核心观点 - 策略报告核心分析了以沪深300为代表的规模指数因其调仓机制和市场特征，存在“高买低卖”的隐性成本，导致长期指数EPS增速显著低于成分股实际盈利增速，并探讨了可能增厚长期收益的替代策略 [3][4][5] 权益投资收益拆分与调仓影响 - 股票长期收益主要来自企业盈利增长与分红，而非短期估值变化，指数投资中组合的EPS增长还需考虑调仓影响，“低买高卖”抬升组合EPS，“高买低卖”则降低组合EPS [3] - 以沪深300为例，其调仓机制往往在股价估值高位时纳入，在股价回落时剔除，削弱了对企业盈利增长的跟踪能力 [3] - 2015-2025年，沪深300指数的EPS平均年化增速仅1.45%，远低于同期中国GDP现价年化增速7.15%，也低于其成分股归母净利润平均年化增速5.02% [3] 规模指数调仓的具体表现与根源 - 2016-2025年，沪深300指数共发生219次完整的调入调出事件，其中92%的事件出现了亏损退出即“高买低卖”的情况，70.78%的成份股在相对调入后以更低的市盈率被调出 [4] - 调入股票在纳入指数前股价表现强劲，纳入后表现平缓，收益贡献有限；调出股票在剔除前已反映悲观预期，剔除后股价反而逐步企稳甚至修复 [4] - “高买低卖”现象严重的根源包括：1) 高波动环境下，市值核心的调仓机制在估值驱动反复波动中持续损耗；2) 市场对成长逻辑的认知集中爆发导致短期“拔估值”，股价透支未来增长，随后进入漫长阴跌；3) 新旧动能转换阶段，指数剔除低估值旧经济公司，纳入高估值新经济龙头，短期对指数EPS造成压力 [4][5] 可能增厚长期收益的策略建议 - **微盘股策略**：作为规模策略的反面，客观上实现了“低位纳入、高位退出”，2016-2025年万得微盘股指数上涨552%，年化收益率达20.62% [5] - **红利与价值策略**：通过估值约束实现“低买高卖”，沪深300价值指数与中证红利等指数的净值及EPS增速表现明显优于宽基指数 [6] - **低波动与风险平价策略**：利用波动率与股价位置的正相关性，通过对波动率的惩罚变相实现“低买高卖” [6] - **成长板块配置需规避市值排序**：应筛选具备持续盈利增长能力且在估值未显著透支时纳入，部分引入多因子筛选且不依赖市值排序的指数（如创业板动量成长）长期表现较好 [6][7]