投资评级 - 报告对中炬高新维持“买入”评级 [4] - 当前股价19.22元，总市值148.18亿元，流通市值148.18亿元，总股本7.71亿股，流通股本7.71亿股 [1] - 一年最高最低价分别为22.21元/16.57元，近3个月换手率87.88% [1] - 维持2026-2028年归母净利润为7.2/8.0/9.0亿元，当前股价对应PE为20.6/18.5/16.5倍 [4] 核心观点 - 2026Q3业绩超预期，利润超预期，费用效率驱动盈利改善 [4] - 2026Q1-Q3营业收入37.18亿元，同比+17.78%；归母净利润6.11亿元，同比+60.72%；扣非后归母净利润5.59亿元，同比+45.73% [4] - Q3单季度营业收入11.76亿元，同比+14.76%；归母净利润1.96亿元，同比+59.61% [4] - 2026Q3美味鲜营收/归母净利润10.8/2.0亿元（同比+7.1%/+66.3%），净利率18.5%（同比+6.6pct） [4] - 公司市场化改革成效显著，经销商渠道秩序修复、经营拐点明确 [7] - 公司通过整合味滋美完善“基础调味品+复合调味品”布局，随着基调基本盘稳固并进行结构升级，同时复调试点协同落地，公司有望进入新的增长阶段 [7] 分品类与分区域经营总结 - 分品类：酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为6.4/1.5/1.0/2.0亿元，同比+6.85%/+11.9%/+14.0%/+50.9% [5] - 渠道秩序持续修复、核心品类动销改善；其他产品高增主因味滋美并表贡献 [5] - 分区域：东部/中西部/北部/南部收入同比+16.6%/+26.7%/+29.5%/+2.95%，主销区竞争压力较大 [5] - Q3末公司经销商2792家，较H1末净增27家，渠道收缩基本结束 [5] 盈利能力与费用分析总结 - 2026Q3毛利率40.66%，同比+1.13pct，环比Q2回落约2.5pct，主因原材料价格红利边际减弱、产品结构影响显现 [6] - 2026Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为9.3%/7.7%/3.1%/0.2%，同比-5.0pct/-1.2pct/-0.2pct/-0.2pct [6] - 销售费用率大幅下降，主因费用投放回归常态（2025年同期高基数） [6] - 2026Q3归母净利率16.70%、同比+4.69pct，弹性主要来自费用率优化 [6] - Q3非经扰动消退，核心增长来自主业 [6] 财务预测与估值指标总结 - 营业收入：2024A为5,519百万元（YOY+7.4%），2025A为4,200百万元（YOY-23.9%），2026E为4,969百万元（YOY+18.3%），2027E为5,451百万元（YOY+9.7%），2028E为5,950百万元（YOY+9.1%） [8] - 归母净利润：2024A为893百万元（YOY-47.4%），2025A为537百万元（YOY-39.9%），2026E为718百万元（YOY+33.7%），2027E为801百万元（YOY+11.6%），2028E为896百万元（YOY+11.8%） [8] - 毛利率：2024A为39.8%，2025A为39.2%，2026E为40.8%，2027E为41.2%，2028E为41.5% [8] - 净利率：2024A为16.2%，2025A为12.8%，2026E为14.4%，2027E为14.7%，2028E为15.1% [8] - ROE：2024A为16.6%，2025A为9.0%，2026E为11.3%，2027E为11.6%，2028E为11.9% [8] - EPS（摊薄）：2024A为1.16元，2025A为0.70元，2026E为0.93元，2027E为1.04元，2028E为1.16元 [8] - P/E：2024A为16.6倍，2025A为27.6倍，2026E为20.6倍，2027E为18.5倍，2028E为16.5倍 [8] - P/B：2024A为2.6倍，2025A为2.5倍，2026E为2.4倍，2027E为2.2倍，2028E为2.0倍 [8] - 资产负债率：2024A为29.9%，2025A为25.7%，2026E为29.9%，2027E为24.8%，2028E为27.5% [11] - 经营活动现金流：2024A为1,088百万元，2025A为643百万元，2026E为579百万元，2027E为1,040百万元，2028E为750百万元 [11] - EV/EBITDA：2024A为11.0倍，2025A为16.4倍，2026E为13.4倍，2027E为11.6倍，2028E为10.4倍 [11]