文章核心观点 贵州茅台于2026年1月启动的以消费者为中心的全面市场化改革成效显著，通过产品、价格、渠道及服务的系统性重构，成功激发了真实消费需求，实现了全渠道产品热销、价盘回暖，并展现出对标国际一流消费企业的战略转型态势 [1][3][4][30] 改革成效与市场表现 - **终端需求旺盛，销售数据亮眼**：1月初以来，重庆渝中自营门店到店人次同比增加41%，单日最高到店约300人，提货超200人次 [1][7]；i茅台平台1月月活用户超过1531万，新增注册用户628万人，成交订单超212万笔，其中53度500ml飞天茅台成交订单超143万笔 [3][5]；超过10万名用户在全国42家自营门店提货，较往年同期大幅增长 [7] - **全渠道供不应求，价格持续回暖**：线下自营店、经销商、商超（如永辉超市日销四五箱）、烟酒店（如1919酒类直供）均反馈茅台产品热销、紧俏 [13][14]；53度飞天茅台终端价格回升，呈现“一天一个价”的状态 [15] - **带动效应显著，吸引增量客户**：53度飞天茅台作为明星单品，有效带动了公斤茅台、精品茅台等其他高端系列产品的销售增长 [9]；自营门店统计1月初以来新客户数量同比增长约40% [9] - **股价与市值积极反应**：截至2月5日收盘，贵州茅台股价回升至1555元/股，近期连涨超16%，盘中市值一度接近2万亿元 [3] 改革的具体举措 - **产品体系：构建清晰“金字塔”结构**：以500ml飞天茅台为“塔基”，精品茅台、生肖酒为“塔腰”，陈年酒、文化系列为“塔尖”，茅台1935及低度酒系列为重要支撑 [17] - **价格机制：实施动态调整**：提出“随行就市、相对平稳”机制，部分产品贴近市场真实成交价，部分产品（如陈年30年、50年）逆势提价以拉高品牌价值 [19] - **渠道体系：升级为四维协同模式**：从“自售+经销”升级为“自售+经销+代售+寄售”多维协同营销体系，自营渠道作为价格“稳定器”，经销渠道聚焦核心产品，代售与寄售模式拓展渗透率与市场响应速度 [21][22] - **数字化营销与服务强化**：成立贵州爱茅台数字科技有限公司，提升数字化营销能力 [22]；i茅台优化配送，新增南京、北京发货仓，使53度500ml飞天茅台订单5天内签收占比达75%，4天内达60% [23]；平台风控系统1月拦截异常行为5.4亿次 [23] - **终端服务优化**：门店增设等候区、品鉴区，提供免费品尝 [9]；主动进行产品讲解与溯源功能介绍 [10]；提供提货提醒、线上咨询等多元服务 [11][12] 改革的战略意义与行业影响 - **战略转型：从B端向C端，直达消费者**：改革被视为公司对标全球一流消费品的战略调整，通过DTC模式成功拓展了需求覆盖面，消除了市场对长期人口缩量的担忧 [4][27] - **激发增量需求，打开成长空间**：改革解决了消费者以往难以以官方价格购买保真茅台酒的痛点，触达并激发了大量未被满足的潜在需求，包括中小企业家、个体户、中产家庭等新消费群体 [15][27] - **为行业提供参照样本**：茅台通过主动改革应对周期波动，为其他白酒企业乃至消费行业如何挖掘潜在需求、打开发展空间提供了可参照的样本 [4][27] - **对标国际一流消费企业**：在产品策略上与国际巨头类似，以核心大单品为引擎进行多品类布局 [28]；在价格策略上坚持反映品牌价值，不参与价格战 [28]；在渠道策略上追求各类渠道的协同与标准化服务，类似苹果的渠道管理模式 [29]

文章核心观点 - 贵州茅台于2026年1月启动的以消费者为中心的全面市场化改革成效显著，通过产品、价格、渠道、服务的系统性调整，成功激发了真实消费需求，实现了全渠道产品热销、价盘回暖与股价回升，被视为公司对标国际一流消费品、强化抗周期能力的战略转型 [3][4][48] 改革成效与市场表现 - 线下自营门店客流与销售激增：重庆渝中自营门店1月初以来到店人次同比增加41%，单日最高到店约300人，提货超200人次 [1][7] - 线上平台“i茅台”数据亮眼：2026年1月平台月活用户超过1531万，新注册用户628万人，超过145万人购买产品，成交订单超212万笔，其中53度500ml飞天茅台成交订单超143万笔 [3][5] - 全渠道产品供不应求：53度飞天茅台、精品茅台、公斤茅台等在自营店、经销商、商超（如永辉超市）、烟酒店（如1919）均销售火热，终端价格持续回升，部分渠道反馈“一天一个价” [3][18][19][21] - 带动效应显著：核心单品53度飞天茅台有效带动了其他产品（如公斤茅台、精品茅台、茅台1935、小规格礼盒）的销售增长 [8][20][21] - 吸引增量消费者：重庆渝中自营门店1月初以来新客户数量同比增长约40% [8] - 股价与市值表现：截至2月5日收盘，贵州茅台股价回升至1555元/股，近期连涨超16%，盘中市值一度接近2万亿元 [3] 产品体系改革 - 确立“金字塔”产品结构：以500ml飞天茅台为“塔基”，精品茅台、生肖酒为“塔腰”，陈年酒、文化系列为“塔尖”，茅台1935及低度酒系列为重要支撑 [23] - 精品茅台被确立为下一个核心大单品，以稳住高端品牌根基 [25] - 部分产品逆势提价拉高品牌价值：贵州茅台酒（陈年）30年和50年双双上调价格 [26] 价格机制改革 - 实施“随行就市、相对平稳”的动态价格调整机制，使产品价格更贴近市场真实成交价，缓解渠道价差压力 [25] - 调整后部分产品（如精品茅台、43度低度茅台酒、茅台1935）零售价极具竞争力，渠道推广时强调“价格合适” [25] 渠道体系重塑 - 构建“自售+经销+代售+寄售”四维协同营销体系 [16][29] - 自营渠道（包括“i茅台”）成为价格平权的“稳定器”和超级平台，以产品齐全、保真价优、服务完善为核心优势 [29] - 经销渠道聚焦核心产品，并可通过参与代售、寄售模式收取固定手续费，增加盈利方式 [30] - 代售模式（不转移物权）和寄售模式旨在拓展渠道渗透率与市场响应速度，已在生肖酒等产品试行 [30] - 渠道商积极性被调动，从“坐商”向“行商”转变，主动面向新兴行业从业者及线上消费者进行宣介 [31] 服务与运营优化 - 门店服务升级：增设等候区、品鉴区，提供免费品鉴；主动讲解产品；通过电话、微信等多种方式服务客户 [7][9][11][13][14] - 物流配送效率提升：新增南京、北京发货仓，53度500ml飞天茅台订单5天内签收占比达75%，4天内签收占比60% [37] - 数字化营销加强：成立贵州爱茅台数字科技有限公司，旨在提升数字化营销能力，构建线上线下融合生态 [34] - 风控能力强化：“i茅台”1月以来拦截各类异常行为5.4亿次，以营造公平抢购环境 [37] - 应对挑战：针对客服接通率不足等问题，已启动扩容人工客服团队、上线AI智能辅助系统等措施 [38] 改革战略意义与行业影响 - 改革证明了公司直接触达消费者（DTC）战略的成功，显著拓展了需求覆盖面，消除了市场对长期人口缩量的担忧 [41] - 为白酒行业乃至其他消费行业应对周期波动提供了参照样本，表明通过改革经营模式可打开未被满足的增量需求空间 [4][44] - 对标国际一流消费企业（如可口可乐、苹果、LVMH），在产品架构、稳步提价策略、渠道协同与服务标准化等方面具有相似性，彰显了公司迈向国际一流消费品的战略高度 [45][46][47][48]

文章核心观点 - 贵州茅台于2026年1月启动的“以消费者为中心”的全面市场化改革成效显著，通过产品、价格、渠道、服务的系统性重构，有效激发了真实消费需求，实现了全渠道产品热销、价盘回暖和股价韧性，被视为公司对标国际一流消费品、强化抗周期稳定性的战略调整 [1][2][3] 改革的市场表现与消费者反馈 - **终端销售火爆**：春节前夕需求旺盛，重庆渝中自营门店1月到店人次同比增加41%，单日最高到店约300人，提货超200人次 [1][5] - **线上平台表现亮眼**：i茅台平台1月月活用户超过1531万，新注册用户628万人，超过145万人购买产品，成交订单超212万笔，其中53度500ml飞天茅台成交订单超143万笔 [3] - **全渠道供不应求**：走访显示，53度飞天茅台、精品茅台、公斤茅台等产品在自营店、经销商、商超（如永辉超市）、烟酒店（如1919）等多个渠道持续热销，不少门店反馈供不应求 [2][9][10] - **带动效应明显**：53度飞天茅台作为明星单品有效带动了其他产品销售，如公斤茅台、精品茅台、茅台1935等，门店借此机会向顾客介绍全系列产品 [7][10] - **吸引增量消费者**：重庆渝中自营门店1月初以来新客户数量比去年增长约40%，包括首次购酒的年轻消费者及外国游客 [7][8] - **终端价格回暖**：市场需求旺盛推动53度飞天茅台终端价格持续回升，有烟酒店反映“一天一个价” [10] 改革的具体举措与系统化部署 - **产品体系重塑**：明确“金字塔”产品结构，以500ml飞天茅台为“塔基”，精品茅台、生肖酒为“塔腰”，收缩陈年酒、文化系列为“塔尖”，茅台1935及低度酒系列为重要支撑 [13] - **价格动态调整**：建立“随行就市、相对平稳”的价格动态调整机制，部分产品贴近市场真实成交价，部分产品（如陈年30年、50年）逆势提价以拉高品牌价值 [15] - **渠道体系升级**：推动渠道从“自售+经销”升级为“自售+经销+代售+寄售”四维协同营销体系，自营渠道作为价格“稳定器”，经销渠道聚焦核心产品，代售与寄售模式拓展渗透率与市场响应速度 [9][15][16] - **数字化营销深化**：成立贵州爱茅台数字科技有限公司，提升数字化营销能力，构建线上线下融合销售生态 [17] - **供应链与物流优化**：为应对订单激增，在贵阳仓基础上新增南京、北京发货仓，53度500ml飞天茅台下单后5天内签收用户占比达75%，4天内签收占比60% [18] - **服务与风控提升**：门店增设等候区、品鉴区，提供多元服务；i茅台平台1月以来拦截各类异常行为5.4亿次，并针对客服压力启动扩容团队、上线AI系统等措施 [7][9][18] 改革的战略意义与行业影响 - **验证DTC战略成功**：改革证明公司直接触达消费者的战略取得成功，显著拓展了需求覆盖面，激发了大量潜在增量需求，消除了市场对长期人口缩量的担忧 [3][19] - **提升发展天花板**：改革打开了全新的需求空间，让更多中小企业家、个体户、中产家庭成为增量消费者，提升了公司下一阶段发展的天花板 [19][20] - **股价与市值积极反应**：截至2月5日收盘，贵州茅台股价回升至1555元/股，近几日连涨超16%，盘中市值一度接近2万亿元 [3] - **为行业提供参照样本**：公司为当前面临需求调整的其他白酒企业乃至消费企业提供了极具价值的参考，即通过改革经营模式可打开新的发展空间 [3][20] - **对标国际一流消费品**：改革在产品策略（核心大单品+多品类布局）、价格策略（稳步提价维护品牌价值）、渠道策略（全渠道标准化协同服务）上与国际消费巨头（如可口可乐、苹果、LVMH）有诸多相似之处，彰显了向国际一流消费企业迈进的战略高度 [20][21]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“增持”评级 [2][6] - 目标价格：9.20元/股 [6] - 核心观点：兴业证券当前正推进市场化改革，有望进一步发挥其财富管理优势，预计净资产收益率将迎来向上拐点 [2][13] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为29.5亿元、34.7亿元、38.9亿元，同比增速分别为+36.2%、+17.7%、+12.0% [4][13][58] - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为122.07亿元、139.94亿元、152.55亿元，2025年同比微降1.2%，随后两年分别增长14.6%和9.0% [4][14][58] - **净资产收益率**：预计将从2024年的3.9%提升至2025-2027年的5.2%、5.9%、6.3% [4][58] - **估值基础**：基于财富管理属性及综合实力，选取广发证券、东方证券等作为可比公司，其2025年平均市净率为1.23倍 [59][60] - **目标估值**：考虑市场化改革赋能及资本市场向上，给予兴业证券2025年1.4倍市净率，以此推导出目标价 [59] 公司概况与业务特色 - **市场地位**：公司为福建省财政厅旗下券商，综合实力大约位于上市券商前15名 [13][19] - **业务结构**：收入结构呈现经纪、资产管理、自营业务并驾齐驱，其中资产管理业务占比显著高于同业 [20][23] - **核心特色**：资产管理和财富管理是公司重要特色，尤其在资产管理端，因控股兴证全球基金和参股南方基金，产品端优势突出 [13][19] 市场化改革举措 - **管理层变更**：2025年6月，苏军良董事长履新，此前曾成功推动华福证券引战增资，综合实力大幅提升 [13][29] - **改革措施**：公司已推出一系列市场化改革举措，包括组织架构调整、启动买方投顾转型（发布“知己理财”品牌）、新设首席市场官等 [13][30][31][43] - **改革目的**：旨在逐步释放发展潜能，进一步发挥财富管理优势 [13][30] 财富管理与资产管理双轮驱动 - **行业机遇**：从海外经验看，利率环境变化会驱动居民资产配置向权益类转移，我国居民增配权益的配置力量正在逐步形成，开户数、新发基金等数据逐步升温 [13][34][36] - **财富管理抓手**：公司以深化银证合作（与建设银行、招商银行等战略合作）、买方投顾转型为重点举措，预计经纪业务市占率有望步入提升拐点 [13][39][40] - **公募业务利润贡献**：公司控股51%的兴证全球基金和参股9.15%的南方基金，近5年公募股权利润贡献维持在24%~45%之间，截至2025年上半年末，公募股权利润贡献位居行业第一 [13][45][47] - **公募业务趋势**：随着公募行业三阶段降费逐步落地，行业进入以量补价的高质量发展阶段，公司将显著受益于居民增配权益的趋势 [13][53][54] - **资管子公司发展**：兴证资管深化“固收+”策略及公募化转型，截至2025年6月末，受托资产管理资金总额达1,134.89亿元，较上年末增长12%，创近五年新高 [55][57] 近期经营与盈利能力 - **业绩反弹**：2025年前三季度，公司实现营收92.8亿元，同比增长40.0%，归母净利润25.2亿元，同比增长91.0%，年化净资产收益率修复至5.8% [24] - **历史波动**：受自营业务波动、公募降费等因素影响，公司净资产收益率从2021年高点的12.0%下滑至2024年的3.8% [24] - **未来展望**：预计在资本市场提振下，公司优势业务将赋予更强的盈利弹性和成长性 [24]

投资评级与核心观点 - 报告对兴业证券维持“增持”评级 [2] - 报告给予公司目标价为9.20元/股 [6] - 核心观点：公司当前推进市场化改革，有望进一步发挥财富管理优势，ROE迎来向上拐点 [2][13] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为29.5亿元、34.7亿元、38.9亿元，同比分别增长36.2%、17.7%、12.0% [4][13][58] - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为122.07亿元、139.94亿元、152.55亿元，2025年同比微降1.2%，随后两年分别增长14.6%和9.0% [4][14] - **ROE预测**：预计净资产收益率将从2024年的3.9%持续提升至2027年的6.3% [4][58] - **估值水平**：基于2025年预测，给予公司1.4倍目标市净率（PB），可比公司2025年平均PB为1.23倍 [59][60] - **当前市值**：截至报告日，公司总市值为590.70亿元 [7] 公司概况与业务特色 - 公司是福建省财政厅旗下的中大型券商，综合实力大约位于上市券商前15名 [13][19] - 资产管理（控股兴证全球基金、参股南方基金）和财富管理（代销金融产品）是公司的重要特色，资管业务收入占比显著高于同业 [13][19][20] - 收入结构相对均衡，2020年迄今经纪、资管、自营业务占比中枢分别为23%、26%、22% [20] 市场化改革举措 - **管理层变更**：2025年6月，苏军良履新公司董事长，此前在兴业银行、华福证券有丰富经验，将推动市场化战略改革 [13][29] - **组织架构调整**：2025年11月启动财富管理、研究与机构服务、风险管理三大条线的组织架构优化 [30][31] - **财富管理转型**：2025年12月发布“知己理财”财富管理核心品牌，推出三大服务解决方案，开启买方投顾转型 [30][31][43] - **设立新职位**：新设首席市场官，以强化市场引领能力 [30][32] 财富管理与资产管理业务分析 - **居民资产配置趋势**：从海外经验看，利率环境变化后居民会逐步增配权益资产，我国居民增配权益的配置力量正在逐步形成，开户数等数据逐步升温 [13][34][36] - **渠道建设**：公司深化银证合作，与建设银行、招商银行、邮储银行等多家银行强化战略合作，以提升获客能力 [39][40] - **公募业务利润贡献突出**：公司控股兴证全球基金（持股51%）并参股南方基金（持股9.15%），近5年公募股权利润贡献维持在24%~45%之间，截至2025年上半年，公募股权利润贡献位居行业第一 [13][45][47] - **兴证全球基金**：2025年上半年利润7.2亿元，同比增长18%，占集团利润比重为27.6% [48][49] - **南方基金**：2025年上半年利润11.9亿元，同比增长15%，占集团利润比重为8.2% [51][52] - **资管子公司**：兴证资管深化“固收+”策略及公募化转型，截至2025年6月末，受托资产管理资金总额1134.89亿元，较上年末增长12% [55][57] 近期经营表现与ROE拐点 - **业绩修复**：2025年前三季度，公司实现营收92.8亿元，同比增长40.0%，归母净利润25.2亿元，同比增长91.0%，年化ROE修复至5.8% [24] - **历史ROE承压**：受公募降费、权益市场波动等因素影响，公司ROE从2021年高点的12.0%下滑至2024年的3.8% [24] - **未来展望**：随着公募业务进入以量补价阶段、资本市场提振，公司优势业务有望赋予更强的盈利弹性和成长性，ROE迎来向上拐点 [13][24]

贵州茅台股价与市场表现 - 2月4日午后，贵州茅台股价一度涨近4%，盘中最高报1533元/股，这是自2025年9月以来首次重回1500元/股上方 [1] - 股价上涨消息面上，源于茅台市场化改革初现成效，核心单品销量放量与价格韧性并现 [1] - i茅台发布1月月报显示，有143万笔飞天订单，C端渠道释放大众需求，叠加春节消费旺季，飞天茅台动销表现超市场预期 [1] 飞天茅台价格与机构观点 - 目前飞天茅台批价围绕1500元/瓶附近震荡，该价位已成为厂商、渠道与消费者之间的共识区间 [1] - 中金公司点评认为，飞天茅台价格筑底信号渐明，龙头稳健跨越周期的预期有望强化 [1] - 此前12月，飞天茅台批价一度跌破1499元/瓶指导价，随后在控量政策和市场化改革下企稳回升 [1] 机构估值与目标价 - 中金公司维持贵州茅台目标价1860元，对应2026/2027年25.8/25.4倍市盈率 [1] - 当前股价对应2026/2027年19.8/19.5倍市盈率，相比目标价有30.34%上行空间 [1] - 华创证券曾表示，食品饮料板块及大部分子行业估值已回落到5年内底部位置 [1] 行业投资机会与ETF - 相比单一个股，行业ETF参与资金门槛低，食品饮料ETF(515170.SH)资金门槛低至百元左右 [1] - 食品饮料ETF(515170.SH)摒弃三四线酒企，聚焦“茅五泸汾洋”等一二线白酒龙头企业，合计权重近六成 [1] - 该ETF有望受益于行业出清后的份额集中，以及“少喝酒、喝好酒”的新消费升级趋势 [1] 大众食品领域机会 - 除白酒反弹外，可关注大众食品的渐次修复机会，如食品ETF华夏(159151.SZ) [2] - 该ETF不含白酒，聚焦乳业、啤酒、调味品、软饮料等大众食品细分领域龙头 [2] - 涵盖公司包括伊利股份、海天味业、中粮糖业、安琪酵母、双汇发展等，其业绩风险基本释放，底层刚需韧性强 [2]

报告投资评级 - 行业投资评级：强于大市 [1] 报告核心观点 - 茅台春节需求韧性超预期，批价加速修复，展现出行业积极信号 [1] - 白酒行业步入业绩快速出清通道，估值处于低位，悲观预期已充分，后续底部将愈发清晰 [2] - 行业控量稳价推动批价回升，头部酒企提高分红比例，股息率提升带来配置吸引力 [2] - 长期调整期应首选业绩确定性强的优质头部公司 [2] - 大众品板块建议聚焦高景气成长主线，市场对“稀缺”成长标的给予估值溢价 [2] 周度市场表现总结 - 本周（01.26-01.30）食品饮料行业指数上涨1.56%，表现优于上证指数（下跌0.44%），在31个申万子行业中排名第6 [3] - 子板块表现分化：白酒板块领涨（+3.86%），零食板块领跌（-6.07%）[3] - 个股方面，皇台酒业（+22.92%）、李子园（+15.98%）、中信尼雅（+14.83%）涨幅居前；好想你（-20.89%）、*ST春天（-16.43%）、安记食品（-14.04%）跌幅居前 [3] 白酒行业核心动态 - **茅台动销与批价**：春节动销旺盛，量价表现均好于市场预期 [3] - **批价加速修复**：飞天茅台当年原装普飞批价从1月29日的1610元/瓶快速拉升至1月30日的1710元/瓶，部分市场两日涨幅超过150元，涨势超出预期 [3] - **驱动因素**：供给侧，茅台推进市场化改革，减少非标产品投放并取消搭售，经销商资金压力缓解，渠道抛压收窄；需求侧，春节礼赠需求集中释放，叠加i茅台渠道扩容释放增量需求，短期供需格局趋紧 [3] - **改革成效**：价格体系进一步理顺，渠道利润重新分配，线上线下融合度提升，市场生态更加健康 [3] - **后续展望**：若春节旺季动销持续放量，渠道低库存状态有望延续至节后，批价中枢的支撑力度将强于此前市场预期 [3] 机构持仓分析 - **整体持仓**：2025年第四季度，主动权益基金对食品饮料行业的重仓持仓占比为4.1%，环比下降0.1个百分点，降幅较前几个季度收窄 [3] - **结构分化**： - 白酒持仓占比环比下降0.2个百分点至3.0%，五粮液、山西汾酒、古井贡酒等龙头标的被减持幅度较大，茅台在主动基金前十大重仓股中排名亦有所下滑 [3] - 大众品呈现边际增配态势，休闲食品、乳品、食品加工、调味品等子板块配置比例均有回升 [3] - **持仓解读**：白酒持续减配反映机构对行业价格体系承压及中期需求修复节奏的谨慎态度；大众品增配体现资金在消费板块内部寻求确定性更强、估值性价比更优的标的 [3] - **配置水位**：当前食品饮料板块整体配置比例与超配幅度均处于历史较低水平，减配空间已较为有限 [3] - **未来展望**：若后续白酒批价企稳信号进一步确认、扩内需政策持续加码，板块有望迎来机构资金的边际回补 [3] 投资建议与关注标的 - **白酒**：建议关注批价相对稳定、护城河稳固且股息率已具备吸引力的贵州茅台、山西汾酒 [2] - **大众品**：建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [2] 行业估值水平 - 食品饮料行业估值位于近15年16%分位数（PE-TTM），显示估值处于历史低位 [10]

贵州茅台股价与市场表现 - 2月2日贵州茅台盘中一度涨近4%，近三个交易日累计涨幅超过9% [1] - 1月29日贵州茅台单日股价大涨8.6%，当日成交额达263亿元 [1] - 飞天茅台批发价一度突破1710元，尽管周末有所回落，但市场情绪保持乐观 [1] 白酒板块整体动向 - 白酒板块跟随贵州茅台大涨，水井坊冲击涨停，山西汾酒与五粮液均上涨3% [1] - 食品饮料ETF持有贵州茅台仓位为17%，其投资组合更聚焦于一二线优质白酒 [1] - 该ETF持仓包括贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、水井坊及舍得酒业等公司 [1] 机构观点与公司基本面 - 长江证券认为，在本轮调整期中，茅台通过量价策略成功扩大了消费群体 [1] - 该机构指出，随着终端需求改善，茅台将最先迎来业绩爆发 [1] - 机构看好市场化改革将重塑茅台的产品体系与渠道体系，为长期健康增长夯实基础 [1] 行业估值水平 - 截至1月30日，细分食品指数市盈率（PE-TTM）仅为19倍 [1] - 该估值位于近十年2.91%的分位数，意味着比历史上98%的时间都更“便宜” [1] - 当前估值水平表明行业处于极度低估区域 [1]

春节前市场表现 - 2026年春节前飞天茅台批价全线上涨，1月28日26年原箱报价1590元/瓶，较前一日上涨35元，25年原箱报价1600元/瓶，同样上涨35元 [1][3] - 非标产品价格亦大幅上涨，马年生肖茅台经典版散瓶报价2650元/瓶，一日涨幅达120元，已连续三日上涨累计400元，且出现缺货现象 [3] - 经销商反映出货量巨大，上海地区经销商仓库飞天茅台每天出库几十箱甚至上百箱，存货已不多 [1][3] - 终端零售价维持在1700元/瓶左右，春节礼赠需求是推动价格上涨的重要因素 [13] - 经销商建议刚需消费者尽早购买，因年前可能继续上涨，且担心物流停运 [14] 市场化价格改革 - 茅台公司于2026年1月13日审议通过市场化运营方案，首次构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制 [5] - 此举标志着公司结束了自2017年以来固定的1499元指导价时代，开始根据市场供需灵活调整价格 [5] - 公司董事长强调市场化转型是破解发展难题、抢占未来机遇的战略选择 [5] - 有观点认为此次价格上涨更多源于公司主动控量稳价的政策干预，叠加春节旺季需求 [11] 渠道与运营模式变革 - 公司运营模式正从传统“自售+经销”向“自售+经销+代售+寄售”多维协同转变 [7] - 在新模式下，经销商角色转变，在代售和寄售模式中不再获得产品物权，而是作为中转站赚取固定佣金 [7] - 以马年生肖酒为例，消费者在i茅台下单后到店按1899元/瓶提货，专卖店赚取佣金 [7] - i茅台平台为经销商提供代售、寄售服务并收取固定手续费，增加了经销商盈利途径 [7] 产品结构与数字化平台 - 公司调整产品结构，回归“金字塔”型体系：塔基以飞天茅台为主，塔腰聚焦精品与生肖茅台，塔尖涵盖陈年与文化系列 [9] - i茅台在春节前加大投放力度，飞天茅台每人每天限购6瓶，并上架了精品茅台、公斤茅台及100ml礼盒套装 [9] - 截至1月9日，i茅台新增用户已超270万，成交用户超40万，53度500ml贵州茅台酒上线后显著拉动了用户增长 [9] - 公司表示在防止炒作、供需适配、市场稳定原则下，i茅台采取动态投放策略让产品直达消费端，以建立良好渠道生态 [11] 物流与市场反应 - 公司面临物流压力，有消费者反映在i茅台下单后近10日未收到货 [14] - i茅台于1月24日新增南京与北京两大发货仓，在原有贵阳仓基础上根据订单就近发货以缓解压力 [14] - 与现货市场回暖形成反差，公司股价在1月13日至23日期间罕见出现“九连跌”，累计跌幅逾6%，市值蒸发超1000亿元 [14] - 中信证券认为2026年春节白酒实际动销有望维持平稳，后续复苏趋势明确，看好行业底部配置机会 [14]

文章核心观点 - 贵州茅台正通过一系列市场化改革组合拳，终结长期存在的“价格双轨制”和渠道投机问题，旨在重构“厂、商、客”利益格局，让品牌价值回归真实消费，实现长期健康发展 [2][4][6][9][13][15][16] 产品与价格体系改革 - 公司明确回归“金字塔”型产品结构，以飞天茅台为“塔基”，精品和生肖酒为“塔腰”，陈年和文化系列为“塔尖”，低度酒和茅台1935作为补充 [6][8] - 改革核心是价格机制，将构建“随行就市、相对平稳”的自营零售价格动态调整机制，以官方零售价作为新价格之锚，逐步废弃旧的出厂价标杆体系 [9] - 这意味着传统“出厂价”作为价格标尺的历史终结，取而代之的是以市场为导向、“多价态并存”的动态价格供给体系 [9] - 1月1日起，53度500毫升飞天茅台（普茅）登陆i茅台平台，以1499元官方指导价直接面向消费者销售 [2] - 1月15日，6款不同定价、不同年份的飞天茅台在i茅台上线后热卖，直观呈现“酒是陈的贵”的市场逻辑 [11][13] 渠道与运营模式变革 - 运营模式从传统“自售+经销”向“自售+经销+代售+寄售”的多维协同转型，其中“代售”“寄售”模式不转移产品物权，推动传统经销商向赚取佣金的“服务商”转型 [9] - 渠道布局方面，构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域“五大渠道”融合的立体网络，推动线上线下协同发展 [9] - 线上渠道侧重提升运营效率与用户触达能力，线下渠道则聚焦消费转化与服务体验优化 [9] 改革背景与目标 - 过去存在严重的“价格双轨制”：一端是长期稳定在千元左右的出厂价，另一端是历史峰值接近3000元的市场流通价，巨额利差导致消费者难以按1499元指导价买到产品 [2] - 旧体系下，渠道利润来自价差而非服务，多层批发商异化为“囤货套利者”，导致酒价炒作盛行、终端价格失控，消费者被边缘化 [6] - 改革旨在打破原有渠道套利生态，建立健康可持续的共生新生态，重新掌握终端定价权 [6][10] - 目标是引导品牌价值从由“炒作预期”驱动，回归到由“真实消费”与“文化认同”驱动，让酒更多地“喝掉”而非“囤积” [16] 长期战略意义 - 改革推动企业从“生产驱动”向“市场与消费者驱动”转型，通过直接触达消费者积累用户数据，深刻理解需求变化 [17] - 旨在打破资本市场对“提价预期”和“渠道囤货”的投机性博弈估值模型，转而讲述关于市场占有率、品牌忠诚度、持续现金流的确定性故事 [17][18] - 本质上是选择与时间为友，通过短期阵痛换取长期更宽阔、更健康的航道，让企业成长行驶于可控的航道之上 [15][18]