报告行业投资评级 - 报告对行业给予“增持”评级 [162] 报告核心观点 - 自2022年“地缘冲突”驱动全球原油贸易重构，油运产能利用率升至阈值，景气显著上升且持续两年 [139] - 自2025下半年，“原油增产”驱动油运需求继续增长，油运产能利用率越过阈值升至高位，进入高景气且将持续 [139] - 韩国长锦商船积极控制VLCC超百艘，高产能利用率下将提升供需边际变化控制力，为运价盈利表现“锦上添花” [139] - 未来数年，原油增产将持续，油轮合规供给刚性，供需将继续向好，即使没有地缘冲突，也将高景气且可持续数年 [139] - 若海峡恢复通航，油运供需恢复高位，长锦控盘锦上添花，叠加短期补库需求有望进一步提升景气，2026-27年高盈利确定可期 [143] - 提示伊朗解禁将再次提供难得的“需求意外”，合规市场需求将增5%，合规VLCC需求增幅将更为可观且非脉冲式需求增量，而影子船队难以跟随回归合规市场，将有望成就合规市场超高景气且可持续数年，更重要将打开估值上升空间 [143] - 一年期租维持高位，反映业界对油运高景气持续乐观预期——VLCC一年期仍超12万美元，三年期超6万美元，五年期超5万美元 [143] 根据相关目录分别总结 运价与市场表现 - 自2026年2月底中东冲突爆发，海峡受阻原油供给缩减，油价大涨全球去库，战争风险溢价/抢运/区域供需紊乱/船东挺价主导运价高企 [143] - 中东-中国航线自2026年3月高企，霍尔木兹海峡通行受阻导致该航线对VLCC船队实际期租水平参考性下降 [157] - VLCC TCE：2026年Q1为11.2万美元/天（同比239%），Q2为43.1万美元/天（同比919%），Q3*为41.2万美元/天（同比1062%） [157] - 2026年VLCC TCE均值（截至7月末）为32.1万美元/天，对比2019年3.7万、2020年5.4万、2021年0.0万、2022年1.4万、2023年3.6万、2024年3.6万、2025年5.1万美元/天 [157] - 油运运价自2025年8月显著上升，2025Q4盈利开始大增，2026上半年同比大增数倍 [158] - 2026Q3中国船东VLCC恢复高效运营，预计业绩将继续同比高增且有望环比增长 [158] 原油海运出口分析 - 2025年OPEC+增产8%，2026年3-6月增产11%，2026年6-7月增产5% [56] - 中东（除伊朗）原油海运出口：2026年6-7月出口量维持高位，OPEC+增产推动出口结构变化 [60] - 伊朗海运原油出口：2026年6月出口量环比增长150%，7月环比下降15% [64][67] - 美湾原油海运出口：2025年同比下降26%，2026年4-6月回升，7月回落 [73] - 南美（除委内瑞拉）原油海运出口：2026年7月出口量维持高位 [77] - 委内瑞拉原油海运出口：2025-26年出口量维持低位 [81][86] - 俄罗斯原油海运出口：2026年6-7月出口量维持稳定 [91] - 西非原油海运出口：2026年出口量维持低位 [98] 油轮供给与船队结构 - VLCC在手订单：截至7月底，VLCC在手订单占比31.5%——2026已交付/拟交付22/13艘，2027-2030船队规模增速为7%/10%/8%/3% [146] - 油轮老龄化严重且仍将加速：目前全球VLCC船队20岁及以上老船占比已达21%，未来五年将再有26%的VLCC船龄超过20岁 [146] - 主流市场运力相对刚性：未来数年新船交付，但船队老龄化与影子船队加速出清有望对冲，主流市场有效运力规模有望保持相对刚性 [146] - 船厂产能将保障“供给瓶颈”：船台紧张保障数年内难有新增交付，将保障油运高景气可持续数年 [152] - 中国船厂是绝对主力，将决定未来VLCC供给瓶颈持续性——2026年VLCC批量下单，中国船厂VLCC在手订单全球份额近3/4，其中恒力重工跃升全球第一并积极扩产 [152] - 运价中枢预期将是传统船东下单的关键——2026年以来希腊等欧洲船队批量下单，中国传统船东下单普遍以替代需求为主 [152] 重点公司分析 - 中远海能：类似“油运ETF”——50艘VLCC（租入9艘）+内贸油轮+LNG [158] - 招商轮船：类似“油运增强型航运指数基金”——50艘VLCC+干散船队+集运船队 [158] - 招商南油：成品油运龙头，近期受益原油运高景气传导，长期受益全球炼厂东移 [158] - 业绩弹性：VLCC TCE中枢上涨1万美元，中远海能&招商轮船年增净利约10亿元人民币 [158] - 估值空间：船厂产能保障“供给瓶颈”，高景气可持续数年，将进一步提供估值空间 [158] - 重点关注灰色市场变化，若伊朗解禁，将再现需求意外，将成就超高景气且可持续数年 [158]