报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 核心观点 - 2025年公司业绩受主焦煤价格下行影响，营收与归母净利润同比下滑，但第四季度归母净利润实现同比增长42.2% [1] - 中蒙市场业务基本盘稳固，凭借一体化模式保障规模与盈利，且通过深化上游合作增强长期货源锁定能力 [2] - 非洲业务作为第二增长曲线表现亮眼，陆港运营收入快速增长，物流网络布局加速推进，大物流体系逐步成型 [3] - 随着煤炭市场回暖和国内政策优化，蒙煤性价比优势凸显，有望为2026年业绩带来弹性 [2] - 基于蒙煤价格压力，报告下调了公司2026-2027年盈利预测，但维持买入评级，并预计未来业绩将恢复增长 [4] 业绩简评 - 2025全年营收83.77亿元，同比下降4.3%；归母净利润11.4亿元，同比下降10.6% [1] - 2025年第四季度营收18.1亿元，同比下降18.3%；归母净利润2.7亿元，同比增长42.2% [1] 经营分析：中蒙市场 - 中蒙市场供应链贸易服务收入51.7亿元，同比下降10.1%，毛利率同比下降2.8个百分点至10.5% [2] - 2025年中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸易700万吨 [2] - 2025年11月与Mongolian Mining Corporation签订补充协议，将供应链延伸至矿山源头 [2] 经营分析：非洲业务 - 国际陆港运营服务收入6.2亿元，同比增长24.4%，毛利率提升2.0个百分点至59.5% [3] - 非洲跨境综合物流业务收入达10亿元，占公司跨境综合物流总收入的30% [3] - 物流网络进展：赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路已于2026年2月投入运营；赞比亚莫坎博项目于2025年11月开工建设；2026年3月公告参股坦赞铁路激活项目，计划投资6215万美元，投资额占比5% [3] 盈利预测与估值 - 下调2026年归母净利润预测至14.5亿元（原15.5亿元），下调2027年预测至16.8亿元（原19.3亿元），新增2028年预测为18.0亿元 [4] - 预测2026-2028年营收分别为108.71亿元、116.77亿元、123.95亿元，增长率分别为29.78%、7.41%、6.15% [8] - 预测2026-2028年归母净利润分别为14.47亿元、16.77亿元、18.04亿元，增长率分别为26.83%、15.88%、7.58% [8] - 预测2026-2028年摊薄每股收益分别为1.058元、1.226元、1.319元 [8] - 基于预测，2026-2028年市盈率（P/E）分别为13.10倍、11.31倍、10.51倍 [8] 财务数据摘要 - 2025年毛利率为18.5%，较2024年的20.5%有所下降 [10] - 2025年归母净利率为13.6% [10] - 2025年净资产收益率（ROE）为18.97% [8] - 截至2025年末，货币资金为15.60亿元 [10]