投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 大商股份2025年上半年业绩符合预期但短期承压 25H1实现收入34 16亿元同比下降6 89% 归母净利润3 84亿元同比下降13 57% [6] - 公司通过门店调改和品牌战略联发布局长期增长 新玛特5家门店及千盛百货锦州店进行焕新调改 引入休闲娱乐项目 调整升级品牌百余支 新玛特大庆总店焕新率达75% 首店及独有品牌增至24个 [6] - 联发品牌战略加速拓展 与安踏集团 MAC化妆品等20余个头部品牌战略合作 3个月内新开店55家 增销5940万元 创利988万元 下半年计划新开店143家 预计增收过亿元 增利2300万元 [6] - 产品结构优化带动毛利率提升但费用刚性导致盈利短期承压 25H1毛利率42 49%同比+0 08pct 期间费用率23 18%同比+0 18pct 归母净利率11 23%同比下降0 87% [6] - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为6 18/6 80/7 44亿元 对应PE分别为11/10/9倍 PB<1 公司保持稳定高分红 23-24年分红率超50% [6] 财务表现 - 2025H1营业总收入34 16亿元同比下降6 89% 归母净利润3 84亿元同比下降13 57% [5][6] - 2025Q2单季度收入14 91亿元同比下降5 36% 归母净利润1 19亿元同比下降34 34% [6] - 盈利预测调整 2025E-2027E归母净利润下调至6 18/6 80/7 44亿元（原值6 72/7 59/8 21亿元） 对应营收7 216/7 679/8 129亿元 [5][6] - 毛利率水平保持高位 2025H1达42 49% 预计2025E-2027E分别为39 8%/39 5%/38 5% [5][6] - ROE指标持续改善 2025H1为4 4% 预计2025E-2027E分别为6 8%/7 2%/7 6% [5] 业务战略 - 门店调改升级优化消费体验 新玛特5家门店及千盛百货锦州店调整布局结构 引入休闲娱乐项目 提升聚客力 [6] - 大力发展独有品牌和首店经济 新玛特大庆总店独有品牌24个 新玛特鞍山店独有品牌19个 独有率达47% [6] - 品牌战略联发加速渠道扩张 与行业头部品牌合作 计划新开和升级区域旗舰店53家（凯乐石 六福珠宝等） 新开城市首店66家（兰蔻 YSL等） [6] - 联发品牌成效显著 3个月内新开店55家贡献增销5940万元 创利988万元 升级调改店37个 [6] 市场数据 - 当前股价19 03元 市净率0 8倍 股息率5 25% 流通A股市值65 53亿元 [1] - 一年内股价区间14 53-29 77元 [1] - 每股净资产25 23元 总股本3 48亿股 [1]