宏观：经济分化中收官，内需偏弱外需有韧性 - 2025年四季度实际GDP同比增长4.5%，较三季度回落0.3个百分点，全年增长5.0%完成目标，但四季度GDP平减指数同比为-0.7%，连续11个季度为负，显示名义经济偏弱 [1][3][9] - 需求结构呈现“外需好于内需”态势，2025年全年最终消费支出、资本形成总额、净出口对经济增长的贡献率分别为52.0%、15.3%、32.7%，与2024年相比，投资贡献下降较多，消费和净出口贡献上升 [1][3] - 四季度工业产能利用率为74.9%，同比下降1.3个百分点，第二产业增速在高基数下回落至3.4%，但12月高技术制造业增加值同比达11.0%，医药、专用设备、电子等行业增速显著提升，主要受出口边际拉动 [3] - 12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，为2023年以来首次低于1%，四季度居民人均可支配收入增速为3.9%，创2022年下半年以来新低，当季消费倾向为72.7%，同比下降0.5个百分点，内生需求偏弱 [4] - 2025年全年固定资产投资同比下降3.8%，其中建安投资累计下降8.4%，12月固定资产投资季调环比下降1.13%，反映建筑业偏弱，稳投资仍需政策发力 [4] - 2025年经济前高后低，上半年财政靠前发力支撑经济，下半年财政支撑减弱，消费、基建投资回落，叠加房地产市场趋弱，导致GDP增速放缓 [9] 房地产：量价投资均偏弱，处于“控增量”去库存阶段 - 12月新建商品房销售面积和金额同比降幅分别为-15.6%和-23.6%，较11月略有收窄，但高频数据显示新房销售面积同比下降46%，二手房成交亦走弱，估算2025年一二手房总销量同比录得高个位数降幅 [5][30] - 房地产投资持续低迷，12月开发投资同比降幅走阔至-35.8%，全年同比下降17.2%，降幅较2024年扩大6个百分点，施工面积同比降幅亦走阔至-10.0% [5][32] - 土地市场热度仍低，尽管12月300城土地成交面积和价款同比降幅收窄，但土地平均溢价率持续下行并处于年内低位，房企投资态度谨慎 [5] - 行业处于“控增量”阶段，投资端收缩对去库存、稳价格有重要意义，供给侧去库存进度仍需观察 [32] 基建与制造业投资：整体下行，结构分化 - 2025年全年广义基建投资同比下降1.5%，12月单月同比降幅扩大至-16.0%，其中水利环境和公共设施管理投资同比下降26.6%，偏公益类基建跌幅走扩 [6] - 制造业投资全年增速为0.6%，维持正增长但增速下降，其中设备工器具投资全年同比增长11.8%，大规模设备更新政策仍提供支撑 [6] - 分行业看，除化工外，已公布数据的制造业行业投资增速均边际下降，交运设备、金属制品、汽车等行业累计增速下降较多 [6] 金融：信贷需求分化，货币政策宽松可期 - 12月金融数据呈现“对公强、居民弱”格局，对公贷款新增1.1万亿元，同比多增5800亿元，居民贷款净减少920亿元，同比少增4420亿元，购房与消费信贷需求弱 [22][23] - 12月社会融资规模新增2.2万亿元，同比少增6460亿元，主要受政府债投放季节性错位拖累（同比少增1.1万亿元），但企业债与人民币贷款同比多增 [22][23] - 12月M1同比增速回落至3.8%，受高基数影响，随着定期存款到期重配置，M1增速有望见底回升，非银存款同比大增，显示存款搬家入市迹象 [24] - 央行发布会释放宽松信号，宣布下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，并提及降准降息还有空间，预计全年降准0.5个百分点，降息10-20bp [24][25] 大宗商品：能源进口韧性足，金属面临供应约束与需求淡季 - **能源**：12月原油净进口达1321万桶/天，同比高增16.8%，全年进口量2.16亿吨，同比增长4.4%，表观消费量保持韧性，维持布伦特油价上半年合理区间60-70美元/桶判断 [12][20] - **煤炭**：12月原煤产量4.4亿吨，同比下降1.0%，进口5859.7万吨，同比增长11.9%，但动力煤价格因取暖季火电出力较弱而持续走弱 [13][20] - **黑色金属**：2025年粗钢产量累计96081万吨，同比下降4.4%，压减任务基本完成，12月钢材出口1130.1万吨，同比增长16.1%，高出口对热卷累库形成抑制 [14][20] - **有色金属**：铜铝供应面临约束，国内电解铝产能接近红线，但当前处于需求淡季，下游负反馈加强，铜、铝社会库存分别升至32.1万吨和73.6万吨，精铜杆开工率降至57.5% [16][17] - **农产品**：豆粕方面，12月进口大豆804.4万吨，全年累计进口1.11833亿吨，同比提高6.5%，供应充裕，库存高位，春节前备货需求或支撑价格重心小幅上移 [18] 消费零售：增速放缓，期待政策刺激结构性机会 - 2025年12月社零总额4.51万亿元，同比增长0.9%，增速环比放缓0.4个百分点，全年社零总额50.12万亿元，同比增长3.7% [35] - 线上渗透率持续提升，2025年1-12月实物商品网上零售额同比增长5.2%，线上渗透率达26.1%，线下便利店、超市业态表现相对较好 [35] - 品类表现分化，12月通讯器材、化妆品、体育娱乐用品等升级品类同比分别增长20.9%、8.8%、9.0%，表现较好，而家电、家具等地产后周期品类受高基数影响显著下滑 [36] - 新一轮消费品以旧换新政策已明确，涵盖汽车、家电、数码产品等，有望刺激消费市场释放更多结构性机会 [36]