行业投资评级与核心观点 - 报告对行业整体未明确给出“优于大市”、“同步大市”或“落后大市”的评级，但核心观点认为近期的回调是“估值与业绩的重新平衡”，将为后续投资创造更优的布局窗口 [1] - 报告的核心观点认为，创新药出海趋势将长期延续，但2026年的关注点将从交易规模转向已出海管线的临床进展与数据兑现 [1][3] - 报告认为，尽管《生物安全法案》已生效，但预计对中国CXO企业的实质经营影响有限 [1][3] - 报告推荐的布局思路更偏稳健，关注低估值个股机会，并明确推荐买入四只股票 [3] 市场表现与估值动态 - MSCI中国医疗指数在2025年初至报告期累计上涨51.9%，跑赢MSCI中国指数24.3个百分点 [1] - 该指数在10月（至报告期）出现回调，幅度为14% [1] - 报告提供了多只重点公司的动态市盈率历史区间图，包括药明生物、药明康德、石药集团、恒瑞医药、迈瑞医疗、片仔癀等 [11][16][18][20][22][24][26] - 报告图表显示了MSCI中国医疗保健指数的动态市盈率及相对收益率走势 [11][12] 行业基本面与政策分析 - 创新药出海具备长期竞争优势，包括更高的早期研发效率、更快的临床招募速度及更低的成本、更丰富且低成本的人才供给 [3] - 2025年中国创新药BD（业务发展）首付款规模同比增长53%，但报告预期2026年BD规模将转为稳步增长 [3] - 预期2026年BD增速放缓的原因包括：中国创新药大部分具备全球竞争力的管线仍处早期阶段；药企现金流改善，减少了早期出售海外权益的紧迫性 [3] - 《生物安全法案》被纳入《2026财年国防授权法案》并于2025年12月18日签署生效，其核心是禁止美国行政机构与“受关注的生物技术公司”签约或提供资金 [3] - 报告预计该法案影响有限的原因有三点：法案不会影响美国Medicaid和Medicare的采购；“关联公司”不再自动被覆盖，影响范围更清晰；中国CXO企业来自美国行政机构的收入占比非常小 [3] 推荐个股与估值 - 报告明确推荐买入四家公司：三生制药、固生堂、药明合联、中国生物制药 [2][3] - **三生制药 (1530 HK)**：评级“买入”，市值81.78亿美元，目标价37.58，上行空间44%，预计FY26E市盈率21.8倍 [2] - **固生堂 (2273 HK)**：评级“买入”，市值9.247亿美元，目标价44.95，上行空间52%，预计FY26E市盈率11.9倍 [2] - **药明合联 (2268 HK)**：评级“买入”，市值107.824亿美元，目标价74.00，上行空间6%，预计FY26E市盈率37.6倍 [2] - **中国生物制药 (1177 HK)**：评级“买入”，市值158.422亿美元，目标价9.40，上行空间43%，预计FY26E市盈率27.2倍 [2] 行业数据概览 - 报告图表显示，2025年10月基本医疗保险（含生育保险）基金结余率处于历史区间 [4][5] - 基本医疗保险基金收入累计同比增速在2025年10月约为正增长，而支出累计同比增速为负增长 [8][9] - 2025年10月，基本医疗保险基金当月收入约在3000亿元水平，当月支出约在2500亿元水平 [10][14] - 中国医药制造业营业收入累计同比在2025年10月转为正增长，利润总额累计同比增幅更大 [6][13] - 报告列出了部分公司的H/A股价差，截至2025年12月19日，多数公司H股相对A股折价，其中康希诺折价幅度最大，为-47.42% [15]