油运行业核心观点 - 油运行业已进入“超级牛市”，高景气度预计将持续数年，并具备由灰色市场变化带来的“意外期权”价值 [1] - 2026年中东局势的演变可能成为行业变化的契机，有望驱动行业进入超高景气且可持续的状态 [1][2] - 油运行业的战略价值凸显，维持对行业的增持评级 [1][3] 油运长逻辑：两阶段成就“超级牛市” - **第一阶段（2022年起）**：全球油运贸易重构，俄乌冲突导致俄欧航线“舍近求远”，显著拉长航距，使吨海里需求增长超过10%，驱动行业产能利用率升至阈值，景气度显著上升 [1] - **第二阶段（2025年起）**：全球原油开启增产周期，OPEC+自2025年4月转而增产，下半年南美亦大幅增产，原油增产利好开始体现 [1] - 2025年下半年，原油增产叠加美国对俄罗斯加码制裁导致印度增加合规VLCC需求，共同驱动油运产能利用率越过阈值并进入高景气 [1] - 长锦商船(SINOKOR)积极控制超百艘VLCC，在高产能利用率下，现货市场运价对供需边际变化极为敏感，即使小幅运力控制亦可驱动运价飙升 [1] - 核心结论是，即使没有地缘冲突，油运高景气也将持续数年 [1] 油运意外期权：灰色市场变化与中东局势契机 - 过去数年，美国对伊朗、俄罗斯、委内瑞拉的石油制裁催生了巨大的灰色市场（影子船队），分流了合规市场的运力 [2] - 2025年以来，美国重点加强影子船队制裁，全球17%的VLCC（普遍为20岁以上老旧油轮）已被制裁 [2] - 若未来伊朗等国的制裁取消，其石油出口将转为合规需求，而相关的影子船队难以转回合规市场，这将为油运市场带来超高景气，且可持续数年，而非脉冲式影响 [2] - 2026年中东局势升级为灰色市场变化提供了契机，具体影响分为三个阶段： - **短期**：若霍尔木兹海峡受阻导致原油供给缩减和贸易紊乱，油运运价将创历史新高，中国船队通过灵活调整航线将展现超预期价值 [2] - **中期**：若海峡恢复通航，全球能源战略安全可能驱动补库抢运需求，有望保障高景气持续 [2] - **长期**：需重点关注中东格局与灰色市场变化，制裁取消将带来可持续数年的超高景气 [2] 油运供给与估值：供给刚性支撑高景气持续 - 周期行业的景气高度决定业绩空间，而景气持续性决定估值空间，油运业拥有难得的供给瓶颈，将保障高景气可持续数年，从而提供估值空间 [3] - 2026年以来，高景气持续预期驱动VLCC新船下单，目前在手订单占现有船队比例已升至22%，且交付期已排至2030年 [3] - 考虑到船厂船台紧张，预计未来数年内难有新增交付 [3] - 油轮船队处于加速老龄化阶段，未来五年内，27%的VLCC船龄将超过20岁 [3] - 即使在手订单如期交付，亦难以维持20岁以下运力的规模，预计未来数年主流油运市场供给将持续刚性，从而保障高景气可持续数年 [3]