公司投资评级 - 报告给予天山铝业“推荐”评级，维持评级 [2] 报告核心观点 - 天山铝业2026年上半年业绩高速增长，电解铝量价齐升叠加成本下行，盈利能力显著提升 [7] - 公司一体化优势明显，新增产能陆续释放，铝箔业务放量打开成长空间 [7] - 预计公司2026-2028年归母净利分别为84.0亿元、88.9亿元和89.2亿元，对应现价PE分别为7、7和7倍 [7] 2026年半年报业绩总结 - 26H1营收175.1亿元，同比+14.3%，归母净利41.8亿元，同比+100.4%，扣非归母净利40.7亿元，同比+107.4% [7] - 单季度看，26Q2营收90.7亿元，同比+22.5%，环比+7.4%，归母净利19.6亿元，同比+90.9%，环比-11.7%，扣非归母净利18.7亿元，同比+102.4%，环比-15.1% [7] - 2026年中期拟每10股派发现金红利3元（含税），共计派发现金红利13.7亿元（含税） [7] 电解铝业务分析 - 量：公司电解铝产能140万吨/年，26H1电解铝产量66.05万吨，同比+12.8% [7] - 价：26H1铝价24135.1元/吨，同比+18.8%，26Q2铝价24238.3元/吨，环比+0.9% [7] - 本：26H1电解铝生产成本同比下降约18.0% [7] - 利：26H1电解铝毛利率47.6%，同比+24pct [7] - 公司自产电解铝平均销售价格约24070元/吨（含税），同比上升约19.0% [7] 氧化铝业务分析 - 量：氧化铝产能250万吨/年，26H1氧化铝产量126.23万吨，同比+5.0% [7] - 价：广西氧化铝价格2698.2元/吨，同比-23.1%，26Q2广西氧化铝价格2688.5元/吨，环比-0.7% [7] - 本：26H1氧化铝生产成本同比下降约11.0% [7] - 利：氧化铝毛利率同比-21pct，主要由于氧化铝销售价格下降导致 [7] - 公司自产氧化铝平均销售价格约2700元/吨（含税），同比下降约28% [7] 预焙阳极业务分析 - 预焙阳极产能60万吨/年，26H1阳极碳素产量32.78万吨，同比+20% [7] 铝加工业务分析 - 高纯铝销量同比+21%，铝箔销量同比+106% [7] - 公司具备18万吨铝箔坯料及16万吨铝箔深加工产能，均已进入规模生产 [7] - 26H1铝箔及坯料产量11.81万吨，同比+61% [7] 所得税调整 - 公司全资子公司天铝因2025年度企业所得税汇算清缴、2026年上半年企业所得税预缴均按25%税率缴纳 [7] - 26H1所得税费用同比增加342.54%至16.27亿元 [7] 核心看点 - 140万吨电解铝改造完成，产能增量正式落地，技改项目于2026年7月完成全部电解槽达产，下半年产量有望进一步释放 [7] - 能源价格低廉，成本优势突出，公司电解铝产能在煤炭资源丰富的新疆，能源成本低，高盈利持续性强 [7] - 战略布局印尼铝土矿，收购印尼三个铝土矿，并计划投资15.56亿美元建设200万吨氧化铝产线，一期100万吨项目被列入印尼国家战略清单 [7] - 布局几内亚+广西铝土矿，保障资源供应，2023年底间接取得Elite Mining Guinea S.A. 50%股权及铝土矿独家购买权，项目规划年产能500-600万吨铝土矿，原料正逐步运回国内 [7] - 25年4月广西铝土矿项目采矿证获批，选矿厂建设中，原料保障进一步增强 [7] 盈利预测与财务指标 - 预计2026-2028年营业收入分别为361.07亿元、372.86亿元和374.43亿元，增长率分别为22.4%、3.3%和0.4% [2] - 预计2026-2028年归属母公司股东净利润分别为84.03亿元、88.88亿元和89.18亿元，增长率分别为74.4%、5.8%和0.3% [2] - 预计2026-2028年每股收益分别为1.82元、1.92元和1.93元 [2] - 预计2026-2028年PE分别为7、7和7倍，PB分别为1.9、1.7和1.6倍 [2] - 预计2026-2028年毛利率分别为35.9%、36.1%和35.9% [8] - 预计2026-2028年归母净利润率分别为23.3%、23.8%和23.8% [8] - 预计2026-2028年净资产收益率ROE分别为25.56%、24.54%和22.67% [8] - 预计2026-2028年资产负债率分别为41.51%、38.25%和35.12% [8] - 预计2026-2028年经营活动现金流分别为95.68亿元、109.76亿元和187.96亿元 [8]