报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为15.80港元，意味着2025财年预期市净率为1.19倍 [1][7] 报告的核心观点 - 中国人保财险2025年第一季度盈利预警表现强劲，净利润预计同比增长80%-100%，达到106-117亿元人民币，较2024年第四季度环比增长95.3%-117% [1] - 2025年第一季度综合成本率（CoR）预计低于95%，得益于严控费用和非车险业务结构改善，调整2025财年汽车/非汽车CoR预测至95.9%/99.0% [1][7] - 预计车险保费增长受新车销售和新能源汽车渗透率上升推动，非车险2025财年保费增长预测下调至6%，因保险公司可能优先考虑盈利能力而非业务扩张 [1] - 投资方面，预计保险公司在2024年增长40%的基础上，稳步增加对FVOCI高收益股票的股权配置，第一季度投资收益可能受股权收益和债券收益率反弹的支撑 [1] 各部分总结 收益总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润（百万元人民币）|24,566|32,161|36,050|39,166|42,469| |每股收益（报告）（人民币）|1.11|1.45|1.62|1.76|1.91| |市场共识每股收益（人民币）|n.a|n.a|1.51|1.66|1.84| |市净率（倍）|1.2|1.1|1.0|1.0|0.9| |股息收益率（%）|3.8|4.2|5.1|5.5|6.0| |净资产收益率（%）|10.8|13.0|13.4|13.6|13.9| [2] 目标价格及股票数据 - 目标价格为15.80港元，较当前价格有16.5%的上涨空间，当前价格为13.96港元 [3] - 市值为301,6015百万港元，3个月平均成交额为514.7百万港元，52周高低价为15.10/9.09港元，总发行股份为22,242.0百万股 [3] 股权结构 - 花旗集团持股9.7%，摩根大通持股6.0% [4] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|4.5%|18.8%| |3个月|15.3%|5.1%| |6个月|13.0%|14.8%| [5] 综合成本率分析 - 2025年1-2月自然灾害索赔造成的直接经济损失同比下降55%，预计保险公司2025年第一季度CoR低于95%，较2024年第一季度的97.9%下降约3个百分点 [7] - 预计非车险CoR降幅快于车险，调整2025财年汽车/非汽车CoR预测至95.9%/99.0%，反映车险结构向家用车倾斜以及非车险风险缓解可能需要更多时间 [7] 投资分析 - 保险公司已将投资基金组合重新分配至FVOCI资产，2024年FVTPL/FVOCI资产同比分别下降16.6%/上升35.3%，占总投资组合的18%/36% [7] - 2025年第一季度恒生指数/恒生中国企业指数分别上涨15%/17%，中国10年期国债收益率上升14.4个基点至1.82%，有望推动保险公司股权收益和债券利息增长 [7] - 预计保险公司将稳步增加对FVOCI股票和长期国债的配置，以平滑公允价值波动，实现稳定的长期投资收益 [7] 关键预测 |指标|2025E（当前）|2026E（当前）|2027E（当前）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|变化（百分比）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |每股收益|1.62|1.76|1.91|1.58|1.74|1.93|2.7%/1.1%/-1.0%| |综合成本率|97.1%|96.6%|96.2%|97.2%|96.6%|96.2%|(0.1)/0.0/0.0| |车险综合成本率|95.9%|95.8%|95.6%|96.0%|95.9%|95.7%|(0.1)/(0.1)/(0.1)| |非车险综合成本率|99.0%|98.0%|97.3%|98.9%|97.8%|96.9%|0.0/0.2/0.4| |每股股息|0.65|0.70|0.76|0.63|0.70|0.77|2.7%/1.1%/-1.0%| |每股账面价值|12.37|13.18|14.08|12.33|13.13|14.06|0.3%/0.3%/0.1%| |净资产收益率|13.4%|13.6%|13.9%|13.1%|13.5%|14.0%|0.3/0.1/(0.2)| [8] 投资资产组合 |资产类型|2024年（百万元人民币）|2023年（百万元人民币）|同比变化（%）|2024年占比（%）|2023年占比（%）|同比变化（百分点）| |----|----|----|----|----|----|----| |债券|259,981|206,209|26.1|38.4|34.3|4.1| |FVTPL|50,279|67,636|-25.7|7.4|11.3|-3.8| |政府债券|46,883|63,257|-25.9|6.9|10.5|-3.6| |FVOCI|141,304|95,002|48.7|20.9|15.8|5.1| |政府债券|77,166|27,547|180.1|11.4|4.6|6.8| |AC|68,398|43,571|57.0|10.1|7.3|2.9| |政府债券|44,893|19,119|134.8|6.6|3.2|3.5| |股票|48,781|35,924|35.8|7.2|6.0|1.2| |FVTPL|9,551|7,983|19.6|1.4|1.3|0.1| |FVOCI|39,230|27,941|40.4|5.8|4.7|1.1| |基金|36,834|46,447|-20.7|5.4|7.7|-2.3| |股票型基金|14,687|14,647|0.3|2.2|2.4|-0.3| |债券型基金|22,147|31,800|-30.4|3.3|5.3|-2.0| |总投资资产|676,512|600,711|12.6| - | - | - | [9] 财务总结 - 提供了2022A-2027E的损益表、资产负债表、每股数据、盈利能力和估值等财务信息 [18][19]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][7] 报告的核心观点 - 报告公司寿险业务经营溢利超预期，新业务价值增长和合同服务边际表现良好，显示出在低利率环境下把握价值增长和有效进行资产负债管理的能力 [1] - 集团经营溢利同比增长2.5%至344亿人民币，寿险经营溢利同比增长6.1%至276亿人民币，净利润达450亿人民币，同比增长64.9% [1] - 新业务价值按相同基准和实际基准分别跃升57.7%和20.9%，尽管公司下调了内含价值假设 [1] - 财险综合成本率为98.6%，同比上升0.9个百分点，车险综合成本率恶化 [1] - 看好公司价值增长和优于同行的资产负债管理能力，维持买入评级，新目标价为34.0港元，对应2025年预期P/EV为0.54倍 [1] 各部分总结 盈利摘要 - 2023 - 2027年净利润分别为279.11亿、464.41亿、415.32亿、459.35亿和513.62亿人民币 [2] - 2023 - 2027年每股收益分别为2.83、4.67、4.18、4.63和5.17人民币 [2] - 2025 - 2027年市场普遍预期每股收益分别为4.29、4.66和6.26人民币 [2] - 2023 - 2027年市净率分别为0.9、0.8、0.7、0.7和0.6倍 [2] - 2023 - 2027年P/内含价值分别为0.4、0.4、0.4、0.3和0.3倍 [2] - 目标价34.00港元，较之前目标价35.50港元有所下调，潜在涨幅37.1%，当前价格24.80港元 [2] 股票数据 - 市值2385.845亿港元，3个月平均成交额3.325亿港元 [3] - 52周最高价33.15港元，最低价14.14港元，总发行股份96.203亿股 [3] 股权结构 - 上海国际集团持股7.2%，贝莱德持股6.1% [4] 股价表现 - 1个月绝对涨幅7.8%，相对涨幅5.6% [5] - 3个月绝对涨幅0.4%，相对跌幅13.9% [5] - 6个月绝对跌幅7.6%，相对跌幅18.7% [5] 业务表现 - 寿险新业务价值在2024财年按相同基准跃升57.7%至173亿人民币，代理和银保渠道新业务价值分别增长37%和135% [7] - 新业务价值率为21.9%，代理和银保渠道分别为35.2%和15.5%，较相同基准分别提升5.6和9.8个百分点 [7] - 内含价值假设修订对2024年新业务价值产生-23%的负面影响 [7] - 代理人力同比下降6%至18.8万人，核心代理人数量同比增长10%至5.3万人 [7] - 合同服务边际环比增长11%，同比增长5.6% [7] - 财险保险收入在2024财年和2024年下半年分别同比增长8%和12%，承保利润同比下降35.5% [7] - 2024财年综合成本率为98.6%，同比上升0.9个百分点，车险和非车险综合成本率均恶化 [7] 投资表现 - 总投资收入同比飙升131%至1204亿人民币，受股息增长和以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产公允价值收益转正推动 [8] - 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票在2024财年达到761亿人民币，同比增长1.81倍，四季度环比增长3.27倍 [8] - 公允价值对资产负债表净资产的净影响首次转正，为0.6%，优于同行 [8] 关键预测 - 2025 - 2027年每股收益预测分别为4.18、4.63和5.17人民币，较之前预测分别调整-3.4%、-1.1%和0.9% [9] - 2025 - 2027年集团净利润预测分别为402亿、445亿和497亿人民币，较之前预测分别调整-3.4%、-1.1%和0.9% [9] - 2025 - 2027年新业务价值预测分别为148亿、165亿和185亿人民币 [9] - 2025 - 2027年新业务价值率预测分别为17.3%、17.8%和18.2% [9] - 2025 - 2027年内含价值预测分别为6081亿、6592亿和7143亿人民币 [9] - 2025 - 2027年净资产收益率预测分别为13.4%、14.1%和14.9%，较之前预测分别调整-0.7、0.0和0.7个百分点 [9] - 2025 - 2027年经营内含价值回报率预测分别为10.9%、10.9%和10.7% [9] - 2025 - 2027年财险综合成本率预测分别为98.5%、98.5%和98.4%，较之前预测分别上升1.0个百分点 [9] 估值 - 股票交易价格对应2025年预期P/EV为0.36倍，P/B为0.71倍，3年远期净资产收益率为14%，股息率为5% [7] - 考虑投资波动性，调整2025 - 2027年每股收益预测，基于2025年预期内含价值、新业务价值和财险账面价值得出新目标价34.0港元，对应2025年预期P/EV为0.54倍，P/B为1.05倍 [7] 财务摘要 - 2022 - 2027年保险收入分别为2497.45亿、2661.67亿、2794.73亿、2965.28亿、3159.39亿和3368.39亿人民币 [11] - 2022 - 2027年净利润分别为382.22亿、279.11亿、464.41亿、415.32亿、459.35亿和513.62亿人民币 [11] - 2022 - 2027年每股股息分别为1.02、1.02、1.08、1.13、1.25和1.37人民币 [12] - 2022 - 2027年净资产收益率分别为12.6%、12.2%、16.6%、13.4%、14.1%和14.9% [12] - 2022 - 2027年综合成本率分别为97.0%、97.7%、98.6%、98.5%、98.5%和98.4% [12] - 2022 - 2027年P/内含价值分别为0.4、0.4、0.4、0.4、0.3和0.3倍 [12] - 2022 - 2027年市净率分别为1.0、0.9、0.8、0.7、0.7和0.6倍 [12] - 2022 - 2027年股息率分别为4.5%、4.5%、4.7%、5.0%、5.5%和6.0% [12]