财务表现 - 25H1营业总收入31 4亿美元 表观 内生同比-7 7% -5 6% 正常化EBITDA 9 8亿美元 表观 内生同比-10 6% -8 0% 正常化归母净利4 7亿美元 同比-14 1% [1] - 单Q2营业总收入16 8亿美元 表观 内生同比-4 6% -3 9% 正常化EBITDA 5 0亿美元 表观 内生同比-5 7% -4 5% 正常化归母净利2 4亿美元 同比-6 3% [1] - 销售净利率同比-3 8pcts至11 0% 主要受5300万美元预扣税一次性扰动影响 [2] 区域市场表现 亚太西部 - 25Q2中国区收入同比-6 4% 销量内生同比-7 4% 吨价同比+1 1% 正常化EBITDA内生同比-4 0% [1] - 印度高端及超高端产品持续放量 整体亚太西部收入同比-2 7% 正常化EBITDA内生+1 4% EBITDA利润率+1 1pcts至30 8% [1] 亚太东部 - 25Q2亚太东部收入同比-8 4% 销量内生同比-10 40% 吨价同比+2 2% 主要因韩国区4月核心产品提价2 9% [2] - 正常化EBITDA内生同比-26 5% EBITDA利润率-6 5pcts至25 1% 受高基数及商业投资增加影响 [2] 运营与战略 - 25Q2延续去库策略 成本红利及运营效率提升驱动毛利率+0 3pcts 中间费用率-0 3pcts [2] - 中国区现饮渠道库存已低于去年同期 非现饮渠道高端超高端占比超过现饮渠道 [3] - 印度区高端化加速 高端及超高端产品实现双位数增长 [3] - 韩国区Q3发货节奏将回归正常 提价及新品推动吨价提升 [3] 未来展望 - Q3中国区或延续去库 Q4低基数下有望恢复常态增长 [3] - 维持25-27年归母净利润预测7 62 8 23 8 71亿美元 对应PE 18 17 16倍 [3] - 目标价10港元对应25E PE约22X [3]