纪要涉及的行业和公司 - 行业：中国原奶行业、乳制品行业 - 公司：优然牧业旗下月亮牧业 纪要提到的核心观点和论据 奶价走势 - **2025年奶价预计温和回升**：受夏季热应激、中高端乳品消费及新国标影响，原奶市场奶价近期回升。预计2025年第四季度奶价将温和回升，主要基于青贮采购季社会牧场面临的现金流压力，或导致部分产能去化，从而支撑奶价。2025年第三季度原奶价格预计稳定，第四季度回升，当前原奶价格在每公斤3.0至3.1元之间波动，已找到较好的支撑位，得益于纯碱价格回升及牛肉价格提升，有助于养殖户淘汰奶牛时减少损失，下游乳企亏损减少，喷粉量下降，收奶量减少是因为消化更充分，而非主动减奶[2][10]。 - **奶价回升幅度**：本轮周期调整预计奶价回升至3.8元/公斤左右的合理中位数后，将在该中枢位置上下温和波动，而非大幅起落。伴随未来几年供需达到紧平衡，奶价回升力度预计将更大[4][20]。 月亮牧业经营策略和业绩展望 - **存栏量和产销量**：截至2024年底，公司全群存栏奶牛为62万头，2025年内预计将实现低个位数的增幅，成母牛比例也将持续提升。预计2025年全年产销量将突破400万吨[5]。 - **毛利率**：整体毛利率预计将与2024年保持平稳，得益于2025年饲料成本的同等降幅以及公司运营效率的提升，包括2025年年化单产预计将突破均产13吨[7]。 - **公允价值变动**：得益于2025年第二季度开始的牛肉价格回升，公司在公允价值变动科目下，当期淘汰牛损失将有较大程度的减亏表现[5]。 社会牧场产能去化 - **肉牛价格上涨加速奶牛淘汰**：肉牛价格从15元/公斤上涨至接近20元/公斤，在某种程度上反而有利于加快奶牛去化。在当前奶价持续承压导致牧场持续亏损，尤其是现金流承压的情况下，肉价上涨使得淘汰奶牛能够获得更高的现金回笼，从而在相对高肉价的情形下，通过淘汰奶牛来降低损失，这有利于牧场进行产能调整[9]。 - **国家对进口牛肉反倾销调查支撑牛肉价格**：2024年国家对进口牛肉进行了反倾销调查，尽管尚未有明确结论，但参考生猪养殖行业经验，预计在产业保护方面会有积极作用，支撑未来几年牛肉价格走向新高，进一步促进奶牛去化，加速原奶周期见底[2][9]。 原奶行业供需关系 - **存栏奶牛去化**：2025年1月至4月，中国存栏奶牛持续去化，每月去化规模约为3.5万至4万头。进入5月，去化速度放缓，当月去化量降至1万头[3]。 - **原奶产量收缩**：夏季热应激导致原奶产量收缩约10%[3]。 - **下游消费提振**：提振消费政策及终端消费结构升级，如常温奶向低温奶转换，婴配粉和老年奶粉中高端占比提升，有望消纳部分上游原奶产能[3][10]。 - **新国标推行**：9月新国标要求灭菌乳全部使用生鲜乳，对近期原奶市场奶价回升起到了支撑作用[3]。 公司成本与利润分析 - **2024年成本与利润**：2024年，公司平均奶价为4.12元/公斤，销售成本为2.77元/公斤。其中，饲料成本占销售成本的2.10元/公斤，约占综合成本的70%至75%[20]。 - **奶价或成本变动对利润的影响**：在现有规模存栏量下，奶价或成本每变动0.1元/公斤，预计影响年度净利润约4亿元[3]。 行业周期性调整影响 - **长期稳态**：长期来看，行业存在波峰波谷，高收益和高损失可能相互抵消，最终呈现稳态[3][22]。 - **大型牧业集团优势**：仅与下游有紧密连接的大型牧业集团具备穿越完整周期的实力，以进入下一个收获期[3][22]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **公司产销比**：截至2025年上半年，公司的产销比维持在既定水平，往年通常在97%至98%之间。公司对下游主体不限量收购，也无需自行喷粉，没有销售压力。中间的差额属于合理损耗，每次牛奶批次均需进行流样检测[12]。 - **公司牛群存栏规模和结构**：截至2024年底，公司全群母牛存栏量为62万头，其中成母牛比例为52%以上。2024年公司调整了繁育策略，大幅放缓了后备牛增速。随着新建牧场陆续投产，2025年成母牛比例将进一步提升，生鲜乳产量也将得到进一步释放。除奶牛外，公司于2023年拓展了特色乳业务，新增奶山羊品类，截至2024年底，奶山羊存栏量接近2万只，丰富了公司产能结构。公司依托旗下赛克新优良的繁育能力，在奶公牛和肉牛方面也进行了拓展，目前拥有肉牛、奶牛、奶山羊国家级育种中心。2024年，公司通过自产2.5万枚性控胚胎，对既有牛群中较低产能奶牛进行了技术调整和更新。截至2024年底，公司种公牛规模达到112头[13]。 - **公司原奶销售的下游客户构成及其占比**：2024年，公司原奶销售量的94%以上销往伊利。此外，公司还向两家地方性头部企业——上海光明和河北君乐宝销售原奶。公司销往伊利的奶量占其总收奶量的比例不到40%。在结构方面，公司产出的30%特色乳全部独家供应给伊利，优质乳也主要销往伊利。根据战略保供协议，公司约定向伊利保持不低于70%的产出供应，实际合作比例一直保持在较高水平[23][24]。 - **奶山羊养殖业务对公司收入的贡献及其战略意义**：奶山羊养殖业务作为公司新增的第八个特色奶品类，有效补充了当前的产品矩阵。奶山羊奶因其小分子易于人体吸收的特性，是近年来国内增长较快的细分市场。公司通过新建全球规模最大的单体奶山羊牧场，目前已扩展至2万头规模，预计将取得较好的单价收益[25]。 - **公司在奶牛育种业务方面的进展和成果**：公司的育种业务由赛可馨负责，其是国内领先的冻精和性控胚胎生产企业，产量规模位居亚洲第一、全球第二。公司目前的两种繁育均依托自身解决方案。2024年，公司对现有牛群进行了分层，并对产能排名后20%的成母牛进行了性控胚胎方面的繁育调整，以期通过后代实现产奶性能的迭代提升。赛可馨在科研发展方面起步较早，已取得相应成效。公司已投入运营的奶牛和肉牛国家级核心育种场，为未来高产业务的达成提供了支撑[26]。 - **公司在特色乳方面的中期目标和未来规划**：公司特色乳的生产最终取决于下游需求。展望未来一段时间，公司预计将维持优质乳与特色乳7:3的占比格局。若未来市场消费量大幅增长，公司不排除进行相应的调整和转化。公司已提前布局各项科研储备，例如在国内后备牛送检的繁育值体系中，公司牛只在前20名中占据前十位，2024年最新的冠军牛正是A2基因潜行的牛只[27]。 - **终端消费市场对A2型牛奶的反应及其对产品价格和溢价空间的影响**：从终端销售角度看，A2型牛奶作为自然选育的产物，解决了部分消费者乳糖不耐受的痛点，有助于扩大牛奶的消费人群。尽管A2型牛奶在自然选育中的占比相对较低，需要通过基因选型固化和特质加强，并依赖育种业务支持，但其市场潜力在于满足了特定消费需求，从而可能维持或提升其溢价空间[27]。 - **公司在生鲜乳产品线方面的新产品研发与储备规划**：公司目前专注于生鲜乳的生产与销售，并提供系统化解决方案。除了现有生鲜乳品类，公司正在进行相关产品的研发与储备，例如富含叶黄素等特色乳产品。这些新产品将在市场需求出现积极反应时，快速转化为生鲜乳品类推向市场[27]。