报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级），当前价格8.3元 [6] 报告的核心观点 - 基于24年和25Q1表现，调整25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年营收为221/243/268亿元，归母净利润为24/27/29亿元，EPS为0.50/0.55/0.61元，PE为17/15/14x，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25Q1营收62亿，同比+0.16%；归母净利润9亿，同比+5%；扣非归母净利润9亿，同比+6%；24Q4营收57亿，同比 - 4%；归母净利润2.5亿，同比 - 50%；扣非归母净利润2.7亿，同比 - 45%；24A营收210亿，同比 - 3%；归母净利润22亿，同比 - 27%；扣非归母净利润20亿，同比 - 26% [1] - 24年海澜之家系列营收153亿，同比 - 7%，毛利率47%，同比+1pct；直营店1468家，净增216家，加盟店及其他4365家，净减359家；连续开业12个月以上直营门店店效280万元，同比 - 11%；25Q1海澜之家系列营收46亿，同比 - 10%，毛利率49%，同比+3pct；直营店1510家，较年初净增42家，加盟店及其他4302家，较年初净减63家 [1] - 24年海澜之家团购定制系列营收22亿，同比 - 3%，毛利率40%，同比 - 7pct；25Q1营收6亿，同比+18%，毛利率40%，同比 - 8pct [1][2] - 2024年海外地区实现营业收入3.55亿元，同比增长30.75%，海外门店总数达101家 [4] 业务布局 - 2022年成立斯搏兹品牌管理（上海）有限公司拓展运动品牌零售业务，2024年4月取得控股权；截至24年底，授权代理的阿迪达斯门店数量达433家 [3] - 与京东达成战略合作打造“城市奥莱”新业态，7月京东奥莱官方旗舰店上线，9月首家线下门店开业；2025年以来在多地加速布局，截至3月底门店数量达12家 [3] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|21,527.55|20,956.52|22,109.13|24,342.15|26,825.05| |增长率(%)|15.98|(2.65)|5.50|10.10|10.20| |归属母公司净利润(百万元)|2,951.96|2,158.60|2,405.34|2,655.27|2,907.35| |增长率(%)|36.96|(26.88)|11.43|10.39|9.49| |EPS(元/股)|0.61|0.45|0.50|0.55|0.61| |市盈率(P/E)|13.50|18.47|16.57|15.01|13.71| |市净率(P/B)|2.48|2.34|1.90|1.83|1.76| |市销率(P/S)|1.85|1.90|1.80|1.64|1.49| |EV/EBITDA|3.16|4.47|5.77|5.92|4.33| [10]

报告公司投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][11] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润下滑，2025Q1主业企稳，收入及归母净利润增速分别为0.16%、5.46% [1] - 公司布局运动零售和城市奥莱业务，有望成新增长亮点 [1] - 考虑斯搏兹和京东奥莱收入增量贡献，上调收入预测；考虑市场需求疲软和主品牌经营承压，下调利润预测 [11] 各部分总结 财务表现 - 2024年公司收入209.57亿，同比下滑2.65%，归母净利润21.59亿，同比下滑26.88%，分红比例91%；2025Q1收入61.87亿元，同比增长0.16%，归母净利润9.35亿元，同比增长5.46% [1] - 2024年归母净利润率同比降3.41pct至10.3%，25Q1同比升0.76pct至15.12% [4][9] - 2024年毛利率同比升0.05pct至44.52%，25Q1同比基本持平 [4][11] - 2024年期间费用率提升，25Q1销售费用率升1.29cpt，管理费用率降0.46pct，财务费用率升0.6pct [11] - 2024年资产减值损失5.69亿元，25Q1为1.26亿元，较24Q1减少1.35亿元 [11] - 2024年存货周转放慢，经营净现金流下滑，期末存货119.87亿元，较年初增28.38%，周转天数增48天，经营活动净现金流23亿，同比降55.7% [11] 收入情况 - 2024年及2025Q1主品牌收入下滑，其他品牌快速增长；分渠道看，直营和线上增长，加盟收入下滑 [2] - 2024年海澜之家系列收入152.70亿，同比下滑7.22%；海澜团购定制收入22.24亿，同比下滑2.51%；其他品牌收入26.68亿，同比增长32.38% [2] - 2025Q1海澜主品牌收入同比降9.52%至46.42亿元，海澜团购定制同比增17.58%至6.46亿元，其他品牌同比增100%至7.43亿元 [2] 门店数量 - 2024年末公司整体门店数7178家，海澜之家系列门店5833家（同比减143家），其他品牌门店1345家（同比增444家） [8] - 2025Q1末公司整体门店数7176家，海澜之家系列门店5812家，其他品牌门店1364家，较年初净增19家 [8] 业务布局 - 2022年成立斯搏兹拓展运动品牌零售业务，2024年4月取得控股权，截至2024年底阿迪达斯门店433家，2024年5 - 12月收入9.94亿元，净利润6704.5万元 [11] - 2024年与京东合作打造城市奥莱新业态，7月京东奥莱旗舰店上线，9月首家线下门店开业，截至2025年4月门店达12家 [11] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入规模分别为222.74亿元、244.66亿元、259.40亿元，同比增长6%、10%、6% [11] - 预计2025 - 2027年归母净利润规模分别为24.43亿元、27.21亿元、29亿元，同比增长13%、11%、7% [11] 基础数据 - 总股本4803百万股，已上市流通股4803百万股，总市值399亿元，流通市值399亿元 [5] - 每股净资产3.7元，ROE12.3，资产负债率44.9%，主要股东为海澜集团有限公司，持股比例36.77% [5] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为3%、38%、4%，相对表现分别为6%、41%、 - 1% [7]