核心观点 - 广发证券首次覆盖裕元集团，给予“买入”评级，基于分部估值法得出合理价值为19.99港元/股 [1] - 预计公司FY25-27每股收益分别为0.23美元、0.26美元、0.28美元 [1] 公司概况与市场地位 - 公司是全球最大运动鞋制造商，业务由运动鞋制造与零售双轮驱动 [1] - 制造业务深度绑定Nike与adidas，FY2024鞋履出货量规模居全球第一 [1] - 公司上市子公司宝胜国际是大中华区最大的整合型运动、户外及休闲用品零售平台之一 [1] 制造业务展望与举措 - 展望2026年，运动鞋服代工行业业绩有望改善 [2] - 改善驱动因素包括：美国关税政策明朗化有望使品牌客户下单节奏恢复正常 [2] - 2026年是“体育赛事超级大年”，有望带动下游需求 [2] - 若耐克FY26去库结束、品牌销售回暖，相关代工公司有望受益 [2] - 品牌端供应商集中化趋势有助于制造端龙头份额持续提升 [2] - 公司积极采取多方面举措提升卓越制造能力，有望带动制造业务收入和盈利能力持续改善 [2] - 具体举措包括：伴随新产能爬坡、规模效应释放，产能利用率有望维持较高水平，产能负载不均有望改善 [2] - 以快速反应为核心指导原则，提升数位化精益管理能力 [2] - 聚焦大客户优质订单，提高高端鞋型占比，改善产品组合 [2] 零售业务展望与举措 - 展望2026年，我国运动鞋服零售行业需求有望回暖 [3] - 回暖驱动因素包括：体育赛事、我国扩内需及发展体育运动政策助力，相关消费环境有望回暖 [3] - 耐克的老品逐步去化、新品占比提升加快有望改善宝胜的售罄率和折扣率 [3] - 宝胜积极推进精细化运营以实现业绩反转 [3] - 具体举措包括：精细化零售，动态布局全渠道零售版图 [3] - 持续丰富品牌和产品类别矩阵 [3] - 在品牌合作伙伴存货共享、商品共享平台机制下，库存结构有望优化 [3]

核心观点 - 广发证券首次覆盖裕元集团，给予“买入”评级，基于分部估值法得出合理价值为19.99港元/股 [1] - 预计公司FY25-27每股收益分别为0.23美元、0.26美元、0.28美元 [1] - 公司是全球最大运动鞋制造商，业务由制造与零售双轮驱动 [1] 制造业务 - 公司是全球最大运动鞋制造商，FY2024鞋履出货量规模居全球第一 [1] - 制造业务深度绑定Nike与adidas两大品牌 [1] - 展望2026年，运动鞋服代工行业业绩有望改善，主要驱动力包括：美国关税政策明朗化有望使品牌客户下单节奏恢复正常；2026年作为“体育赛事超级大年”有望带动下游需求；若耐克FY26去库结束、品牌销售回暖，相关代工公司将受益；品牌端供应商集中化趋势有利于制造端龙头份额提升 [1] - 公司正通过多项举措提升制造能力，以带动收入和盈利能力改善：伴随新产能爬坡、规模效应释放，产能利用率有望维持高水平并改善负载不均问题；以快速反应为核心提升数位化精益管理能力；聚焦大客户优质订单，提高高端鞋型占比以改善产品组合 [1] 零售业务 - 零售业务由上市子公司宝胜国际运营，宝胜国际是大中华区最大的整合型运动、户外及休闲用品零售平台之一 [1] - 展望2026年，中国运动鞋服零售行业需求有望回暖，主要因体育赛事、中国扩内需及发展体育运动政策助力消费环境；耐克老品去化、新品占比提升有望改善宝胜的售罄率和折扣率 [2] - 宝胜国际正积极推进精细化运营以实现业绩反转，举措包括：精细化零售，动态布局全渠道零售版图；持续丰富品牌和产品类别矩阵；在品牌合作伙伴存货共享、商品共享平台机制下，库存结构有望优化 [2]

全球市场情绪与宏观压力 - 全球股市普遍下跌，美股带头，欧洲股市普遍跌超1%，日本股市跌超3%，恒指跳空下跌1.72% [1] - 美联储12月降息概率因副主席鹰派讲话而大幅降低，且10月CPI和就业报告可能永久性无法发布，导致议息缺乏数据支撑 [1] - 加密货币市场压力骤升，比特币跌破9万美元，过去24小时全网爆仓金额达10亿美元（约71亿元人民币），过去六周累计蒸发逾万亿美元市值 [2] 科技与成长股板块动态 - 锂电池行业面临负面情绪，亿纬锂能董事长不认可明年全行业50%增长预期及电池价格大幅上涨，认为会反噬需求，导致天齐锂业、赣锋锂业等相关股票跌超6% [2] - 小鹏汽车Q4营收指引为215亿至230亿元人民币，低于市场预期的260亿元，同时汽车毛利率从14.3%下降至13.1% [3] - 百度首次披露AI业务收入，同比增长超50%超预期，其中AI云收入增长33%，AI应用收入达26亿元 [6] 半导体与硬件制造 - 中芯国际产线处于供不应求状态，三季度产能利用率达95.8%，并承接大量急单，判断存储行业供应存在缺口且高价位态势将持续 [5] - 人形机器人领域出现突破，深圳初创公司“灵启万物”展示自主完成复杂任务的机器人，使用宇树科技的G1硬件，若“大脑”突破将带动硬件销量几何级提升 [4] 航空与制造业前景 - 波音预计中东地区飞机机队将在未来20年内翻一番多，到2044年该地区在全球客运量中的份额将超过10% [7] - 中国商飞C919客机在迪拜航展进行飞行表演，寻求在全球市场占据一席之地，同时波音和空客面临交付延迟问题 [7] 消费制造与纺织代工 - 申洲国际2025年上半年营业收入149.66亿元，同比增长15.3%，归母净利润31.77亿元，同比增长8.4% [8] - 公司休闲类产品收入增长37.4%，占比提升至25.3%，海外产能持续扩张，2023年海外工厂成衣产出占比达53% [8][9] - 四大核心客户（NIKE、ADIDAS、UNIQLO、PUMA）合计贡献营收80.7%，并新拓展与lululemon、Lacoste的合作 [9]

市场表现 - 港股运动鞋服代工行业股票午后涨幅扩大 [1] - 晶苑国际股价上涨8.81%至7.29港元 [1] - 申洲国际股价上涨5.1%至71.15港元 [1]

股价表现 - 晶苑国际股价上涨8.81%至7.29港元 [1] - 申洲国际股价上涨5.1%至71.15港元 [1] 短期行业前景 - 运动鞋服代工行业下游需求有望逐步回暖 [1] - 若耐克业绩在2026财年实现反转，产业链上游相关运动鞋服代工龙头公司有望受益 [1] - 中美经贸磋商利好，美方宣布将取消针对中国加征的10%芬太尼关税并暂停一年24%对等关税，出口链有望逐步修复 [1] 中长期行业前景 - 运动鞋服行业市场空间大且景气度高 [1] - 运动鞋服代工行业龙头公司竞争力强，下游客户质量优秀 [1] - 老客户渗透率提升，新客户不断开拓，且产能稳步拓展，未来中长期业绩有望保持稳健增长 [1] 行业出口数据 - 10月中国纺织服装出口额223亿美元，同比下滑13% [1] - 其中纺织品出口额113亿美元同比下滑9%，服装出口额110亿美元同比下滑16% [1]

行业短期前景 - 运动鞋服代工行业下游需求有望逐步回暖 [1] - 若耐克业绩在2026财年实现反转，产业链上游相关运动鞋服代工龙头公司有望受益 [1] - 中美经贸磋商利好，出口链有望逐步修复，推荐运动制造板块 [1] 行业中长期前景 - 运动鞋服行业市场空间大，景气度高 [1] - 运动鞋服代工行业龙头公司竞争力强，下游客户质量优秀 [1] - 老客户渗透率提升，新客户不断开拓，且产能稳步拓展 [1] - 看好未来中长期业绩有望保持稳健增长 [1] 市场表现与数据 - 运动鞋服代工股午后涨幅扩大，晶苑国际涨8.81%报7.29港元，申洲国际涨5.1%报71.15港元 [1] - 10月我国纺织服装出口额223亿美元，同比下滑13% [1] - 10月纺织品出口额113亿美元同比下滑9%，服装出口额110亿美元同比下滑16% [1] - 美方宣布将取消针对中国加征的10%芬太尼关税，暂停一年24%对等关税 [1]