报告核心观点 - 2025年上半年轨交设备指数涨幅靠后，但正收益个股占比达73%，铁路固定资产投资与客货运量均保持稳健增长 [3][4] - 存量市场后周期维保替换需求增加，市场潜力大，看好车辆环节与信号设备环节，推荐中国中车、思维列控，建议关注中国通号、时代电气、时代新材、金创集团等 [5][6] 行情回顾：上半年板块走势有所分化 年初以来轨交设备板块大幅跑输行业 - 截至6月27日，轨交设备（申万）指数涨幅 -8.82%，分别跑输机械设备（申万）、上证指数、深证成指16.82%、10.98%、8.47% [3][15] - 机械设备二级行业中轨交设备Ⅱ（申万）涨幅排名最后，三级行业中轨交设备Ⅲ（申万）涨幅垫底 [15] 板块性赚钱效应明显，个股分化严重 - 30家轨交设备公司取得正收益的多达22只，占比73% [3] - 小市值公司涨幅更显著，中国中车、时代电气、中国通号等大市值公司涨幅靠后 [3] 板块回顾：资本开支与需求增长稳健 铁路固投：全年有望达到9000亿规模 - 2024年全国铁路完成固定资产投资8506亿元、同比增长11.26% [24] - 2025年1 - 5月，铁路固定资产投资2421亿元，同比增长5.90%，假设全年保持5.9%增速，2025年铁路固投有望达到9000亿 [24] - 2024年全国高铁投产新线2457公里，2025年有望达到2600公里 [24] 运量需求：客运量增长势头良好，货运量保持平稳 - 2024年全国铁路客运量43.12亿人次，同比增长11.9%，创历史新高；2025年1 - 5月全国铁路客运量18.63亿人次，高基数下仍然实现7.3%增幅 [27] - 2024年全国铁路货运量51.75亿吨，同比增长2.8%；2025年1 - 5月全国铁路货运量21.21亿吨，同比增长1.7% [27] 车辆招标：上半年350km/h动车组新增招标68组 - 2022 - 2024年动车组招标量分别为140组、312组、343组，同比分别增长29.63%、122.9%、9.94% [30] - 2025年上半年招标68组，其中全部为350km/h高速动车组，2024年上半年350km/h动车组招标量为169组 [30] 国铁报表：收入及利润均创新高，负债率进一步下降 - 2022 - 2024年国铁运输收入分别为6936亿、9641亿、9901亿，2023 - 2024年同比分别增长39%、2.7%，2023 - 2024年净利润分别为33亿、39亿 [37] - 国铁集团资产负债率下降至10年来最低水平 [32] 投资展望：后周期运营维保更具潜力 车辆：新建线路 + 存量线路加密，新车需求稳中有增 - 到2035年全国铁路网达到20万公里，其中高铁7万公里，2024年底全国高铁里程4.8万公里，未来10年每年新建高铁里程平均2000公里，新建线路对应的动车组需求有望保持平稳 [41] - 目前运营线路中每日发行动车组列对数未达运力极限，低于100列对数的线路里程占比超过85%，存量线路还有很大加密空间 [41] 车辆：2027年首批车型面临到期，替换需求开启 - 和谐号动车组陆续进入替换周期，且越到后期运营和维修成本越高 [42] - 截至2024年底，复兴号动车组已累计配属1157列（不含动检车），约占全国动车组总数的30.38% [45] 车辆：我国铁路运营车辆实行计划预防修 - 动车组实行国铁集团、铁路局、动车段三级管理，实行以走形公里周期为主、时间周期为辅（先到为准）的计划预防修 [51] - 动车组的检修分为5个等级，一、二级为运用修，三四五级修为高级修 [51] 车辆：26 - 28年高级修进入高峰期 - 2014 - 2016年为新增动车组投运高峰，对应2026 - 2028年为五级修高峰期 [52] 车辆：招标验证趋势，中车高级修订单更显著 - 2024年两次高级修招标共833组，同比增长187.24%，其中五级修509组，同比增长371.30%，占比达到61.10% [61] - 2025年第一次高级修招标312组，同比下降13.50%，其中五级修155组，同比下降25.12%，占比降至49.64% [61] - 2023 - 2024年中车动车组高级修订单分别为142.8亿、453.6亿，两年平均298.2亿；2025年第一次披露高级修订单为105.5亿 [61] 信号：地铁改造需求占比已超过30% - 截至2024年底，城轨运营里程已超过1.2万公里 [66] - 全国城轨信号系统中未进行改造的线路超10年以上的共有59条，共计运营里程为1783.4公里 [66] - 2024年改造线路投资额达到近40亿，占到了全年招标额的30.56% [66] 重点方向：看好车辆环节及信号设备 中国中车：轨交车辆龙头，新兴产业打造第二曲线 - 公司轨交装备包括铁路和城市轨交，车辆包括动车、机车、客车、货车等；风电装备包括整机、电机、叶片、塔筒等 [71] - 2024年，公司收入2464.57亿元，铁路装备业务、新产业业务、城轨与城市基础设施业务、现代服务业务分别占总收入的44.82%、35.05%、18.44%、1.70% [71] 时代电气：轨交为基，发力半导体及新能源 - 公司产品涉及轨道交通、新能源发电、电力电子器件、汽车电驱、工业电气、海工装备等领域 [76] - 2024年，公司收入249.09亿元，同比增长13.42%，其中轨交装备146.36亿，同比增长13.37%，营收占比58.76% [76] 思维列控：铁路列控系统龙头，机车业务占比75% - 公司是铁路列控系统、动态监测系统核心供应商，LKJ系统覆盖全国18个铁路局等客户，截至2022年底，市场占有率约为50% [77] - 2019年收购蓝信科技，产品延伸至列控动态监测领域，列控设备动态监测系统（DMS）、动车组司机操控信息分析系统（EOAS）市占率100% [77] 中国通号：聚焦轨交通信信号，受益线路改造 - 公司是全球领先的轨道交通控制系统解决方案提供商，业务包括设计集成、设备制造、系统交付等 [81][85] - 2024年铁路业务占比58.17%，公司业绩相对平稳 [82][83]