证券研究报告 | 宏观研究 gszqdatemark 2025 09 30 年 月 日 宏观点评 9 月 PMI 季节性回升的背后 事件：2025 年 9 月制造业 PMI 为 49.8%（前值 49.4%）；非制造业 PMI 为 50.0%（前值 50.3%）。 核心观点：9 月制造业 PMI 季节性回升，多数分项也小幅反弹，但仍在收缩 区间，应是与 9 月出口韧性仍强，阅兵结束前期检修的企业复产、"反内卷" 的影响减轻等；服务业 有关 PMI 逆季节性回落，可能指向 9 月消费压力仍 分析师 杨涛 大。继续提示：当前经济回落有加速迹象，政策"适时加力"的必要性和可 能性提升，国内紧盯：消费、地产等基本面走势；"国庆、10 月四中"两个 关键窗口；央行近期可能的重启购买国债、Q4 大概率降息；财政 Q4 大概 率提前下发明年专项债和化债额度。海外紧盯：中美经贸谈判进展，尤其是 10 月底韩国 APEC 峰会。 1、9 月制造业 PMI 回升、仍处于收缩区间，非制造业 PMI 回落。9 月制 造业 PMI 为 49.8%，较前值回升 0.4 个百分点，符合季节性（2015-2024 年 9 月 PMI 环比变 ...

关税推迟对消费的影响 - 特朗普将关税上调时间推迟至8月1日，可能导致新增关税对物价的影响推迟至2026年而非圣诞节前显现 [1] - 零售商通常提前为圣诞节备货，且货物从生产到上架需经过整个供应链流程，因此消费者感受到价格上升的时间点会更晚 [1] - 关税推迟有助于减轻下半年美国消费者的冲击，并在年末购物旺季避开关税带来的成本压力 [1] 关税的长期影响 - 任何关税延迟都无法完全阻止这些成本最终传导到美国家庭，实质上是对美国消费者加征的巨额税负 [1] - 到今年年底，经通胀调整后的实际工资将开始下降而非上涨，问题届时才会真正显现 [1]