行业与公司 * 行业：A股游戏板块 [1] * 涉及公司：完美世界、世纪华通、三七互娱、恺英网络、心动公司、巨人网络 [1][2][3][4][5][7][9][10][12][13] 核心观点与论据 板块整体观点：估值低位，景气上行，Q2迎双击 * **估值水平**：A股主要游戏公司2026年PE普遍低于15倍，低于过去五年约17-18倍的估值中枢，处于中值偏低水平，具备性价比 [1][2][8] * **景气度与催化剂**：2026年是游戏行业高景气年份，基本面强劲 [2] 4月起进入新品与业绩双爆发期，预计EPS与PE将迎来双修 [1] 主要催化剂为新品周期和业绩兑现 [8] * **季度业绩趋势**：预计2026年Q2业绩同比和环比增速可能高于Q1 [7] 原因包括：1) 春节高流水收入递延至Q2确认（如巨人网络《超自然行动组》）[7] 2) Q2买量成本季节性回落，销售费用收窄，利润率进入收获期（如世纪华通、三七互娱）[1][7][8] 重点公司及产品分析 * **完美世界《异环》（原文亦作《夜环》）**： * **产品定位**：二次元开放世界游戏，全球仅三款同类产品（另两款为《原神》、《鸣潮》），研发壁垒高 [9] * **市场热度**：国服定档4月23日，官网预约目标超3,500万，与《鸣潮》、《绝区零》等头部产品量级相当 [1][5] 截至纪要时，国内B站预约218万，TapTap预约577万，数据持平或略高同类 [5] * **用户与付费**：预计能吸引比核心二次元更泛化的用户群体，包括海外GTA类玩家和国内轻社交用户，用户基数可能超过传统二次元游戏 [9] 付费设计通过深化角色陪伴和多元化皮肤系统，有望形成比《原神》、《鸣潮》更大DAU、略低ARPU的结构 [9][10] * **盈利与流水预期**：该品类官服占比大，不依赖买量，参考米哈游2022年国内净利润率高达53%，预计有非常高利润率 [6] 长期流水非“一波流”，随着版本更新有望稳健或上升，参考《原神》、《鸣潮》第二年流水高于第一年的表现 [7] * **世纪华通（点点互动）**： * **战略重心**：2026年经营重心明显偏向出海休闲赛道 [2] * **新品表现**：酒店经营题材二合一游戏《Hotel Mania》3月流水环比增长260% [1][2] * **赛道空间**：国产游戏在全球出海休闲品类前20名中约占3-4款，相较于SLG品类渗透率尚低，市场空间较大 [2][3] * **增长曲线**：凭借《Family Farm》系列经验及《Taste Travel》、《Hotel Mania》等产品，有望打造出海休闲作为第二增长曲线 [1][3] 现有头部产品《King KingShop》和《Wild Survival》已进入利润释放阶段 [12] * **三七互娱**： * **出海产品**：SLG产品《Last Asylum: Plague》（亦作《Last Salon》）趋势向好，自2026年3月起周度留存数据大幅上升，3月23日至29日当周流水环比增长9%，已进入中规模推广阶段 [1][3][12] 题材（中世纪鸟嘴医生与瘟疫）在欧美市场具有文化适配性 [3] * **心动公司**： * **游戏业务**：《心动小镇》海外版（2026年1月上线）表现超预期，2月流水环比翻倍以上，主要得益于新卡池和“小马宝莉”联动 [4][10] 尽管3月流水环比下降40%多（活动后自然回落），但DAU稳健 [4][10] 预计全年有望贡献超15亿流水增量，且因非买量驱动的社区模式，净利润率预计较高 [1][10] * **平台业务**：TapTap将直接受益于2026年游戏行业供给大年，行业增速预计超2025年的7%，推动广告主预算提升 [10] 随着MAU增长带来的费用摊薄和品牌溢价，利润率有望持续改善 [10] AI游戏创作工具TapTap Maker已催生数百款AI游戏，长期有望丰富平台内容供给，提振营收和估值 [10][11] * **恺英网络**： * **新品计划**：AI陪伴产品《EVE》（4月10日上线）有望验证AI陪伴与游戏化变现的商业化潜力 [1][5][12] 三国题材SLG《三国：天下归心》（4月16日上线）主打“降肝减氪”，截至1月预约量超200万 [5][12] * **巨人网络**： * **产品表现**：《超自然行动组》（亦作《超自然》）流水表现稳健 [13] 2026年有出海计划，参考《第五人格》的海外表现，有望进一步拓宽流水天花板 [13] 其他重要信息 * **3月行业数据**：3月是游戏行业相对淡季，主要大DAU产品流水环比降幅可控（如《心动小镇》、《超自然行动组》环比降幅均在40%出头），用户基本盘未受根本性影响 [4] * **出海休闲赛道标杆**：同赛道头部产品，如柠檬微趣的《Seaside Escape》（纪要中曾误作《Golf Club》），2月海外收入环比增长9%，并蝉联中国手游出海收入榜首 [2] * **《异环》海外发行**：科幻都市题材及对PC、主机平台的适配性，非常适合海外发行，有望拉高整体流水上限 [5] 海外定档4月29日，截至上周末X官方账号粉丝13.4万，YouTube官方账号粉丝16.3万，宣发尚未完全启动 [5] * **《异环》报表利润节奏**：考虑到费用前置和收入递延周期，预计2026年上半年报表利润率可能略低于实际项目利润率，长期将充分体现 [6][7]