报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，模式动物与临床前CRO业务是核心驱动力，抗体开发平台作为高潜业务，其弹性释放值得期待，构成了“基石业务稳健增长+高潜业务弹性可期”的投资价值 [9] - 尽管2025年第四季度利润同比下滑，但主要系2024年同期高基数影响，公司主营业务增长势头依然强劲 [9] - 报告预测公司未来三年（2026E-2028E）营收与归母净利润将保持30%以上的高速复合增长，盈利能力持续提升 [2][9][10] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入13.79亿元，同比增长40.63%；归母净利润1.73亿元，同比增长416.37%；扣非后归母净利润1.16亿元，同比增长405.39% [9] - **分季度表现**：2025年第四季度实现营业收入4.38亿元，同比增长12.12%；归母净利润0.59亿元，同比下滑56.50%，主要因2024年第四季度归母净利润基数高达1.36亿元 [9] - **费用与研发**：2025年研发费用为4.38亿元，同比增长35.23%，高水平研发投入旨在构建技术壁垒并巩固行业领先地位 [9] 核心业务分析 - **模式动物业务**： - 2025年收入6.22亿元，同比增长59.86%，毛利率为80.41%，同比提升1.39个百分点 [9] - 公司持续创新，累计研发约5000种创新动物和细胞模型，其中靶点人源化小鼠超过2000种 [9] - 产能持续扩张，预计江苏海门动物中心于2026年底前新增超10万笼位，并建设新生产基地以保障未来2-3年的供应 [9] - **临床前CRO业务**： - 2025年收入3.52亿元，同比增长75.24%，毛利率为61.38%，同比提升2.95个百分点 [9] - 服务领域已扩展至药理药效、PK/PD、小动物病理毒理、体外检测等 [9] - 持续完善全球业务体系，2026年计划拓展波士顿子公司的基础设施 [9] - **抗体开发业务**： - 平台通过AI与自动化赋能，计划于2026年上半年推出AI工作站，对外授权该平台以开拓新的商业化增长点 [9] - 合作与授权成果显著，已累计签署药物合作开发/授权/转让协议超过350项，其中2025年新增超150项 [9] - 授权项目已有5个进入临床试验阶段，其中基于公司双抗构建的NEOK002已获美国FDA的IND批准 [9] - 该业务采用“首付款+里程碑付款+销售分成”的收益结构，有望打开长期增长空间 [9] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为18.47亿元、24.16亿元、31.44亿元，对应增长率分别为34.0%、30.8%、30.1% [2][9] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.40亿元、5.30亿元、7.52亿元，对应增长率分别为96.4%、55.8%、41.9% [2][9] - **每股收益**：预计2026-2028年EPS分别为0.76元、1.19元、1.68元 [2][10] - **盈利能力**：预测毛利率将从2025年的75.83%持续提升至2028年的78.13%；净利率将从2025年的12.56%提升至2028年的23.92% [10] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为68倍、43倍、31倍；市净率（P/B）分别为9.6倍、7.8倍、6.2倍 [2][10]