行业投资评级 - 投资评级：看好（维持） [1] 核心观点 - 基金销售渠道两强格局逐渐确立，蚂蚁基金和招商银行在权益及主动权益类基金代销领域的领先地位稳固且份额显著提升 [6][7] - 渠道降费改革重塑行业格局，引导行业向权益类产品转型，有助于提升公募基金产业链长期利益与投资者利益的一致性 [7] - 2025年下半年权益市场向好，驱动前100家代销机构权益及非货保有规模环比显著增长，指数产品是主要增长驱动力 [4] - 政策驱动以B端业务为主的代销机构发力主动权益基金销售 [6] - 2026年以来偏债混合类FOF产品持续热销，成为低利率环境下居民资产配置的重要方向，市场交易量和基金新发同步高增，财富管理主线空间广阔 [7] 行业数据与市场格局总结 整体规模与增长 - **权益基金保有规模**：2025年下半年，前100家代销机构权益基金保有规模为6.0万亿元，较上半年增长17% [4] - **非货币基金保有规模**：2025年下半年，前100家代销机构非货币基金保有规模为11.7万亿元，较上半年增长15% [4] - **细分产品增长**：股票指数类基金保有规模为2.4万亿元，环比增长24%；主动权益类基金保有规模为3.6万亿元，环比增长12% [4] 渠道份额变化 - **非货币基金口径**：银行/独立三方/券商份额分别为41.5%、34.5%、22.2%，环比变化-1.5、-0.4、+1.7个百分点 [5] - **权益基金口径**：银行/独立三方/券商份额分别为40.1%、30.1%、27.2%，环比变化-1.6、+1.4、-0.2个百分点 [5] - **股票指数类基金口径**：银行/独立三方/券商份额分别为14.7%、30.4%、54.5%，环比变化+1.1、-0.1、-1.1个百分点 [5] - **主动权益类基金口径**：银行/独立三方/券商份额分别为57.2%、29.9%、8.8%，环比变化-1.6、+2.4、-1.7个百分点 [5] - **债基口径**：银行/独立三方/券商份额分别为43%、39%、17%，环比变化-1.2、-2.2、+3.5个百分点 [5] 头部机构竞争格局 - **权益基金CR5集中度**：2025年下半年为44.7%，环比上升0.6个百分点 [6][11] - **非货币基金CR5集中度**：2025年下半年为40.4%，环比下降0.8个百分点 [6][17] - **头部机构份额**： - **权益基金**：蚂蚁基金份额17.0%（环比+1.0个百分点），招商银行份额10.2%（环比+0.6个百分点） [6] - **非货币基金**：蚂蚁基金份额15.5%（环比+0.1个百分点），招商银行份额10.7%（环比+0.5个百分点） [6] - **主动权益基金**：蚂蚁基金份额15.0%（环比+1.4个百分点），招商银行份额14.6%（环比+1.5个百分点） [6][16] - **股票指数类基金**：蚂蚁基金份额20.0%（环比持平），中信证券份额6.2%（环比-0.1个百分点） [6][12] 具体机构表现（基于前20数据） - **蚂蚁基金**：权益保有规模从8229亿元增至10178亿元，环比增长24%；非货币保有规模从约12000亿元增至18098亿元，环比增长约20% [11][17] - **招商银行**：权益保有规模从4920亿元增至6102亿元，环比增长24%；非货币保有规模从10419亿元增至12484亿元，环比增长20% [11][17] - **中国人寿**：权益保有规模从1114亿元增至1561亿元，环比大幅增长40%；主动权益保有规模从991亿元增至1458亿元，环比增长47% [11][16] - **国泰海通**：股票指数类保有规模从757亿元增至1188亿元，环比大幅增长57% [12] - **建设银行**：股票指数类保有规模从272亿元增至666亿元，环比大幅增长145% [12] 政策与行业趋势 - **降费改革影响**：《公募基金销售费用管理规定》于2026年1月1日起施行，调降了申购费率、销售服务费率和2B非偏股基金管理费分成比例（从30%降至15%），并优化了赎回费安排 [7] - **政策导向**：改革旨在降费让利，改变渠道“重首发，轻持营”的现象，引导公募基金坚守长期主义和专业主义 [7] - **B端业务驱动**：针对机构投资者的销售政策调整，驱动以B端业务为主的代销机构（如基煜、汇成）发力权益基金代销，其主动权益保有规模环比增幅达67%和62% [6] 投资建议 - 推荐低估值且大财富管理业务利润贡献较高的华泰证券和广发证券 [7]