核心观点 - 广发证券首次覆盖裕元集团，给予“买入”评级，基于分部估值法得出合理价值为19.99港元/股 [1] - 预计公司FY25-27每股收益分别为0.23美元、0.26美元、0.28美元 [1] - 公司是全球最大运动鞋制造商，业务由制造与零售双轮驱动 [1] 制造业务 - 公司是全球最大运动鞋制造商，FY2024鞋履出货量规模居全球第一 [1] - 制造业务深度绑定Nike与adidas两大品牌 [1] - 展望2026年，运动鞋服代工行业业绩有望改善，主要驱动力包括：美国关税政策明朗化有望使品牌客户下单节奏恢复正常；2026年作为“体育赛事超级大年”有望带动下游需求；若耐克FY26去库结束、品牌销售回暖，相关代工公司将受益；品牌端供应商集中化趋势有利于制造端龙头份额提升 [1] - 公司正通过多项举措提升制造能力，以带动收入和盈利能力改善：伴随新产能爬坡、规模效应释放，产能利用率有望维持高水平并改善负载不均问题；以快速反应为核心提升数位化精益管理能力；聚焦大客户优质订单，提高高端鞋型占比以改善产品组合 [1] 零售业务 - 零售业务由上市子公司宝胜国际运营，宝胜国际是大中华区最大的整合型运动、户外及休闲用品零售平台之一 [1] - 展望2026年，中国运动鞋服零售行业需求有望回暖，主要因体育赛事、中国扩内需及发展体育运动政策助力消费环境；耐克老品去化、新品占比提升有望改善宝胜的售罄率和折扣率 [2] - 宝胜国际正积极推进精细化运营以实现业绩反转，举措包括：精细化零售，动态布局全渠道零售版图；持续丰富品牌和产品类别矩阵；在品牌合作伙伴存货共享、商品共享平台机制下，库存结构有望优化 [2]