随着特朗普的关税政策让企业陷入冻结式观望模式，历经2023和2024年两次虚惊的美国经济，这次可 能真的要面对考验。 6月7日，有"新美联储通讯社"之称的华尔街日报记者Nick Timiraos发表文章称， 尽管美国经济在2023 年和2024年成功避开了多次衰退警报，但目前正步入另一个令人不安的夏季。 虽然5月份美国新增13.9 万就业岗位，失业率在过去一年中一直保持在4%至4.2%的稳定区间，但经济表面之下已出现裂痕。 最令人担忧的是，企业纷纷警告，不断变化的贸易政策正干扰其未来规划能力，导致招聘和投资冻结。 这种政策不确定性发生在就业增长放缓、房地产市场降温的背景下。与去年相比，美联储也因担忧新的 通胀风险而更加不愿降息。 文章指出，劳动力市场脆弱平衡、消费者支出变化和金融市场冲击——这个三大因素可能会以令人猝不 及防的方式出现断裂。 正如洛杉矶Beacon Economics创始合伙人Christopher Thornberg所说："这一切的走向完全取决于特朗 普接下来会做什么，坦白说，就连特朗普自己也不知道他下一步会做什么。所以几乎不可能预测局势的 发展方向。" 华尔街见闻此前提及，安联首席经济顾问 ...

纪要涉及的行业或者公司 行业为英国债券市场 公司涉及英国国债相关业务，以及研究机构高盛集团 [1][2][3][6] 纪要提到的核心观点和论据 - **英国实际利率现状**：以通胀挂钩国债收益率衡量的英国实际利率在2021 - 2023年大幅上升后，处于或接近十年来的高位 [3] - **实际利率和盈亏平衡通胀率历史变化** - 20世纪70年代石油冲击和高通胀使实际利率和盈亏平衡通胀率迅速上升，整个70年代实际利率和名义利率一样波动剧烈，部分原因是通胀预期快速变化 [11] - 80年代初起，随着与通胀挂钩债券（Linkers）推出和银行利率达到历史高位，通胀预期下降，实际收益率在随后几十年呈长期下降趋势，盈亏平衡通胀率也回落至此前水平 [11] - 当时的制度进步，如1992年的通胀目标制和1997年的央行独立性，有助于进一步稳定盈亏平衡通胀率，并支持更低的实际利率 [11] - **20世纪70年代实际利率和盈亏平衡曲线变化** - 70年代实际利率曲线大致平行上升，而盈亏平衡曲线显著变陡，长期盈亏平衡通胀率上升幅度超过5年期或10年期 [12] - 盈亏平衡曲线变陡表明70年代通胀风险溢价显著增加，且通胀预期直到80 - 90年代才与短期通胀预期趋同，这一过程表现为盈亏平衡期限结构在该时期趋于平坦 [15] - **模型估计问题**：1980年后通胀政策制度变化给模型估计带来挑战，重新以盈亏平衡通胀率为因变量进行估计发现，1970年代5年期盈亏平衡通胀率估计值比之前估计实际利率时隐含的盈亏平衡通胀率高，这表明1980年后的估计可能使前端实际利率与通胀水平的关系过强，实际上70年代前端实际利率可能更低，实际利率曲线更陡 [20][21] - **历史经验对当前的启示** - 70年代通胀冲击使持有至到期的长期名义国债实际回报为深度负值，但80年代实际利率上升和反通胀政策带来了事后实际回报的大幅增加，70年代高通胀经历使投资者高估通胀风险，80年代事前实际收益率一直低于事后收益率，投资者持有名义债券承担通胀风险更有利，英国债务管理办公室（DMO）通过发行与通胀挂钩债券获得了溢价 [24] - 当前实际利率水平，特别是前端利率，虽近期上升但不过高，与宏观环境相符，且英国曲线中通胀风险溢价得到很好控制，实际利率曲线的陡峭程度最终会消退，30年期实际利率将优于前端利率，长期持有名义国债跑赢与通胀挂钩债券的门槛提高 [28][31] - **研究方法** - 利用英国央行千年宏观经济数据集，采用偏最小二乘法（PLS）回归估计英国实际收益率（5年期、10年期和20年期）及其相应的盈亏平衡利率，可将收益率和盈亏平衡通胀率追溯到20世纪60年代 [33] - 运用Variable Importance for PLS（VIP）排名算法衡量各变量贡献的重要性，企业债券和名义国债收益率、货币变量和财政立场指标排名较高 [34] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告使用说明**：投资者应仅将本报告作为投资决策的一个因素，报告中的信息、意见、估计和预测截至报告日期，可能会随时变更，且高盛虽会适时更新研究，但各种法规可能限制其更新 [4][48] - **利益冲突披露** - 高盛开展全球全方位服务的综合投资银行、投资管理和经纪业务，与全球投资研究覆盖的大部分公司有投资银行和其他业务关系 [49] - 高盛的销售人员、交易员和其他专业人员可能提供与本研究相反的市场评论或交易策略，资产管理部门、自营交易部门和投资业务的投资决策可能与本研究的建议或观点不一致 [50] - 高盛及其关联方、官员、董事和员工可能不时持有本研究中提及的证券或衍生品的多头或空头头寸，除非法规或高盛政策禁止 [51] - **不同地区的额外披露**：包括澳大利亚、巴西、加拿大、中国香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、中国台湾、英国以及欧盟等地区的相关法规要求的披露信息，如公司注册情况、服务对象限制、合规联系方式等 [42] - **研究报告分发实体**：高盛全球投资研究在全球范围内为客户生产和分发研究产品，不同地区由不同的高盛关联实体负责分发，如澳大利亚的Goldman Sachs Australia Pty Ltd、巴西的Goldman Sachs do Brasil Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.等 [45]

市场表现 - 标普500指数下跌超过4% [1] - RH股价暴跌44 1% [1] 公司业绩 - 第四季度收入增长10% [2] - 总需求(订单价值)同比增长17% [2] 行业环境 - 面临近50年来最差的房地产市场环境 [3] - 关税政策、市场波动和通胀风险带来不确定性 [3] 公司策略 - 计划退出中国生产基地 转向墨西哥制造商 [4] - 管理层认为关税政策可能不会完全实施 [3] 投资建议 - 当前股价下跌可能反映市场恐慌情绪 [5] - 长期投资者可考虑研究并利用当前抛售机会 [5]