文章核心观点 - 传奇宏观对冲基金经理斯坦利·德鲁肯米勒在2025年第四季度的13F持仓报告，通过精准的资产轮动，传递了关于未来经济周期的强烈信号，其操作被视为观察美国宏观政策风向和“后通胀时代”资产定价机制的重要坐标 [1][2] 行业轮动：从科技集中到广度扩散 - **加仓金融股ETF (XLF)**：增持金融精选行业ETF，使其占投资组合近7%的权重，押注金融板块盈利回归 [3][4] - **核心宏观逻辑**：基于收益率曲线陡峭化预期（长端利率维持高位，短端利率微调）将扩张银行净息差，以及监管预期改善（新财政部长上任可能带来更务实的金融监管）为金融股提供估值修复温床 [4] - **加仓标普500等权重ETF (RSP)**：押注市场结构从过去几年由“七巨头”等少数科技巨头主导的市值加权上涨，转向更广泛、更健康的行业参与，以捕捉中小型企业的盈利复苏趋势 [3][5] - **市场背景**：2023年至2024年的牛市中，标普500指数涨幅高度集中于超大型科技股，导致指数失真，等权重指数更能捕捉“广而深”的上涨结构 [5] - **布局巴西ETF (EWZ)**：体现了对新兴市场在美元走弱周期下估值修复的看好，巴西作为资源型新兴市场代表，其商品属性在全球能源转型背景下具备吸引力，也为全球组合提供了对抗单一美元资产风险的风险溢价 [6] 科技行业内部的结构性分化 - **清仓Meta**：显示出对部分高估值科技赛道的谨慎，担忧其庞大的元宇宙与AI基础设施资本开支在利率高企环境下侵蚀自由现金流，且市场对其AI变现能力可能过于乐观 [7] - **加仓谷歌 (Google)**：看好其核心搜索业务的深厚护城河，以及云业务在2025年展现出的显著盈利拐点和极高的现金流质量，在宏观不确定性时期，确定性现金流更具价值 [8] - **加仓Sea有限公司**：体现了对新兴市场数字经济的看好，Sea在东南亚及拉美的电商与金融科技布局，成为连接“科技成长”与“新兴市场复苏”的桥梁 [8] - **分化逻辑**：科技股投资逻辑正从“市梦率”和“宏大叙事”回归到“市盈率”和“商业本质”，增长不再是唯一标准，现金流质量、行业边际与区域增长壁垒成为新焦点 [9] - **市场验证**：标普500成分股中跑赢指数的个股比例在提升，资金正从拥挤交易中撤出，寻找更具性价比的标的 [8] 投资逻辑与宏观政策的深度绑定 - **“师徒效应”的政策含义**：德鲁肯米勒的昔日“门徒”分别担任财政部长和美联储主席候选人，其投资操作与未来美国宏观政策方向存在潜在连接 [2][10] - **财政政策预期**：新财政部长作为前宏观对冲基金经理，可能更倾向于通过结构性支出优化与财政健康治理来恢复市场对美债信心，缓解“财政主导”风险，降低长端利率波动性，从而利好对利率敏感的金融股与中小盘股 [10] - **货币政策预期**：新任美联储主席候选人以对市场敏感著称，可能更关注金融条件稳定性，采取“亲市场”但不“纵容泡沫”的立场 [11] - **政策可预测性增强**：德鲁肯米勒的持仓某种程度上成为政策意图的“翻译器”，例如看好金融监管放松则XLF上涨可能成为政策落地的先行指标 [12] - **根本变化**：当政策制定者开始用“交易员的思维”管理国家资产负债表时，资产价格的波动逻辑将发生根本性变化 [11]