年工业销售过亿元产品44个，60个重点品种销售收入137.32亿元，同比增1.43% 2024年新增15个品种通过一致性评价，累计74个品种 [70][74] - 创新药研发：截至2024年末，新药管线54项，其中创新药40项，改良型新药14项 1项提交上市申请，5项处临床III期阶段 [75] - 中药：2024年中药板块工业收入95.71亿元 重点中药品种销售额向好，睿尔复方中药创新药SRD4610完成国内ALSⅡ期临床试验，获美国FDA孤儿药资格认定 [98][101] 对外投资与合作 - 和黄完成收购并表：2025年4月完成上海和黄药业股权变更交易，持股60% 麝香保心丸年销售额近30亿元，MUST研究显示可降低MACE风险 预计并表后工业板块收入及利润增厚 [102][105][107] - 镁信健康与云药房：2015年成立上药云健康布局药品零售，有200 +家DTP专业药房 2017年成立镁信健康，获超30亿元融资，估值破百亿元 [108][114] - 云南白药合作：云南白药为第二大股东，双方在中药材种植、客户资源、市场渠道等方面合作，2025年销售和采购金额有上限，还拟建中医药产业联盟 [117] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2025 - 2027年医药商业分销收入2763/3039/3343亿元，同比增10%，毛利率6.1%/6.2%/6.2%；零售收入92/99/107亿元，同比增8%，毛利率13% 医药工业收入268/295/316亿元，同比增13%/10%/7%，毛利率59.2% 其他业务收入19/26/37亿元，同比增40%，内部抵消收入 - 119/-127/-139亿元 [6][118] - 估值与评级：使用PE估值法，参照可比公司2025年平均PE估值10x，目标市值540亿元，较当前有34%上涨空间，给予“买入”评级 [123][125]